深度研究报告：持续成长的氨基甲酸酯类农药龙头

农药2025年06月26日（首次）目标价：9.9元当前价：7.13元证券分析师：杨晖邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001证券分析师：申起昊邮箱：shenqihao@hcyjs.com执业编号：S0360525030001公司基本数据总股本(万股)已上市流通股(万股)总市值(亿元)流通市值(亿元)资产负债率(%)每股净资产(元)12个月内最高/最低价市场表现对比图(近12个月)24/0924/1125/0125/042024-06-26~2025-06-25湖南海利沪深300华创证券研究所 2024A2,4714.1%265-3.1%0.47151.3注：股价为2025年6月25日收盘价 强推-9%11%32%53%24/06 2025E2026E3,2434,01631.3%23.8%36850238.6%36.5%0.660.90111.21.1 2027E4,77518.9%63326.0%1.13861.0 55,874.2455,798.2734.9234.8725.745.766.99/4.2125/06 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号投资主题报告亮点1.我们对农药行业有独到的观察视角，对行业风口和供需格局进行了更加细致的判断，并得到了较为差异化的观点。我们认为高毒杀虫剂和高毒氨基甲酸酯类农药拥有较好的供需格局和市场机遇，而这点市场并未充分认知。2.我们对甲基嘧啶磷的行业机遇有更为敏感的觉察，并敏锐地捕捉到湖南海利的独家供应此类品种，或为公司成长带来较大的成长空间，结合大单品战略有望推动公司业绩更上一层，业务潜力市场并未充分认知。3.我们对公司2024年管理层换届以后的经营效率和经营成果较为认可，并在市场上首次对公司未来农化和新材料领域的战略进行了详细阐述和点评，对公司发展前景进行了客观展望，并认为公司前景好于市场此前预期。投资逻辑公司依托湖南化工研究院在光气类农药领域深厚的研发积淀，和常德、宁夏基地丰富的光气资源，在氨基甲酸酯类农药领域处于行业领先地位。并且公司积极布局大单品战略，独家产品甲基嘧啶磷于贵溪基地规模化扩张后逐渐进入放量期。不仅如此，公司依托资源和技术优势，积极布局生物基PDI新材料产品，持续打开公司成长空间。2025年以来，农药行业景气度逐步改善，高毒传统农药-氨基甲酸酯杀虫剂由于高毒、高污染、依赖光气等因素业内鲜有扩张，行业供需格局较好，或为农药行业较优细分方向。公司为氨基甲酸酯杀虫剂行业龙头，主要产品市场占有率超60%，依托丰富的光气资源和多基地布局，居于市场主导地位，且公司宁夏基地仍存扩张可能，有望充分受益行业景气提升。甲基嘧啶磷原药是公司大单品战略重要一环，为公司独家品种，单吨价值量较高，且在仓储、卫生、经济作物及大田领域均有较好应用和市场空间。公司常德基地拥有1000吨甲嘧产能，贵溪基地3000吨甲嘧生产装置也已投产并进入放量期，有望推动公司农化业务业绩更上一层。公司依托丰富的光气资源和技术积淀，开发相关高附加值的异氰酸酯类、酰氯类新材料，尤其生物基PDI有望对传统HDI产品进行替代。不仅如此，公司母公司拥有钒矿资源，或有望注入上市公司体内，拓展布局钒产业链。相关多元化布局有望持续打开公司成长空间。关键假设、估值与盈利预测核心假设1）农药业务：2025年起随着宁夏基地逐步投产放量及行业景气持续回暖，预计公司2025年至2027年的氨基甲酸酯类农药出货量逐步持续爬升；甲基嘧啶磷产品销量随着贵溪基地逐步放量和市场开拓而持续抬升。2）锂电业务：该业务以锰酸锂正极为主，但并非公司重点业务，锂电业务预期整体维稳，随着新能源行业景气提升而有所改善。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为32/40/48亿元，同比增速分别为31%/24%/19%，归母净利润分别为3.7/5.0/6.3亿元，同比增速分别为39%/36%/26%，EPS分别为0.66/0.90/1.13元/股，24-27年CAGR为34%。考虑到公司氨基甲酸酯类农药业务格局好，且甲嘧及新材料业务贡献较好成长性，我们参考可比公司并结合公司历史估值，给予公司2025年PE目标值15倍，对应目标价格为9.9元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号目录一、公司是光气类杀虫剂领先企业.......................................................................................5（一）公司为沪市湘股第一家.......................................................................................5（二）实控人是湖南省国资委.......................................................................................6（三）依托光气布局、推进大单品战略.......................................................................7（四）业绩规模整体趋势抬升.......................................................................................8二、氨基甲酸酯类杀虫剂扩张难度大、格局好...................................................................9（一）农药景气渐暖，杀虫剂或为行业风口.............................................................10（二）氨基甲酸酯类杀虫剂供需格局较好.................................................................13（三）公司为国内氨基甲酸酯类杀虫剂行业龙头.....................................................15三、甲基嘧啶磷大单品市场持续拓展.................................................................................16（一）公司是国内甲嘧原药唯一生产企业.................................................................16（二）甲嘧业务具有较大成长空间.............................................................................17四、生物基PDI及钒资源有望推动公司持续成长............................................................19（一）与摩珈生物合作布局生物基PDI......................................................................19（二）母公司钒矿资源存注入可能性.........................................................................20五、盈利预测与估值.............................................................................................................21（一）盈利预测.............................................................................................................21（二）估值与投资建议.................................................................................................21六、风险提示.........................................................................................................................22 3 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表目录图表1湖南海利的发展历程图.............................................................................................6图表2湖南海利的股权结构图（截至2025年一季报）...................................................7图表3公司主要生产基地及产能情况.................................................................................8图表4 2014-2025Q1年营业收入构成及其变动..................................................................8图表5公司归母净利润及其变动.........................................................................................8图表6近十年盈利能力整体趋势抬升.................................................................................9图表7近十年期间费用率整体呈下降趋势.........................................................................9图表8分产品毛利率情况.....................................................................................................9图表9全球农药市场规模持续增长...................................................................................10图表10世界人口规模呈持续增长趋势.............................................................................10图表11中国化学农药原药产量（万吨）.........................................................................11图表12中国农药制剂（3808）出口变动情况（万吨）.................................................11图表13中国杀虫剂（38089112、38089119、38089190）出口变动情况......................12图表14杀虫剂出口增速好于整体农药制剂..........................................