宏观深度报告：如何高频跟踪出口形势变化——兼论后续出口走势展望

东吴证券研究所1/172025年06月18日证券分析师芦哲执业证书：S0600524110003luzhe@dwzq.com.cn证券分析师李昌萌执业证书：S0600524120007lichm@dwzq.com.cn《经济叙事的三重分化——5月经济2025-06-16《工业生产淡季不弱，“抢出口”有所2025-06-15 相关研究数据点评》放缓》 请务必阅读正文之后的免责声明部分◼如何看待后续出口走势➢短期来看：高频数据下6月出口或仍不弱。从我国出口总量来看，6月上旬我国重点港口货物吞吐量环比小幅回落，同比增速较上月也有所收窄，指向日内瓦协定落地后我国出口修复的动能有所减弱，从其背后的原因来看，虽然日内瓦协定落地后我国出现了明显的“抢出口”现象，但由于3月份以来我国进行过的一轮“抢出口”和“抢转口”已经前置了一部分需求，因此达成共识之后的“抢出口”动能偏弱。但韩国6月前10日的出口增速录得5.4%，从我国进口增速录得14.1%，均较5月份出现明显改善，一定程度上指向全球需求或有所回暖，结合以上两点来看，我国6月份出口或延续小幅放缓的态势，但整体并不弱，预计仍会录得同比正增长。➢中期来看：欧美贸易摩擦加剧下下半年对欧出口可能持续改善。今年以来，在特朗普对等关税政策的影响下，中欧贸易关系明显缓和。中欧贸易关系的缓和以及欧美贸易关系的紧张使得欧盟将部分进口需求从美国转移至我国。从对欧盟出口数据来看，对等关税落地后，我国对欧盟出口增速明显提升，我国4月和5月对欧盟出口增速分别录得8.3%和12.0%，均高于当月我国整体出口增速，而前5个月对欧盟出口份额也提升到了14.7%，较去年全年回升0.3个百分点，其中5月单月对欧盟出口份额录得了15.7%。若后续特朗普政府仍未能与欧盟就关税问题达成共识，则下半年我国对欧盟出口有望继续改善，在欧盟方面形成对美进口替代。从欧盟2024年对美进口结构来看，欧盟从美进口矿物制品、机械设备、药品和光学仪器等产品比重较高，我国在这些产品方面对欧盟出口有望出现改善。➢不确定性：90天豁免期结束及针对关税政策裁定结果。往后看，7月份有两个美国关税政策变化的重要节点。其一是此前特朗普政府针对主要贸易伙伴加征对等关税的90天豁免期将在7月9日结束。而美国财政部长贝森特在6月11日表示，美国政府正与18个“重要的贸易伙伴”努力达成协议，并可能对豁免期进行延长。一方面，此举反映出美国当前有较大概率延续此前的对等关税框架，年内取消对等关税的可能性较低，下半年全球出口需求或仍将受到对等关税的影响；另一方面，若豁免期最终得到延长，则在目前我国仍被加征高于其他经济体关税的情况下，下半年我国仍可以通过转口满足部分对美出口需求；其二是美国国际贸易法案对美国政府对等关税的禁止令被暂缓，美国联邦巡回上诉法院将于7月31日举行听证会进行进一步的裁定，这意味着对等关税在7月31日前不会受到司法方面的障碍。而届时即使法院最终禁止特朗普援引IEEPA征收对等关税，特朗普也可以通过启用正在推动的122条款和338条款对其他国家加征关税，以达到与对等关税相同的效果。◼乐观情形下全年出口增速或录得3.4%左右➢我们认为基准情形下，下半年我国出口仍将受到美国关税政策的制约，且在上半年“抢出口”和“抢转口”两个因素的影响下，下半年出口需求或将有所走弱，全年出口将呈现前高后低的趋势，需警惕高基数下四季度出口转负的风险，全年出口增速预计将录得2.1%左右。而乐观情形下，如果针对我国加征的芬太尼关税被取消，且针对对等关税的豁免持续到年底，则预计全年出口增速将录得3.4%左右。➢风险提示：（1）美国关税政策仍具有较高不确定性，需进一步跟踪中美贸易谈判的进程；（2）高频数据对于出口形势的判断仍需结合PMI新订单指数等在内先行指标的变化，单独基于高频数据的预测可能存在误差；（3）近期地缘政治冲突事件有所增多，需警惕全球贸易不确定性对我国出口的负面影响。 内容目录1.特朗普上任以来我国出口的两点变化..............................................................................................52.如何高频跟踪我国出口的变化..........................................................................................................83.如何看待后续出口走势....................................................................................................................123.1.短期来看：高频数据下6月出口或仍不弱...........................................................................123.2.中期来看：欧美贸易摩擦加剧下下半年对欧出口可能持续改善.......................................133.3.不确定性：90天豁免期结束及针对关税政策裁定结果......................................................144.风险提示............................................................................................................................................16 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所3/17 图表目录图1：今年以来对美出口份额显著下滑（%）...................................................................................5图2：对等关税落地后对欧盟出口份额显著提升（%）...................................................................6图3：一季度我国出口占全球份额录得新高（%）...........................................................................7图4：监测港口货物吞吐量可以较好反映出口总量的边际变化（%）...........................................8图5：韩国出口增速可以反映全球贸易需求（%）...........................................................................9图6：韩国从我国进口增速可以反映我国外需变化（%）...............................................................9图7：日内外协定落地后对美出口反弹较慢（%）...........................................................................9图8：对美出口环比变化的同步性更好（%）...................................................................................9图9：对美船运数量也反映出3月以来的“抢出口”现象（%）.................................................10图10：港口出境船数变化与出口增速较为一致（%）...................................................................10图11：港口出境船数变化与出口增速较为一致（%）...................................................................10图12：3月后东盟主要港口出境船数环比明显回暖（%）............................................................11图13：对等关税落地后我国或有明显“抢转口”（%）.................................................................11图14：运价指数分化指向我国出口结构的高频变化（%）...........................................................12图15：我国对欧盟出口份额年度变化（%）...................................................................................13图16：我国对欧盟出口份额月度变化（%）...................................................................................13图17：欧盟从美国进口主要商品结构（%）...................................................................................14 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所4/17 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所5/176月9日，海关总署发布我国5月份出口数据，以美元计价，中国5月出口同比4.8%，较4月份的8.1%小幅回落，这背后有去年5月基数走高的因素，也与我国与美国达成协议后对美出口改善低于预期的影响。值得注意的是，在本轮对等关税的影响下，市场和政策层面对于出口走势的判断提出了更高的诉求。一方面，在特朗普政府关税政策频繁变化的背景下，出口走势的变化更加频繁，需要我们更加高频的对关税形势变化与出口走势进行跟踪；另一方面，尽管受关税影响我国对美出口占比持续下滑，但从实际需求角度来看，美国对我国仍有较大的进口依赖，因此转口贸易在我国货物出口中的比重或进一步提升。基于以上因素，如何高频的跟踪我国在出口和转口方面的变化，对于帮助我们判断后续出口形势并及时做出政策应对具有重要意义。1.特朗普上任以来我国出口的两点变化在特朗普政上任以来，我国出口发生了两方面变化，一是出口结构进一步调整，二是出口占全球份额再度回升。其一，从出口结构来看，我国对美出口占比进一步回落，对东盟、非洲等地区出口占比明显提升，而对欧盟出口占比也在连续两年回落后有所反弹。截至今年前5个月，我国对美出口占比约为11.9%，较2024年全年下滑2.7个百分点，而对东盟、非洲和欧盟出口占比分别录得17.8%、5.6%和14.7%，较2024年全年分别增长1.4个百分点、0.6个百分点和0.3个百分点。图1：今年以来对美出口份额显著下滑（%）数据来源：Wind，东吴证券研究所注：2025年数据为前5个月特别是在4月对等关税落地后，我国4-5月份对美累计出口占比仅有9.8%，对欧盟和东盟累计出口占比分别达到了15.2%和18.8%。一方面反映出美国对等关税落地后我048121620美国欧盟东盟非洲拉丁美洲20252024 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所6/17国转口贸易需求的提升，另一方面也反映出在欧美贸易摩擦升级后，我国与欧盟贸易关系明显改善。图2：对等关税落地后对欧盟出口份额显著提升（%）数据来源：Wind，东吴证券研究所其二，与2018年中美贸易摩擦后的趋势相一致，在特朗普政府上任以来，