能源化工（沥青、低高硫燃油）周报：重油地缘溢价高点或已出现

重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。燃油：燃油地缘溢价高点或已出现品种燃油&低硫燃油(1)供给：欧佩克+连续三个月增产，美国袭击伊朗核设施，伊朗扬言报复美国在中东人员；低硫燃油：低硫燃油受成品油供应转移影响供应充足，低高硫价差跟随BD价差走强。(2)需求：高硫燃油：山东炼厂加工需求大幅回落，中东局势升级，埃及天然气有供应扰动，埃及燃油发电需求预期再度升温。低硫燃油：地缘缓和西部地区需求提升。(3)估值：高硫燃油估值偏高，低硫燃油估值较低。(4)主要逻辑:高硫燃油走强驱动有三个：俄乌冲突造成的供应扰动预期、地炼采购带来的需求扰动、巴以冲突带来的夏季燃油需求扰动，中东地缘升级后第三个驱动明显增强：油价大涨对燃油带来成本支撑；埃及天然气供应危机，油气替代效应强化；重油供应预期下降，高硫燃油地缘溢价再袭。周末美国袭击伊朗核设施，伊朗或报复美军在中东人员，但封锁霍尔木兹海峡以及油田受袭预期大幅减弱，美伊和谈可能性仍在，高硫燃油地缘溢价高点或已出现。低硫燃油跟随原油波动，近期BD价差走强、成品油裂解价差反弹，低硫燃油裂解价差、低高硫价差出现反弹，需求端持续受到低碳能源、高硫燃油替代，供需持续承压。对于低高硫价差，原油企稳是价差能够逆转下跌趋势的核心。展望：高硫燃油地缘和制裁溢价有望逐步回落，低硫燃油跟随原油低估值波动风险因素：原油大幅上涨，原油大幅下跌说明：展望部分的观点请参考尾页的评级标准说明 沥青：沥青期价地缘高点或已出现01 沥青估值：原油走强，沥青裂解价差高位回落沥青基差沥青-燃油期价重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •沥青裂解价差与原油绝对价格负相关。原油价格反弹有助于沥青利润向下修复。•当前沥青估值偏高，①裂解价差显示沥青在油品端估值偏高，未反映欧佩克+增产预期②螺纹钢-沥青价差处于低位，沥青在基建端估值偏高，限制沥青价格上方空间③沥青-燃油价差近期持续走高，沥青炼厂利润持续扩大④低硫-沥青价差处于低位，反映沥青调和低硫燃油利润处于低位，限制沥青需求上方空间。•美国总统发帖称，成功打击了福尔多、纳坦兹和伊斯法罕三处伊朗核设施。以色列官员表示，伊朗核设施遭到美国的“致命打击”。市场等待伊朗最终反应，若和谈继续，沥青地缘溢价最高点或已出现。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青估值：沥青背离于螺纹钢、水泥持续走高较难持续沥青互补品价格螺纹钢-沥青沥青互补品价格同比山东沥青-渣油重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 螺纹钢-沥青价差仍处于低位，基建端沥青估值偏高。螺纹钢、水泥作为沥青价格领先指标，有较强的指引作用。•山东沥青-渣油价差走高至季节性高位，沥青估值过高限制未来沥青涨幅。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青估值：沥青炼厂利润加速恶化，月差有望高位回落沥青12-6月差沥青6-9价差沥青9-12价差沥青炼厂利润重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青裂解价差走高，驱动重质原油加工型炼厂利润高位（主营炼厂），开工率提升概率较高，地炼因高硫燃油裂解价差走高，利润加速恶化。展望后市，随着主营炼厂、华南炼厂开工提升，沥青现货北强南弱结构强化，随着华南仓单增加，沥青期价定价权逐步南下，逐步锚定华南现货市场。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青利润：原油大涨，沥青裂解价差大跌沥青裂解价差与毛利沥青-燃油价差与开工重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青裂解价差走高，驱动重质原油加工型炼厂利润高位（主营炼厂），开工率提升概率较高；地炼开工对沥青裂解价差敏感度下降，沥青-燃油价差对地炼开工的驱动明显，随着价差走强，地炼开工率也将逐步提升。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青原料供应——原料供应充足委内瑞拉原油出口稀释沥青港口库存重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •美国政府对雪佛龙(Chevron)在委内瑞拉出口原油的制裁豁免已于5月27日到期，目前尚不清楚其是否仍有在委内从事经营活动的可能。美国国务院表示，雪佛龙于2022年被授予的出口许可在到期后将不再续签。•过去燃料油进口与稀释沥青进口呈现负相关变动，但随着税费监管加强，沥青原料逐步集中于燃料油。•2025年燃料油进口关税由1%提升至3%，同时国内消费税监管加强，沥青炼厂利润进一步恶化，限制炼厂开工上方空间的同时，炼厂对燃料油加工需求也将大幅回落。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 我国燃料油与稀释沥青进口稀释沥青港口库存（分省份） 沥青产量——主营开工提升、地炼开工下降趋势延续主营与独立炼厂开工沥青产量沥青周度产量沥青炼厂开工率重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 沥青裂解价差高位驱动炼厂开工提升，5月沥青产量较4月大幅同比走高。•5月沥青产量250.3万吨，远超去年同期229万吨水平。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青产量——华南开工率大幅提升，价格成为全国洼地华东与山东开工率华东-山东沥青东北与华南开工率东北-山东沥青重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 当前山东沥青价格因原料、利润驱动处于偏高位置，华东地区沥青价格优势明显，如果山东沥青高价状态持续，沥青期货定价或由山东转移至华东。•华南炼厂开工大幅提升，弥补地炼开工低位造成的沥青供需缺口。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青供应——焦化、低硫利润恶化，沥青供应提升空间大我国柴油和沥青产量沥青进出口柴油-沥青价差低硫渣油-沥青重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •沥青与柴油共用原料，炼厂会根据利润进行产品切换。年初至今交易的“副产品的春天”（副产品指沥青、石油焦、低硫渣油等）副产品价格持续走高，核心驱动还是地炼开工率受原料供应紧张预期、税费监管加强预期下行所致，随着炼厂原料紧张预期缓解，副产品春天交易或暂时告一段落。国内沥青产能过剩，尽管地开工低位，但主营炼厂沥青产量提升潜力较大。•柴油需求弱势、低硫燃油需求弱势，沥青焦化转产、调和船燃需求预期悲观，沥青供应提升空间较大。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青需求持续恢复沥青需求与价格变动沥青企业销量重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读 •沥青价格与需求负相关，近期沥青价格大幅回落，或提振未来沥青需求预期。•沥青企业销量持续好转，其中山东需求提升较快。4月15日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于持续推进城市更新行动得意见》，推进城镇老旧小区整治改造，加强城市技术设施建设改造等，对沥青需求预期有改善预期。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青需求有望持续恢复防水卷材开工稀释沥青贴水与高硫燃油裂解价差重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •沥青需求与交通固定资产投资公路正相关。•地方政府债券发行同比大幅增加，叠加沥青价格大幅回落，2025年沥青需求预期向好。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 沥青社会库存压力渐显挖掘机销量沥青社会库存重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •沥青库存持续去化，但近期沥青社会库存同比下降趋势放缓。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 山东社会库存同比降幅放缓山东厂库库存华东厂库库存重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •山东炼厂库存同比低位，但社会库存降幅放缓。华东炼厂、社会库存拐头向上，沥青北强南弱结构强化。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 燃油地缘溢价高点或已出现01 估值：原油走强，高硫燃油裂解价差下跌高硫燃油价格高硫燃油内外价差重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •我们在【中信期货能源化工（燃料油）】这个夏季还能期待中东（埃及、沙特）燃油需求超预期吗？——专题报告20250422中指出，巴以冲突是高硫燃油夏季需求的核心驱动，2025年夏天埃及燃油发电需求难超预期。•中东地缘升级对高硫燃油有多重利好：中重质含硫原油供应利好预期、高硫燃油供应利好预期、油气替代发电预期。•周末美国袭击伊朗核设施，美国已通过外交途径与伊朗取得联系称，此次袭击完全是美国的计划，但伊朗政权更迭行动并非美国的目标，伊朗称将打击美国在中东地区的所有利益。在不发生封锁霍尔木兹海峡以及油田袭击背景下，美伊和谈概率仍高，高硫燃油地缘溢价高点或已出现。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 高硫燃油估值：高硫燃油贴水当周大幅下跌俄罗斯M100燃油贴水新加坡高硫燃油裂解价差重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 •高硫燃油裂解价差和贴水转负并不矛盾，前者走强核心是原油大幅下跌被动走高，后者是高硫燃油基本面转差，随着欧佩克增产推进，裂解价差仍相对偏空，原油大幅走高，高硫燃油裂解价差开始下跌。2025年1月1日，我国燃料油进口关税将由之前的1%提高至3%，进口成本提升叠加国内消费税监管加强，我国燃料油进口需求大幅回落。•特朗普上台后俄乌冲突有望结束，一旦俄罗斯恢复至美国、欧洲燃料油供应，高硫燃油有望重回西弱东强格局。东西价差或重回2022年前高位。数据来源：Wind，钢联，路孚特中信期货研究所 高硫燃油加工经济性：地炼加工需求预期迅速恶化高硫燃油裂解价差与稀释沥青贴水山东炼厂毛利与沥青-燃油价差山东炼厂开工与沥青-燃油价差燃料油与稀释沥青进口重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。