射频行业更新：超越带宽，看到Skyworks Solutions和Qorvo的下行风险
中性Unchangedmatthew pan +1 212 526 4106 matthew.pan@barclays.com BCI, США汤姆·奥马利+1 212 526 0692 thomas.omalley@barclays.com BCI, 美国美国半导体和半导体资本设备美国半导体和半导体资本设备Sneha Muthe +1 212 526 8385 snehakhagendra.muthe@barclays.com BCI，美国Kyle Bleustein +1 212 526 7618 kyle.bleustein@barclays.com BCI，美国 手机外壳关键假设请参见图1，了解我们关于供应商针对每个手机型号中争论/最讨论的移动部件分解的假设。•对于2025年秋季，我们的组合假设与上次更新有所不同。我们假设30%的新手机配备内置调制解调器，并且所有这些手机都被视为IP17 Slim/Air。我们的新组合假设约30%的IP17 Slim/Air，约17%的IP17基础款，以及约54%的IP17 Pro/Pro Max（与我们之前的约46%的IP17基础款和约54%的IP17 Pro/Pro Max相比）。•对于秋季的CY26手机，目前我们假设有两个SKU：IP18 Air/Base和IP18 Pro/Pro Max。我们预计IP18 Air/Base将配备内部调制解调器，并成为新的“基础”型号。我们认为IP18 Air/Base的内容与IP17基础型号相似，并增加了我们认为每家公司都应该在内部调制解调器上获胜的内容（SWKS MIMO插座和QRVO ET芯片）。我们的组合假设大约47%是IP18 Air/Base型号，其余是IP18 Pro/ProMax型号。我们会认为内部调制解调器约占50%的份额是慷慨的，并且整体上可能更低。我们 также承认围绕可折叠手机供应链的讨论，但认为现在还太早将其纳入模型，并假设初期单位销量较低。•我们保持秋季推出的新手机总数与上次更新保持一致，2025年秋季有8400万部新手机（同比持平）和2026年秋季有9000万部新手机（同比增长7%）。我们预计今年这些数字会有适度下行，因为关税影响，并且看不到明年手机有任何重大更新会驱动升级周期。 3 来源：巴克莱研究图1. iPhone跨供应商的内容假设SWKS内容QRVO 内容•IP17 Slim/Air - 假设该型号没有UHB。由于该手机使用内置调制解调器，在ET芯片的内容上赢得了1.50美元。在其他DD内容上给予增加•IP16e - 我们假设在该模型中SWKS失去了DRx（约3.5美元）。这部分损失被MIMO插座中SWKS重新赢得的2美元所抵消，这是在内部基带基础上赢得的，并且由于刷新部件和小芯片，其他内容也有所增加（额外内容增加5%）。•IP17 - 我们假设SWKS在此处保留DRx。这部手机上没有其他内容会输赢。假设MSD范围内的内容正常ASP会下降。•IP16e - 假设此型号没有UHB (~$3)。由于这款手机使用内置调制解调器，从ET芯片中获利1.50美元。•IP18 Air/Base - 假设基于IP17但现在具有内置调制解调器。节省了MIMO插座的2美元，并由于内部基带刷新部件和其他组件的小幅收益 (+2.5%额外内容增加) 而看到其他小内容增加。•IP18 Pro/Pro Max - 假设基于IP17 Pro/Pro Max，并且内容除正常ASP下降外没有变化。•IP17专业版/IP Max版 - 我们假设SWKS在这里失去了DRx。 这款手机上没有其他内容会赢得或失去。 假设MSD范围内的内容正常ASP下降。•IP17 Slim/Air - SWKS在此处维护DRx。我们假设由于MIMO插座的回归，内容收益为2美元，并假设由于刷新部件和其他组件的小幅胜利，在内部基带上有其他小内容增加（额外内容增加+2.5%）。以30%的混合搭配内部调制解调器将大大有利于SWKS，并且假设它们在半数型号中将DRx保持在IP18。我们认为AVGO的DRx与信号路径中的M-HBP处于同等地位。随着内容的变化，我们的AAPL在2026财年的收入数字从19.4亿美元跃升至19.7亿美元，总收入数字比2026财年的市场预期高出约5%。我们认为，在一个长期内容下降的环境下，我们应该使用比历史更低的倍数。讨论了我们无法在板子上识别的“其他内容增加”，我们在IP17 Slim/Air型号上给予它们10%的信用，而SWKS只有2.5%。即使有这个提升，我们也难以达到即将到来的秋季发布的10%的混合同比内容增加。我们将AAPL在2026财年的收入数字降低了约110M美元（从1.92B降至1.81B），以更接近新的构建。总的来说，由于我们看不到即将出现额外的内容增加，我们在2026财年的EPS比街对约低6%。 4 估计变更• CY26年秋季折叠手机的介绍。我们的目标价格为70美元，是基于我们2026财年每股收益6.15美元（从6.64美元下降）的~11倍。• 2026年末或2027年初推出IP18基础版。我们的目标价格52美元是基于我们2026财年每股收益4.90美元（从4.83美元）的约11倍。• 预计在2026年上半年引入IP17e。SITM内容•IP18 Pro/Pro Max - 假设该手机基于IP17 Pro/Pro Max，并且除了正常的ASP降低之外，没有其他内容发生变化。•IP18 Air/Base - 假设这款手机基于IP17基础型号，但现在使用内置调制解调器。获得ET芯片和其他小型内容增加，由于内置基带(+2.5%额外内容增加)。为了更多天线调谐器、开关和滤波器，组件。这是为了与公司今年秋季发布周围关于10%同比内容增长的评论保持一致。QRVO：我们2025年的收入/每股收益变为360亿美元/5.67美元（此前为363亿美元/5.80美元），2026年变为370亿美元/6.15美元（此前为381亿美元/6.64美元）。我们180美元的目标价基于12.4倍EV/营收，我们的2026财年预期销售额为3.22亿美元。我们之前135美元的目标价基于9.3倍EV/营收，我们之前的2026财年预期销售额为3.08亿美元。我们将倍数上调，以给予SITM相对于非AI SMID可比群体更多的估值空间，但仍相对于AI SMID同行存在折价。•IP17 - 假设此型号没有UHB。除正常ASP降低外，其他内容保持不变。•IP17 Pro/Pro Max - 假设该型号具有UHB。除正常ASP下降外，其他内容保持不变。SITM我们的2025年收入/每股收益保持不变，为2.7亿美元/1.44美元，而2026年则变为3.22亿美元/2.36美元（此前为3.08亿美元/2.06美元）。一些可能改变内容或我们考虑过但未包含的单位潜在物品SWKS我们的CY25营收/每股收益保持不变，为3.76亿美元/4.73美元，而CY26则变为3.87亿美元/4.90美元（此前为3.84亿美元/4.83美元）。我们更新了我们的AAPL构建方案，涵盖了Airpods和iPhone。我们假设每部手机中有2块芯片，每块芯片价值>0.30美元，并反映了内部调制解调器的高比例。我们将2026财年（CY26）的AAPL收入预期从77百万美元上调至91百万美元。我们给予公司更高的估值倍数，并将目标价（PT）上调至180美元，基于~12倍的市销率（EV/销售），因为我们看到数据正在上升，且股票没有出现重大回调。 5 图 2. SWKS 利润表2025年6月11日来源：公司报告和巴克莱研究估计 来源：公司报告，巴克莱研究预测和彭博图3. SWKS 巴克莱 对比 意见一致 来源：公司报告和巴克莱研究估计2025年6月11日 来源：公司报告和巴克莱研究估计图 5. QRVO 巴克莱 vs. 一致预期 图7. SITM 巴克莱 对比 普遍观点来源：公司报告和巴克莱研究估计 重要披露：B：巴克莱PLC的雇员或非执行董事是本发行人的董事。2025年6月11日D：巴克莱银行有限公司和/或其附属公司在过去12个月内已从中介方获得投资银行服务的报酬。CE：巴克莱银行plc和/或其附属机构是本发行人发行的股票证券的做市商。CD：巴克莱银行有限公司和/或其附属公司是本发行人发行的债务证券的做市商。Qorvo Inc. (QRVO, 10-06-2025, 美元83.01), 等权重/中性, CD/CE/J分析师认证：披露的可用性：思时公司（SITM，2025年6月10日，215.25美元），低配/中性，CE/E/J/L披露图例：原始股票（股票代码，日期，价格）天空工作公司实质性提及的股票（股票代码，日期，价格）博通公司FC:巴克莱银行有限公司和/或其关联公司根据欧盟法规计算，对该发行人某类股权证券持有多于0.5%的空仓头寸。巴克莱研究是由巴克莱银行PLC的投资银行及其附属公司（以下合称及各该等均简称\"巴克莱\"）制作。除非另有说明，否则本研究报告的所有作者均为研究分析师。报告顶部的出版日期反映报告制作地的当地时间，可能与提供的GMT发布日期不同。FA：巴克莱银行 plc 和/或其关联公司根据美国法规计算，对该发行人的某一类别股权证券拥有 1% 或更多的权益。巴克莱研究部门产生各种类型的研究，包括但不限于基本面分析、与股票挂钩的分析、定量分析以及交易想法。巴克莱研究中一种类型的建议可能与巴克莱研究中的其他类型的建议不同，无论这是否是由于不同的时间范围、方法论或其他原因。如果任何公司是本研究报告的主题，有关这些公司的当前重要披露请参考 https://publicresearch.barclays.com 或另 via 书面请求发送至：Barclays Research Compliance，745 第七大道，13楼，纽约，纽约州 10019 或致电 +1-212-526-1072。GD:基础信用覆盖团队的一名研究分析师（以及/或者其家庭成员）持有该发行人的普通股证券多头头寸。FD:巴克莱银行PLC和/或其附属机构根据韩国 regulations计算，受益拥有此发行人1%或更多的某个类别股权证券。为了访问巴克莱关于研究传播政策和程序的通知，请参考https://publicresearch.barclays.com/S/RD.htm。为了访问巴克莱研究冲突管理政策声明，请参考：https://publicresearch.barclays.com/S/CM.htm。FB:巴克莱银行PLC和/或其关联公司根据欧盟法规计算，对该发行人某类别证券持有多于0.5%的长期头寸。A:巴克莱银行 PLC 和/或其附属公司在过去 12 个月内曾作为牵头安排人或共同牵头安排人，管理过发行人的公开发行的证券。我，汤姆·奥马利，特此证明：(1)本研究报告中所表达的观点准确反映了我对本研究报告中提到的任何或所有证券或发行人的个人观点，以及(2)我的任何部分补偿与本研究报告中表达的具体建议或观点无直接或间接关系。FE:巴克莱银行PLC和/或其母公司对此发行人具有财务利益，并且这些利益合计等于或超过此发行人市场价值的1%，该市场价值是根据香港法规计算的。负责撰写这份研究报告的分析师已获得基于多种因素的报酬，包括公司的总收入，其中一部分由投资银行业务产生，以及市场的盈利能力和收入，以及公司投资客户的潜在兴趣，他们希望针对分析师所涵盖的资产类别进行研究。E:巴克莱银行PLC和/或其附属机构预计将在未来3个月内从该发行人处获得或意图寻求投资银行服务的补偿。GE:该基本面股权覆盖团队的一名研究分析师（以及/或者其家庭成员）对该发行人的普通股证券持有多头头寸。除非另有说明，价格来源于彭博资讯，并反映相关交易市场的收盘价，这可能不是发布时的最后可用收盘价。CH:巴克莱银行有限公司和/或其附属公司就本发行人，就第16.2 (k) 款香港证监会守则中定义的证券进行交易作市，或将要进行交易作市。分析师定期进行现场考察
