强劲的小盘股，势头过度延伸：2025年6月欧洲股票因子洞察

欧洲股票策略马格什·库马尔·钱德拉塞卡兰，CFA签名埃马纽埃尔·马孔ga+44 (0)20 7773 2593 emmanuel.makonga@barclays.com 巴克莱，英国马修·乔伊斯，CFA+33 (0)1 4458 3341 matthew.joyce@barclays.com BBI, Paris埃马纽埃尔·考, CFA+44 (0)20 3134 0475 emmanuel.cau@barclays.com 英国巴克莱+44 (0)20 3134 5983 magesh.kumarchandrasekaran@barclays.com 巴克莱，英国阿里汉斯·博哈拉·贾因+91 (0)22 6175 1406 arihanth.bohrajain@barclays.com 英国巴克莱 防御性倾斜更严重的质量和低波动率因素正面临挑战。我们由于其防御型特征、较少拥挤的定位以及在持续不确定性中的韧性，将质量保持为我们的首选经济衰退对冲工具。相比之下，低波动率策略上似乎处于紧绷状态，定价了一种尚未得到硬性数据支持的经济深度衰退，伴随着高拥挤度和有限的上涨潜力。 2025年6月11日目录 3欧洲因子分析与观点：2025年6月. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .1 欧盟因子绩效评估. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .4 保持积极小写. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .6活动因子视图. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .12 -10%欧盟因子绩效审查图1。五月增长、小盘股（规模）和母公司表现优于大盘全速增长，小写字母和五月势头图2。在欧洲，妈妈和价值是最好的YTD因素注意：过往业绩并不必然预示未来结果。来源：LSEG数据与分析，彭在欧洲，自解放日低点以来，增长、动量和小盘股一直是明显的赢家。在那段时间内的市场复苏重新洗牌了年内至今（ytd）的表现排名，低波动和估值自5月初以来有所回落。虽然质量在更广泛的复苏期间起初表现良好，但表现此后趋于平稳。MSCI欧洲因子指数显示出类似的模式，小盘股、动量和增长领先，而质量和收益仍然是落后者。在过去的一个月里，Growth（参见重生长(2025年5月8日)在欧洲表现最好的因子是最佳因子表现，其次是小型盘和动量因子。经过四月份的挑战，价值因子和收益因子录得了个位数正回报。相比之下，防御性倾斜更大的质量和低波动率因子在五月份表现不佳，因为随着衰退担忧的缓解，定位/情绪从低迷水平有所改善。按年初至今计算，动量因子继续领先所有因子，其次是价值因子和成长因子。年初落后的小型盘因子现在已经追上低波动率因子，反映了我们可以称之为“喘息轮动”的现象。同时，质量因子和收益因子在2025年仍然明显落后。 -5%0%5%10%注意：过往业绩并不必然预示未来结果。来源：LSEG数据与分析，彭博，巴克莱研究 -15%-10%-5%0%5%10%15%4妈妈便宜增长小低波动收益质量值尺寸巴克莱长期只多头相对表现：年初至今MSCI长期只多头相对表现巴克莱因子对 perf (右侧) 2025年6月11日博，巴克莱研究 80901001101202025年6月11日2024年1月24日Jan-23LO rel: 低价高值质量妈妈01-25增长产出低波动着眼于更长远的时间范围，过去三年价值投资一直占据主导地位。它继续受益于后疫情的宏观格局转变，即通货膨胀上升和利率上涨。这支撑了价值投资在长线投资和多头/空头策略中均表现优于大盘。图3解放日后的低点，市场转向亲西里西亚因素 - 增长、动量、小盘股巴克莱因素...注意：过去的业绩并不一定能预示未来的结果。资料来源：LSEG 数据与分析，彭博，巴克莱研究图 5.欧洲因子对自2021年底以来的绝对表现：价值仍是最强劲的跑赢者 60801001201401602022年1月22日Jan-23一对：物美价廉质量妈妈01-25增长产出低波动注意：过去的业绩并不一定能预示未来的结果。资料来源：LSEG 数据与分析，彭博，巴克莱研究图6。欧洲因子长期多空相对表现自2021年底以来：价值仍然表现最佳 -40-20020401618202224小盘股的追赶交易可能才刚刚开始保持积极小写MSCI欧洲小盘股同比变化%Barc欧盟尺码相对于SXXP的同比变化%欧元经济情绪同比变化（右侧）货币政策在欧元区也保持有利，为小盘股提供进一步支持。尽管欧洲央行最新的降息是以鹰派语气宣布的（ecb在h2仍活跃, 06 Jun自解放日以来，我们的欧盟小盘股因子组合表现优于STOXX 600，超出+6%，公司相关新闻的情绪明显从之前低迷的水平反弹。此次复苏得到了欧洲坚韧的宏观经济背景的支持。关税紧张局势的缓和有助于降低衰退尾部风险（在不确定性中的韧性, 2025年6月4日), 而政策环境比其他地区更具支持性。尽管预计欧元区增长将在下半年放缓, 德国预期的财政刺激可能会提振中长期前景, 有可能将GDP增长提升至2026年。鉴于其国内周期性敞口, 我们认为小盘股有良好地位从经济活动的任何积极惊喜中获益。图9。欧元区经济情绪韧性一直是小盘股的助力 8090100110120130-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%来源：彭博，巴克莱研究1月21日图 10.预计下半年欧盟GDP增长放缓，但2026年将增强图8近期欧洲小盘股利好消息增多，支持价格回升图 7我们的巴克莱小盘股篮子今年表现优于+4.5%虚线表示巴克莱经济学的预测来源：LSEG 数据与分析，哈弗，巴克莱研究 050100150200250300350607080901001101201309799 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 23 25 276数千1月22日 1月23日 1月24日 1月25日彭博积极股权新闻情绪（rhs）BC 欧盟小型股欧盟实际国内生产总值同比Barc f/c欧盟经济情绪（右侧） -20%-10%0%10%20%30%40%04060810121416182022240.951.001.051.101.151.201.251.302223242561%13%3%23%100%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%图12. 放宽信贷条件应有助于小盘股来源：Factset，巴克莱研究来源：LSEG 数据与分析，巴克莱研究MSCI欧洲小盘股同比变化%Barc欧盟尺码相对于SXXP的同比变化%ecb:中小型企业信贷需求（右侧）欧洲美國中国RoW总BC欧盟小盘股 - 地区收入（%）MSCIEURUSD (rhs)图11欧盟小写字母通常在欧央行降息周期中表现优于大盘在我们看来，估值也依然很有吸引力。自2022年开始的欧洲央行加息周期以来，欧盟小盘股显著折价，现在与大盘股相比处于历史低点。投资者的兴趣开始回归，但仓位仍然远未处于紧绷状态，因为小盘股的拥挤程度依然低迷。到2025年，我们的经济学家预计下半年将会有两次降息。从历史上看，小型股在宽松周期中的表现通常会优于大盘股，但在当前的周期中，小型股的表现至今仍落后于大盘股。但话说回来，最近小型股的表现已开始追踪更广泛的经济复苏，而信贷条件的任何放松都应当会进一步支撑该资产类别。规模因子反弹受到了今年至今欧元走强的影响。欧洲小盘股因其较高的国内敏感性，在强劲的EURUSD环境下往往表现更佳。它们对美国的收入敞口有限（13%），对中国（3%）也是如此，这使它们成为更专注于国内的周期性投资标的——在欧元走强的情景下是一种有效的对冲。 7 93949596979899100101102103图15。小写字母相对于大写字母仍然非常便宜来源：IBES，LSEG数据与分析，巴克莱研究2025年6月11日来源：LSEG 数据与分析，巴克莱研究强但拉伸的动量01-25 02-25 03-25 04-25MSCI欧洲小盘股相对收益图17。小写字母在欧洲的最新表现优于美国持续表现不佳 -20,000-15,000-10,000-5,00005,000来源：EPFR，巴克莱研究2022年1月22日2022年8月22日3月23日10月23日5月24日12月24日05-25 06-25MSCI美国小盘股自2022年以来欧洲资金流入（美国籍，百万美元）动量已成为欧洲至今表现最佳的股票因子，带来了强劲的+18%回报。自解放日低点以来，高动量股票表现显著超越大盘，得益于市场情绪改善和波动性缓解。这种支持环境推动了该因子有记录以来最强劲的3个月表现周期之一。与此同时，从欧盟股票市场的多年撤资似乎正在逆转，全球投资者再次愿意配置资金到该地区，我们认为这也预示着小型股将表现良好（参见 谁拥有什么）抑制重新风险，但更多资金流向其他市场, 28五月).事实上，我们注意到Small Caps在欧洲的最新表现优于美国，而美国的表现依然不佳。图18。最近，从美国流向欧洲的股票资金流动似乎正在增加 0.50.70.91.11.31.51.71.92.12021222025年6月11日来源：LSEG 数据与分析，巴克莱研究图19。自解放日起，动量表现良好...来源：彭博，巴克莱研究SXXP相对于MSCI全球指数（除欧洲）的30天波动率图 21。欧洲股票实际波动率相对于世界处于多年低点 2324254.44.64.85.05.25.45.6202122232425来源：LSEG 数据与分析，巴克莱研究图22.EU动能因波动率降低而上升MSCI欧洲 mom/MSCI欧洲SXXP 30d vol (rhs)欧洲近期的宏观背景仍然令人鼓舞。欧洲的经济意外为投资者提供了谨慎的乐观情绪，有助于抵消持续的衰退担忧。相比之下，美国的宏观指标近期恶化，重新跌入负面意外领域。这种分化加强了将资本相对重新配置到欧洲的案例。因此，欧洲企业新闻情绪有所改善，进一步强化了Momentum。然而，随着近期强劲的涨幅，Momentum因子开始看起来有些过度延伸。欧洲股市波动率相对于全球同行已降至历史低位，从风险调整的角度来看，增强了该地区的吸引力。这一转变促使投资者增加对欧洲的配置，尤其是系统性策略，这些策略已显著倾向于欧洲敞口。欧盟动量已成为这一轮转的关键受益者。 9 -0.50-0.250.000.250.500.751.001.251.5023242025年6月11日来源：彭博，巴克莱研究来源：彭博，巴克莱研究图23. 欧洲经济意外情况一直在改善图25。动量越来越像欧盟国内篮子交易妈妈6个月滚动beta更新至：国内 2568%13%2%16%100%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%10来源：Factset，巴克莱研究欧洲美國中国RoW总出口商BC 欧盟 妈妈 - 地理收入 (%)图26。目前70%的Momentum篮子收入在欧洲产生欧洲的动量敞口越来越倾向于国内。对欧盟国内（BCEUEDOM）和出口商（BCEUEUEX）篮子的回归分析显示，明显倾向于面向国内的股票。因此，国内方面的任何疲软迹象都可能对动量的上涨趋势产生溢出效应。科技、研发、消费品和银行如果动量交易 unwind，显得最脆弱，因为这些行业在欧洲表现出对动量的最高贝塔。值得注意的是，对冲基金在这些领域进行了大量布局，表明快速资金可能在放大任何反转中发挥关键作用。另一方面，像杂货、公用事业、电信和奢侈品这样的行业可能在转向动量驱动布局时受益最大。 -30-20-1001020302025年6月11日来源：LSEG