宏观图表-分歧突现：美元和黄金面临多空裁决20250623

来⾃：贪叔|消息内参星球 ⼤家好，我是Lexie，这⾥是消息内参。 过去⼀周，美指维持震荡上⾏，受到避险情绪、零售数据以及美联储偏鹰派的⽴场⽀撑，也与周初提醒的做空情绪⾄极端⽔平相关。原油市场则依然陷于纯粹的事件驱动，在短线风险情绪主导下⾛出了⼤起⼤落的节奏。 本期内容我们主要讨论以下三点： 1）解读美联储，瑞⼠进⼊0利率时代； 2）机构开始警告美元“痛苦交易”； 3）黄⾦前景分歧凸显，聚焦投⾏⼤辩论。 第3点是过去⼀周圈内⼈⼠尤为热议的话题。宽松时代对黄⾦到底是“蜜糖”还是“砒霜”？地缘问题升级助推黄⾦⼀度接近新⾼的情况下，突然有⼤⾏跳出来唱空⾄3000以下，就显得略微突兀、值得深思。 1. FOMC会议整体基调可定义为“似鸽暗鹰”，但美联储依然通过另⼀种形式给⾃⼰留⾜了后路。 美联储本次继续按兵不动，下调今明两年GDP增长预期、上调失业率预期。但声明中不再称经济前景不确定性进⼀步增加，今年PCE预期上调⾄3.0%，明显⾼于最新公布数据2.1%。 更重要的是，点阵图仍预计年内两次25基点降息，但是票型有所改变，预计不降息的官员增加。鲍威尔讲话依然滴⽔不漏，但偏向鹰派，对通胀风险的表态⽐之前更加清晰，预计未来数⽉将出现⼀定幅度的通胀压⼒上升。 往回找补的任务主要在两个⼈⾝上。“美联储通讯社”NickTimiraos对于票型的变化打了预防针，意思是票委态度会随时根据实际经济数据调整。⽽且还在会议后放风： “如果价格在今年夏季飙升，美联储可能会在更长时间内保持观望，劳动⼒市场必须明显疲软才能促使降息。但如果关税驱动的 价格冲击最终证明是不了了之，那么更早的降息就有可能”。 从我们的解读⾓度，结合Nick在决议前发⽂表达“如果不是特朗普关税美联储6⽉就降息了”，这次又有点铺垫“关税未必导致通胀上涨”的意思，或许还是在给市场画⼤饼提前降息的可能，⼀定程度上去对冲⽬前普遍定价的9⽉降息预期。周五沃勒发表的超级鸽派评论也是同理，为美联储制造⼀些活动空间。 过去⼀周除美联储外，⽇本和英国同样维持政策利率，欧洲三家央⾏——瑞⼠、瑞典和挪威则集体宣布降息。其中瑞⼠央⾏降息到零⽔平，这是该⾏第六次降息。在全球主要经济体博弈升级的背景下，瑞⼠央⾏⾯临的主要是瑞郎被动升值的问题。 这其中的驱动因素是什么？4⽉以来，由于特朗普关税政策引发巨⼤的不确定性、和美债评级下调带来信⽤担忧，市场出现了“做空美国”浪潮，投资者逃离美元资产，推升了避险资产包括黄⾦、⽇元和瑞郎的表现。受资⾦流⼊影响，瑞郎兑欧元⼀度刷新历史新⾼。 美元也因此成为⼀个例外、在避险⾏情中掉队，这也引出了我们下⼀部分要讲的话题。 2. 从市场情绪和资⾦⾏为的⾓度观察，4⽉份的“解放⽇”成为美元⾛势的明确转折点。在市场对美元信任崩塌之际，资⾦夺路⽽逃。 上周开始，市场看空美元的情绪达到了2005年1⽉以来的最⾼⽔平，彼时美元随后⼤涨15%，超卖状态与当前⽔平相当，因此这是作为⼀个极端情绪反转指标去参考。⽽且从历史经验来看，周线级别RSI指标处于类似低位时，美元基本都成功获得了买盘⽀撑。 因此过去⼀周我们可以看到机构对美元短期反弹及时发出了预警：对冲基⾦当前的美元空头仓位相当诱⼈，这会否最终引爆⼀场剧烈的轧空⾏情？ ⽐如法兴银⾏提⽰了欧元/美元逆转风险：“此前，市场对欧元看涨期权的偏好持续了史⽆前例的长时间。然⽽，波动率市场似乎正回归其历史常态——即美元看涨期权开始呈现溢价。” 但很多机构对美元的长期前景依旧不乐观，主要论点在于美元主导地位的下降不是短暂反应，⽽是长期性转变。这⼀点在法兴的研报中也有所体现，该⾏虽然提⽰短期反转 风险，但同样承认，2022年后的全球货币格局反映了⼀种持久的资源重新配置。 从22年俄乌冲突开始，“去美元化”这⼀概念开始变得显性化。在美元⾛弱的过程当中，黄⾦和⾦砖国家货币成为了实际赢家。⽽且与传统的需求模式不同，随着价格攀升，央⾏对黄⾦的需求不降反增。 此前我们还分享过⼀张图表，显⽰黄⾦已正式超过欧元、成为全球央⾏持有的第⼆⼤储备资产。美元仍然占主导地位（占⽐46%），但相⽐之下，资⾦流动的⽅向似乎更为关键。 过往三年的持续买⼊使全球央⾏黄⾦持有量在去年底就达到3.6万吨——接近1960年代的创纪录的⾼位⽔平，这代表了主权投资组合偏好。但官⽅买需是决定黄⾦未来⼀年⽅向的关键吗？中长线来看黄⾦的动能会持续多久？ 这是我们最后⼀部分要讲的观点分歧。 花旗唱空黄⾦——这是过去⼀周反响很⼤的⼀则消息。我们其实有谈过这个话题，但还是要做⼀些补充分享。 持看涨观点的银⾏将降息视为看多黄⾦的理由，但花旗持不同观点，他们认为地缘政治紧张局势将会降温，⽽宽松政策将刺激⽀出、提振GDP增长，这将对黄⾦形成双重打击，促使资⾦转⽽流向⼯业⾦属和其他领域。 概括⽽⾔，花旗的依据主要在于“风险偏好环境将回归”。这是第⼀家预期黄⾦⽜市已经到头的投⾏，其明年年底的⾦价预期已经跌穿3000美元/盎司。 ⾼盛随后发表了针锋相对的回应（美银也持对⽴观点）：地缘局势再怎样缓和，也不会阻⽌央⾏购买黄⾦，过往时代已彻底成为历史，去美元化才是新的趋势。与此同时，降息会吸引西⽅ETF⽅⾯的买⼊，⾼盛因此坚持年底黄⾦会达到3700美元、明年⼀季度将触及4000美元的预期。 花旗的预期是否为时过早、或者说根本就是错误的？没有⼈能确定。但相⽐之下，更重要的或许是市场如何解读这⼀观点。 相⽐传统商业银⾏，花旗的特殊之处在于它主要服务于⼤资⾦，研报很多时候并不是⾯向散户市场。举两个例⼦：4⽉份油价⼤跌之前，花旗在⼀份报告中直接建议⽣产商客户"对原油下⾏风险进⾏对冲"，也就是买⼊看跌期权、卖出看涨期权，分析认为这也是油价当时受到压制的因素之⼀； ⽽在另⼀份看涨矿业股的研报中，他们明确指出该报告⾯向其矿业客户，核⼼观点是“对矿企⽽⾔，在融资成本持续挤压利润的当下，⾯临四⼗年⼀遇的套保机遇”，建议客户 通过期货/期权⼯具锁定未来产量价格。这份报告之后⾦矿股⾏情是上涨的，缩⼩了和黄⾦之间的表现差距。 那么回到当前这份黄⾦市场报告：如果花旗预期⾦价上⾏乏⼒、并据此向矿商客户明确传递对冲建议，是否会传导⾄资⾦⾯带来和以往类似的卖压？是否会有其他投⾏亦步亦趋？这份影响⼒，再加上⾦价现在已经反应了美元的⾛弱和ETF资⾦进场，但缺少新的宏观买盘接续推⾼价格。如果地缘局势真的偃旗息⿎，结合美联储宽松这个因素，不确定性的确有所上升，这也是我们不会轻视花旗这⼀预判的原因。 未来⼀周主要关注密集的美联储官员讲话，包括鲍威尔。在美联储内部分歧有所加剧的情况下，市场需要更多线索去完成降息定价。 以上就是本期的《⼀周宏观》了，各位交易顺利，回见。