从利率到银行：超额流动性——底线在哪里？

股权研究：欧洲银行行业更新Krishnendra Dubey格蕾丝·达格恩+44 (0)20 3555 4065 grace.dargan@barclays.com 巴克莱，英国阿曼·拉卡卡尔，CFA+44 (0)20 3555 1425 aman.rakkar@barclays.com 巴克莱，英国Namita Samtani, CFA+44 (0)20 3134 2583 namita.samtani@barclays.com 英国巴克莱欧洲银行正态FICC研究：欧洲利率塞西莉亚·罗梅罗·雷耶斯+44 (0)20 7116 7314 cecilia.romeroreyes@barclays.com 巴克莱，英国迪宾·梅莱达斯·科鲁图，CFA + 91 (22)6175 2514 dibin.meledathkoruthu@barclays.com 巴克莱，英国弗洛拉·博卡尤特+33 (0)1 4458 3131 flora.bocahut@barclays.com BBI, 巴黎罗汉·卡纳(i)+44 (0) 20 7773 0533 rohan.khanna1@barclays.com 巴克莱，英国保拉·萨比奥内+39 (0)2 6372 2579 paola.sabbione@barclays.com BBI, 米兰+86 (0)21 6175 1719 krishnendra.dubey@barclays.com 巴克莱，英国 • 单个国家银行视角：°总体而言，法国和意大利的银行系统不能显著降低其在ECB的绝对过剩储备，因为即使假设其LCR从当前水平有所降低，这些水平已经高于银行的目标，它们距离保持在LCR分子中的最低现金比例也很近。银行水平以及各国/银行如何进一步调整其HQLA组合。在我们的分析中，我们发现我们覆盖的EZ银行中46%的银行储备正好符合其长期LCR目标（如果银行决定进一步减少HQLA中的现金成分，则具有一定的灵活性）。°一些意大利和国内西班牙银行在HQLA中的现金权重处于最低水平，我们认为这在方向上是合理的，因为它们的存款结构偏向于活期存款。•我們分析的限制（在單一銀行層面比在國家層面更具相關性）取決於數據可用性，也取決於它是一種靜態分析，且未考慮重要因素，例如：a)貸款增長或總體資產負債表擴張；b)政府債券持有規模的限制；c)存款外流（例如，當客戶將儲蓄投資於AUM時）。°德国银行体系面临相反的情况，因为他们的LCR较高，而且超额流动性也是HQLA的主要组成部分，理论上显示出充足的优化空间。考虑到德国政府启动的财政扩张计划（国防开支/基础设施投资）：德国银行体系有充足的空间增加其政府债券持有量，和/或通过贷款增长支持实体经济。然而，值得注意的是，我们关注的两家较大的德国银行，即使假设从目前高于银行目标水平的LCR有所降低，也接近他们必须在HQLA中保持的最低现金比例。•如果量化紧缩（QT）进行时准备金减少，但银行保持其逆周期资本缓冲（LCR）不变会怎样？这是可能的，因为贷款增长和/或存款竞争可能不会立即恢复，因此银行暂时可能需要和/或想要维持其LCR高于长期平均水平（如他们迄今为止所做的那样，鉴于没有出现重大贷款增长，但预计会出现，并且政府债券的交易是有利可图的）。在这种情况下，如果我们假设LCR为FY-24的166%，超额储备为2万亿欧元，我们计算表明，欧元区银行可能会弥补HQLA中超额储备比例的减少（从50%降至34%），购买0.9万亿欧元的政府债券（比当前水平增加30%），并使政府债券在部门总资产中的权重达到10%的峰值。图21我们展示这将如何反映在每个国家。•欧元区的过剩流动性：底部在哪里？总储备仍然充足，但我们计算出，假设现金和其他HQLA成分的当前组合，欧元区的总超额储备减少0.6万亿欧元（达到2.3万亿欧元的超额储备），平均而言，银行将将其LCR从2024财年的166%降至约130%（典型银行长期目标），正如我们所展示的。图13. 然后，考虑到130%的LCR，但在HQLA中混合比例不同（取决于每个银行系统的资金结构，图9), 我们发现银行可以节省0.5万亿欧元额外超额储备;这将使系统超额储备底线在我们的计算中达到0.18万亿欧元(图13). 2 °相比之下，对于我们（也包括其他国家），我们认为HQLA的配置可能会重新平衡，现金比例会降低，因为他们的存款结构也偏向于活期存款，但他们在HQLA中现金的比例是所有中最高的。•政府债券持有量：这是否是另一个限制？我们覆盖的银行的政府债券持有总权重平均为股权的184%，其中国内持有通常占最高份额（平均86%）。这也引出了另一个经常被问到的问题：银行能否购买更多？尽管本身没有对政府债券集中度的强制性要求，但与监管异常值测试（SOT）相关的方面图 32) 发挥作用，并且可以是与监管机构的临时讨论的议题。图28和图29提供政府债券在股票和有形股票上的银行权重。 3 050010001500200025003000350040004500500006070809101112131415161718192021222324252661%60%0%10%20%30%40%50%60%70%80%汇率视图：聚焦HQLA轮换图3. 各国超额储备占缓冲储备变化的百分比图 2。欧洲系统超额流动性已稳步下降超额准备金和HQLA轮动来源：欧洲中央银行，Haver分析，巴克莱研究EUR, bn。Q4-23Q1-24FIDEBEFR注意：总缓冲区是显著机构和次要机构的缓冲区之和，比利时来自EBA。来源：ECB，巴克莱研究图1。欧元区银行的央行再融资操作依赖仍然可以忽略不计展望未来，预计QT降息将从2025年末将超额准备金压至低于c.2.5万亿欧元，并在2026年末接近1.8万亿欧元。然而，自主因素的变化以及ECB回购操作中的借贷也将影响欧元体系超额流动性的下降速度。罗汉·卡纳(i)巴克莱，英国充足的储备，分布不均：一个值得关注的问题吗？In a近期发表，欧洲央行评论称，过剩流动性从2022年11月的峰值下降了超过2万亿欧元。然而，即使其分布不均，银行系统的储备仍然被认为是充足的。此外，虽然逆周期资本充足率（LCR）仍然很高，但它们已经下降（在第四季度24（大多数报告数据集基于此，另见银行数据）的平均166%）。图12这意味着在单个银行层面评估储备是否充足很重要。 2429185850%55%52%4未来QT流动性过剩Q2-24Q3-24Q4-24NLIEATESIT 5我们已经报道了欧元区银行正在进行的重大HQLA轮换欧洲：货币市场 - 无痛，更多损耗,欧洲：货币市场 - 2025年关键主题和欧元区：利率策略 - 五月将指明方向？截至2024年第四季度，欧元区银行的高质量流动资产（HQLA）中现金和储备（包括MRR）的占比已从2022年第二季度的约78%高点下降至约53%。与此同时，政府债券的占比从16%上升至27%（根据欧洲银行管理局的数据）。虽然总体而言，这次HQLA轮动使整体HQLA水平（因此也使LCR）大致保持在约160%，但各国和各银行之间很可能存在大量分化。 Paola Sabbione BBI,米兰 | Dibin Meledath Koruthu, CFA Barclays,英国那么，为什么分析超额准备金的分布很重要呢？我们认为有三个方面股权研究观点从利率到股权：欧洲银行关键讨论议题为什么我们要关注欧洲央行对欧洲银行的超额准备金？我们关注欧洲央行(ECB)的超额准备金，因为它们是高流动性资产(HQLA)的一部分，而这些资产代表了流动性覆盖率(LCR)的分子。银行通常目标是保持LCR在125-130%以上，即使规则只是要求银行LCR要大于100%。然而，自新冠疫情以来，在TLTRO支持下，银行的LCR显著提高，在2024财年欧洲地区的平均LCR达到166%。尽管有欧洲央行的量化紧缩(QT)，他们如何维持这一水平？他们调整了HQLA的配置，在准备金流失时增加了其他资产。为什么他们要维持比长期平均水平更高的LCR？我们认为原因主要在于商业动态（例如，对ECB降息后贷款增长更强的预期，以及考虑到存款成本与国债收益的便利性来维持政府债券 Carry Trade）。原因：1）评估每家银行对政府债券投资的潜在需求；2）评估每家银行在当前流动性缓冲的情况下支持贷款增长的空间；3）从影响银行是否参与存款竞争的众多角度之一进行考察。因此，这里我们关注LCR和超额准备金，以及它们目前的状况和在有ECB量化紧缩的背景下将如何演变。随着我们的利率团队描述的系统层面超额储备下降，整体超额流动性的集中度并没有发生多大变化，德国和法国仍然共同占约55%。这种超额储备的碎片化是解释为何超额储备可能稀缺的关键原因，即使在系统层面其绝对规模很大。 020406080100120140160180200来源：公司报告，这不包括MRR图5. 2024年第四季度央行存款+现金按银行的分配€bnSocGenSANBNPCASADBKCBKING诺德KBCCajiaABNUCGBBVAAIB 6ISPBOIERSTESABBKTRBIMPSBBPMUnicajaCredemMBPTSB 2025年6月16日图4. 各国超额流动性分布（3月25日）来源：欧洲中央银行，巴克莱研究 87%66%0%20%40%60%80%100%来源：欧洲中央银行，巴克莱研究图6. 各地区超额储备的百分比份额——与新冠疫情前的水平大致保持不变2025年6月16日顶级银行份额6家银行3家银行ESIE随着欧洲央行推进量化紧缩，银行LCR（缓冲）的分子构成图8）已经改变，并且LCR也从其选择的水平下降，但仍然远高于平均银行的长期目标。注意：1）欧洲央行超额准备金（不包括存款准备金利率），2）除德国业务外，其他地区未上市企业，3）主要银行指巴克莱股票研究机构覆盖的银行，4）法国兴业银行、西班牙桑坦德银行和比萨银行的数字基于2025年第一季度管理层数据（最新可用数据），且本图表仅参考欧洲央行储备（不涉及其他中央银行）。6）对于瑞士信贷，我们从管理层数据中调整了合格抵押贷款支持证券现金部分，以此作为法国商业信贷风险的代理指标。7）我们假设当其他银行的主要业务在其本土时，其在欧洲央行仅有超额准备金。7）计算市场份额时仅使用本国存款。资料来源：欧洲央行、巴克莱研究、公司年报图7。本国前四大银行在本国超额储备中的占比 vs 本国存款市场份额，2024年第四季度在查看按国家划分的碎片化情况后图7我们关注每个国家在每个银行层面的可能碎片化。我们发现，在几乎所有国家中，除了意大利和程度较轻的爱尔兰，储备分布似乎与市场份额相一致。 52%52%45%35%40%29%28%其他银行存款市场份额6家银行3家银行2家银行2家银行1家银行1家银行2家银行ITFRNLATBEFIDE 来源：欧洲中央银行，巴克莱研究简述方法监管，特别是流动性覆盖率（LCR），是银行准备金需求的关键潜在驱动因素之一。特别是在美国/欧洲的硅谷银行/第一公民银行事件之后，监管机构和市场不仅可能关注LCR的水平（规则要求最低100%，但银行的目标是120-130%包括它们的缓冲），还可能关注用于LCR分母的高质量流动性资产（HQLA）的质量，这必须由超额储备的一定百分比构成（MRR被排除在LCR分子之外）——这可能因银行而异，因国家而异，基于银行体系的结构。我们的分析分两步进行：首先，我们展示了如果银行将它们的LCR降低至130%并保持其HQLA内的当前组合，超额储备可能的减少。其次，我们假设银行也可以调整它们的HQLA至一个“可持续”的水平。至于后者，可持续水平是多少？定义可持续水平的一种可能方法可能是资金组合，即对于拥有高比例稳定存款且对批发/不稳定资金依赖较少的银行，它们可能可以在HQLA中持有较少的现金（图9所以，在我们的按国家分析中，我们1我们使用上述报告中欧洲央行采用的方法来定义接近LCR目标的银行（如果其报告的LCR低于目标