大争势起：迎接更加不确定的下半场

美国经济：

• 劳动力市场结构性韧性延续，但中期弱势难改，职位空缺降低，劳动参与率进入瓶颈，首次申请失业金人数持续低位，显示劳动力市场对经济现实的反应滞后。
• 滞胀前景愈发明显，关税政策对经济负面影响大，通胀数据短期无意义，通胀预期高，下半年关税政策可能再度发力。居民部门现金流恶化，高利率维持时间长，信用紧缩问题未解决，实体经济下行压力明显。
• 美元：下半年明显是弱势美元，美债问题加速恶化，财政赤字问题严重，解决路径依赖货币政策流动性注入，预计美元走弱中枢降至95水平左右。

欧元区经济：

• 经济基本面边际改善，实际GDP增速回升，通胀持续下行，消费者和企业信心回升，零售数据回升。制造业表现好于服务业，居民和企业债务水平回升。
• 财政政策发力，俄乌冲突导致欧洲国防安全开支不计入赤字，财政赤字实际上升，通胀下行加速，进一步降息空间上升。欧央行将继续降息，欧元未来走势乐观。

日本经济：

• 日元延续升值压力，内循环初见起效，消费增长带动GDP回升，通胀持续高位，核心通胀企稳，但消费主要受物价推动，实际工资增速下降。工业产出相对一般，企业贷款增速降低，但工业生产和订单增长温和。
• 日元升值基础：通胀上升-消费强化-本币升值-加息的内需循环。但强日元对外贸形成压制，套息交易逆转利多日元，美日利差收缩，日本机构开启缩债趋势。市场博弈重点在日元升值速度控制。

全球宏观：

• 迎接更不确定的下半场，逆全球化趋势不变，地缘风险恶化，市场波动性高于上半年。特朗普政策极端化源于对权力的需求，逆全球化导致滞胀，产业链建设漫长，无法避免滞胀压力。美债压力加剧，贸易谈判加速。地缘冲突（俄乌、巴以、以色列和伊朗）恶化美国经济和美债问题，短期内利好美元，中期利空。

投资建议：

• 继续推荐持有避险资产应对市场波动。

风险提示：地缘冲突加剧导致通胀压力反复。