国债期货策略推荐

虞堪日 期 ：2 0 2 5年6月2 6日 01国 债 期 货 市 场 变 化目录CONTENTS03跨 期 策 略 02 国债期货市场变化 /第4页资料来源：Wind，国泰君安期货研究u券商自营持仓占比最大，但受客需盘因素影响，净持仓增减受对冲需求影响，与国债期货价格变化相关性较弱u剔除了做市商和券商自营净持仓变动的扰动因素后，分机构类型净持仓变化能够较好反映债市多空观点u可解释性显著提升，可供分析不同阶段下，国债期货市场主要做多力量来源-10-505101523-01-0323-03-0723-05-0823-07-0523-08-3023-11-0223-12-2824-03-0424-05-06千手私募T合约前复权结算价（右轴）-5000050001000023-01-0323-01-3123-02-2123-03-1423-04-0423-04-2623-05-2223-06-1223-07-0523-07-2623-08-1623-09-0623-09-2723-10-2623-11-1623-12-0723-12-2824-01-1924-02-1924-03-1124-04-0124-04-24理财子外资T合约前复权结算价（右轴） 行情相关性T合约理财子0.78私募0.88外资0.76929710210724-07-0224-08-2724-10-3124-12-2625-03-03元929710210724-05-2024-06-1124-07-0224-07-2324-08-1324-09-0324-09-2624-10-2424-11-1424-12-0524-12-2625-01-1725-02-1725-03-1025-03-3125-04-22元 /第5页资料来源：Wind，国泰君安期货研究会员属性席位分类净头寸变化u灵感来自于CFETS现券机构净买入卖出数据，将国债期货市场主要参与机构类型划分为：券商自营、银行理财、外资、私募和做市商u对前20家席位中机构占比梳理分析，主观赋权重后线性求和得到分机构净多头持仓变化-50000-40000-30000-20000-10000024-01-0224-01-1524-01-2624-02-0824-02-2924-03-1324-03-2624-04-1024-04-2324-05-0924-05-2224-06-0424-06-1824-07-0124-07-1224-07-2524-08-0724-08-2024-09-0224-09-1324-09-3024-10-1824-10-3124-11-1324-11-26券商自营（右轴）做市商0200040006000800024-01-0224-01-1524-01-2624-02-0824-02-2924-03-1324-03-2624-04-1024-04-2324-05-0924-05-2224-06-0424-06-1824-07-0124-07-1224-07-2524-08-0724-08-2024-09-0224-09-1324-09-3024-10-1824-10-3124-11-1324-11-26理财子外资私募 会员属性席位分类持仓规模占比3%19%做市商券商自营理财子私募外资-6000-4000-200002000400024-12-0924-12-2025-01-0325-01-1625-02-0625-02-1925-03-0425-03-1725-03-2825-04-1125-04-2425-05-1225-05-2325-06-0625-06-19-50000500010000150002000024-12-0924-12-2025-01-0325-01-1625-02-0625-02-1925-03-0425-03-1725-03-2825-04-1125-04-2425-05-1225-05-2325-06-0625-06-19 /第6页资料来源：Wind，国泰君安期货研究0.9940.9960.99811.0021.0041.0061.0081.017月31日8月7日8月14日8月21日8月28日9月4日9月11日9月18日9月25日净值20240801-20241024十年期合约套保效果低基差环境下，国债期货发挥利率风险调节工具作用，套保效果提升与2022年11月债市回调相比，本轮国债期货套保效果更佳，基差走阔空间提供正套收益。 10月2日10月9日10月16日10月23日0.980.9850.990.99511.0058月31日9月7日9月14日9月21日9月28日10月5日净值 /第7页资料来源：Wind，国泰君安期货研究-0.0200.020.040.060.0812月29日1月29日2月29日3月29日4月29日5月29日6月29日7月29日8月29日9月29日10月29日11月29日12月29日1月29日2月28日3月29日4月29日5月29日factor1信号factor2信号factor3信号factor4信号factor5信号factor8信号factor9信号factor10信号factor11信号factor12信号factor15信号factor16信号factor17信号加权信号3基本面 期现策略 /第9页资料来源：Wind，国泰君安期货研究TS持仓量大幅抬升，市场总持仓从去年6万手增加到最高14万+手，市值1600亿。 /第10页资料来源：Qeubee，国泰君安期货研究多头情绪高涨，IRR走高，超过2%。交割意愿增强，交割量连续超过历史峰值 /第11页资料来源：Wind，国泰君安期货研究年化收益年化波动率最大回撤正套收益净值1.09%0.54%0.990.99511.0051.011.0151.022022-12-142022-12-232023-01-042023-01-132023-01-312023-02-092023-02-202023-03-012023-03-102023-03-212023-03-302023-04-112023-04-202023-05-042023-05-152023-05-242023-06-022023-06-132023-06-262023-07-052023-07-142023-07-252023-08-032023-08-14净值 /第12页资料来源：Wind，国泰君安期货研究0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%1月3日2月3日3月3日4月3日5月3日6月3日7月3日8月3日9月3日10月3日11月3日12月3日1月3日2月3日3月3日4月3日5月FR007择时IRR套利T合约IRR套利回测曲线，相对FR007增强27BP。 /第13页资料来源：Wind，国泰君安期货研究02000040000600008000010000012000014000002/0502/12 02/19 02/26 03/05 03/12 03/19 03/26 04/02 04/09 04/16 04/23 04/30 05/07 05/14 05/21 05/28 06/04 06/11 06/18TS2409TS2309TS2509 /第14页资料来源：Wind，国泰君安期货研究TS IRRTS净基差 跨期策略 /第16页资料来源：Wind，国泰君安期货研究-0.4-0.200.20.40.60.8124-01-0224-01-1224-01-2424-02-0524-02-2324-03-0624-03-1824-03-2824-04-1124-04-2324-05-0824-05-2024-05-3024-06-1224-06-2424-07-0424-07-1624-07-2624-08-0724-08-1924-08-2924-09-10TS前复权跨期价差TF前复权跨期价差 /第17页u持有成本：融资成本增加，远月合约的持有成本上升，可能导致正向价差缩小。u流动性差异：近月合约通常流动性更高，远月合约流动性较差。当市场波动加剧时，远月合约可能因流动性溢价调整，导致价差波动ü利率预期：若市场预期未来利率下降（如货币政策宽松），远月合约价格可能上涨，价差缩小；反之，若预期逆转（如加息预期），远月合约价格下跌，价差扩大。ü套利空间：IRR水平较高，近月空头持有意愿较强，推动跨期价差收敛。u策略风险：不同季月合约的可交割券范围和CTD券的差异也会影响跨期价差。例如，TL2409合约的CTD券久期相较于TL2406合约出现明显抬升。 /第18页资料来源：Wind，国泰君安期货研究跨期价差特征转变（早期与国债期货正相关，2023年以来负相关性显著）Ø持续收敛多元化投资参与者提升流动性，交易不再局限于当季主力合约Ø跨期价差走势回归理论，与国债期货价格走势呈现负相关变化Ø债牛行情下多头主导移仓换月驱动跨期价差9494.59595.59696.59797.59898.59999.52022-01-05T合约跨期价差（右轴）2022年跨期价差与国债期货价格相关性0.64 00.10.20.30.40.50.60.70.80.92022-06-092022-11-04T合约前复权价格9496981001021041062023-01-042023-06-06元T合约跨期价差（右轴）2023年以来跨期价差与国债期货价格相关性-0.94 元元 /第19页资料来源：Wind，国泰君安期货研究跨期价差收敛反映多头情绪火热，投机情绪驱动TL2506持仓量快速抬升长端TL合约跨期价差走阔00.20.40.60.811.22024-11-272024-11-292024-12-012024-12-03 2024-12-052024-12-072024-12-092024-12-112024-12-132024-12-152024-12-172024-12-192024-12-212024-12-232024-12-252024-12-272024-12-292024-12-312025-01-022025-01-042025-01-062025-01-082025-01-102025-01-122025-01-142025-01-162025-01-182025-01-202025-01-222025-01-242025-01-262025-01-282025-01-302025-02-012025-02-03TL2503-2506价差T2503-2506价差（右轴） /第20页资料来源：Wind，国泰君安期货研究跨期价差收敛反映多头情绪火热，投机情绪驱动TL2506持仓量快速抬升需注意长端合约跨期价差呈现触底回升，反映市场分歧或现，警惕波动 /第21页资料来源：Wind，国泰君安期货研究根据跨期价差的走向，预测最佳的合约持有头寸，年化可增加1%的超额收益。 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。分析师声明作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场