2025年中期家用电器行业投资策略报告：内有支撑，外有应对

内有支撑，外有应对[Table_ReportType]——2025年中期家用电器行业投资策略报告[Table_Summary]行业核心观点：内销方面，2024Q4家电行业受益于以旧换新政策推动销量实现明显提升，2025年以来以旧换新政策加码推进，行业内销仍继续保持较快增长，当前部分地区国补已经暂停，剩余专项债额度将在下半年持续接力下发，推动内销增长；地产后周期，家电更新需求占主导，同时地产政策持续宽松，基本面初现止跌回稳迹象，对地产后周期拖累边际减弱，随着二手房成交占比提升以及家电更新周期释放，对家电销售形成支撑；出口方面，2025Q1由于关税战扰动，“抢出口”效应明显，出口增速保持增长，当前关税战反复对出口造成一定负面影响，但是我们也看到我国家电已经成长为全球第一大产销国，而对美依赖度较低，头部家电企业在全球形成较为完善的生产基地布局，亦可对冲关税战冲击，同时，海外新兴经济体经济增速保持较快增长，家电渗透率持续提升，家电需求有望保持稳定增长，支撑我国家电出口；市场方面，受关税战扰动，上半年家用电器行业出现回落，但是当前板块估值已经处于历史较低位，配置性价比凸显，建议积极关注经营稳健全球化布局的白电龙头、地产风险缓释下地产后周期相关个股估值修复机会等。投资要点：⚫2025H1回顾：（1）市场方面，基金持仓回落及估值走低。2025年一季度伴随以旧换新政策加码以及海外市场“抢出口”等综合影响下驱动板块上行，但随着关税战扰动，板块整体回落，家电上半年表现整体偏弱。内地公募基金重仓股持仓情况，2025年Q1末公募基金重仓SW家用电器行业的总市值为1203.66亿元，环比2024Q4基本持平，占基金重仓A股市值规模3.98%，高于标配比例1.72pct，环比2024Q4末下降0.1pct，连续两个季度出现回落。估值方面，根据wind历史PE数据来看，家用电器（申万）指数当前的估值水平仅13.58（TTM）XPE，处于近十年估值低位，板块的配置性价比较高。（2）业绩方面，内外销双重带动下24Q4和25Q1业绩走高。2024Q4及2025Q1营收增速明显提升，分别达到8.6%和13.7%；利润端，2024Q4及2025Q1家用电器行业归母净利润同比增长13.4%/24.6%；⚫内销：新增配置需求影响减弱，更新需求推动内销增长。（1）新增配置需求：预期竣工端下滑，住房新增配置需求仍承压。2024年10月以来核心城市房地产市场初现止跌迹象，房地产行业销售在政策的大力支持下在2025年有望筑底企稳，2024年竣工面积同比下降27.70%，预计2025年竣工面积仍将进一步下行。我国大家电总保有量市场渗透率处于较高位，而其使用期限一般介于8-12年，早期购买的大家电已经进入更新周期。家电销售呈现去地产化趋势，从家用电器和音像器材类商品零售类值来看，尽管2018年起商品房销售增速回落，2018-2023年家电类商品零售值并未 万联证券研究所www.wlzq.cn受到显著影响，期间整体保持相对平稳；（2）更新需求：二手房市场成交占比提升，更新需求逐渐占主导。近几年二手房成交占比呈现明显提升的态势，房地产行业进入存量时代，二手房成交占比有望进一步抬升，奠定家电更新需求良好基础。我国在2009年-2011年实施大规模家电以旧换新，期间家电销量显著增长，当时销售的家电至今已经进入更新周期。我们通过理论报废量数据及更新周期两种方法估算结果显示，大家电更新需求均已占到内销需求较高比重；（3）政策：以旧换新政策持续接力，推动内销需求释放。2025年补贴品类扩围，继续助力消费需求释放，2025年Q1家电和音响器材类商品零售额同比增长24%。今年1月和4月已分别下达两批共计1620亿元中央资金，支持地方做好一、二季度消费品以旧换新工作。后续还将有1380亿元中央资金在三、四季度分批有序下达。⚫出海：新兴市场渗透率提升有望支撑外销需求。2024年家电出口量及出口金额分别同比增长20.80%和14.10%。2025年1-5月受益于“抢出口”效应影响家电出口量及出口金额同比分别增长6.1%和2.2%，展望2025年家电外销，关税不确定性形成一定扰动，但是由于我国家电出口对美国依赖度有限，叠加新兴市场家电渗透率提升趋势延续，我国家电外销有望保持韧性。⚫风险因素：关税战反复、政策支持不及预期、地产持续下行、海外新兴市场需求不足、原材料价格波动、汇率大幅波动、数据统计偏误等。 正文目录1 2025H1回顾：业绩走高，估值低位..............................................................................51.1市场回顾：2025年H1家电行业市场表现较弱................................................51.2基金持仓：公募基金重仓配置比例回落............................................................51.3估值情况：板块估值处于历史低位....................................................................51.4业绩回顾：内外销双重带动下24Q4和25Q1业绩走高..................................62内销：新增配置需求影响减弱，更新需求推动内销增长...........................................72.1新增配置需求：预期竣工端下滑，住房新增配置需求仍承压........................82.2更新需求：二手房市场成交占比提升，更新需求逐渐占主导......................122.3政策：以旧换新政策持续接力，推动内销需求释放......................................153出海：新兴市场渗透率提升有望支撑外销需求.........................................................173.1家电出口增速保持韧性......................................................................................173.2全球第一大产销国，新兴市场渗透率提升......................................................173.3关税扰动对家电出口整体影响或有限..............................................................184投资建议与风险因素.....................................................................................................19图表1：A股申万一级行业2024年市场涨跌幅情况（%）.........................................5图表2：家用电器行业基金重仓配置情况......................................................................5图表3：家用电器指数（申万）市盈率（TTM）水平..................................................6图表4：家用电器行业单季度营业收入规模（左轴）及同比增速（右轴）..............6图表5：家用电器行业单季度归母净利润规模（左轴）及同比增速（右轴）..........6图表6：家用电器行业各子行业单季度营业收入同比增速..........................................6图表7：家用电器行业各子行业单季度毛利率变化趋势..............................................7图表8：家用电器行业各子行业单季度净利率变化趋势..............................................7图表9：家电消费需求拆解..............................................................................................7图表10：2022年1月-2025年5月50个代表城市商品住宅月度成交面积走势.......8图表11：2023年至今各线城市政策发布次数...............................................................8图表12：新开工面积累计值（万平，左轴）及累计同比增速（%，右轴）..............9图表13：竣工面积累计值（万平，左轴）及累计同比增速（%，右轴）..................9图表14：商品房销售面积（左轴）及同比增速（右轴）............................................9图表15：城镇居民平均每百户耐用消费品拥有量（台）..........................................10图表16：农村每百户耐用品拥有量（台）..................................................................10图表17：我国人口数（万人）......................................................................................10图表18：家用电器和音像器材类商品零售类累计值（亿元，左轴）及同比增速（%，右轴）.................................................................................................................................11图表19：洗衣机内销量（万台，左轴）及增速（%，右轴）...................................11图表20：冰箱内销量（万台，左轴）及增速（%，右轴）.......................................11图表21：彩电内销量（万台，左轴）及增速（%，右轴）.......................................11图表22：空调内销量（万台，左轴）及增速（%，右轴）.......................................11图表23：空调内销量增速与新房销售增速关联度下降（%）...................................12图表24：新房+二手房成交面积测算值（万平，左轴）及二手房成交占比（%，右轴）.............................................................................................................................................12图表25：部分家电品类安全使用年限..........................................................................13图表26：回收率（废弃电器电子产品处理量与该产品当年理论报废量的比值）..13 万联证券研究所www.wlzq.cn第3页共20页 万联证券