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欧元区劳动力市场:它会崩溃吗?

2025-06-15汇丰银行艳***
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欧元区劳动力市场:它会崩溃吗?

经济学欧元区 欧元区劳动力市场 它会不会开裂? ◆欧元区的劳动力市场继续显示出韧性… ◆……若它在2023年——最严苛的考验——没有破裂,现在似乎不太可能破裂,这对欧元区央行来说很重要 ◆生产力的提高和更便宜的投资仍可能使失业率稍微上升,不过,仍然存在许多风险 2025年6月16日 FabioBalboni 欧元区高级经济学家 汇丰银行plcfabio.balboni@hsbc.com+442079920374 克里斯·哈雷 高级经济学家,欧元区,英国和爱尔兰 汇丰银行plcchris.hare@hsbc.com+4420799129 95 放缓,但未坠落悬崖 反重力我们在2025年初分析了欧元区的劳动力市场(见, 27日(1月27日),得出结论:我们预计经济弹性将持续,但失业率将逐年逐渐上升。半年后 ,不仅经济弹性持续,而且欧元区失业率在4月份回升至历史新低6.2%,其中法国和意大利的急剧下降发挥了主导作用。这种经济弹性能持续多久? 调查表明劳动力市场将进一步放缓。但它们在春季似乎触底,并且已经显示出复苏的迹象(图表1-6)。四大经济体之间存在很大差异,意大利和西班牙表现较好,而德国和法国表现较差 (图表7-12)。一个因素可能是实际工资,在意大利仍远低于新冠疫情前的水平,推动企业用更便宜的劳动力替代更昂贵的资本——尤其是在欧洲央行加息周期期间。随着利率降低,其中一些情况现在可能开始逆转——这也有助于提高生产力——尽管持续的不确定性和相对较低利润率可能在一定程度上阻碍了企业的投资。 如果它在2023年没有裂缝,现在就不应该有 所有证据都表明劳动力市场结构更加紧张(图表13-18)。服务业普遍存在劳动力短缺问题。职位空缺正在减少但仍处于历史高位,目前企业裁员现象没有明显增加。通过税收抵免和增加军事开支为企业提供更多政府支持,应有助于缓解制造业中出现的部分闲置。而且,无论如何 ,考虑到人口老龄化,欧元区只要保持适度增长就能防止失业率上升。 随着生产率提高和资本成本上升,我们仍看到失业率继续上升。但2023年应该是欧元区劳动力市场最严峻的考验,广泛的经济停滞与失业率上升一致(图表19-22)。如果那时没有崩溃 ,现在也不应该崩溃,随着国内需求增强。然而,仍然存在许多风险,尤其是在外部方面。 进一步的决定欧洲中央银行降息的可能性不大 汇丰环球研究播客 聆听我们的见解 了解更多 欧洲央行密切关注劳动力市场。较慢的工资增长和生产力上升正在压低单位劳动成本(图表23-28),使欧洲央行更加确信通胀将可持续地回归其2%的目标,并促进最近的利率下调。但企业面临的价格压力依然较高,有影响力的董事会成员伊莎贝尔·施纳贝尔最近将“劳动力市场状况急剧恶化”确定为导致利率低于中性的两个原因之一——据称是最重要的原因。 ECB观察者(see,5月13日).因此,进一步降息可能不会进行。 披露与免责声明 本报告必须与披露附录中的披露声明和分析师资质证明一起阅读,并与免责声明一起 ,其中免责声明是其一部分。 报告发行方:汇丰银行有限公司 查看汇丰环球研究: https://www.research.hsbc.com 动量放缓,但未出现断崖式下跌 1.欧元区的失业率回落至历史低点6.2%... 来源:Macrobond,欧洲统计局,汇丰 2.……但就业增长已经放缓,尤其是在德国和法国 来源:Macrobond,欧洲统计局,汇丰 3.调查指标也有所缓解但仍表明就业岗位持续创造 4.职位空缺略有下降,但仍处于历史高位 来源:Macrobond,IndeedHiringLab,汇丰银行 5.虽然招聘放缓,但裁员并未真正开始,并在2025年第一季度下降… 来源:Macrobond,Eurostat,欧洲委员会,HCOB/S&P全球PMI。*刻度乘以2以匹配坐标轴。PMI和EC假设5月份贯穿第二季度。 6.…尽管失业担忧在民众中略有增加 来源:汇丰基于Macrobond、Eurostat的数据计算。注意:马耳他因数据不可用而被排除;斯洛伐克假设Q424贯穿至Q125。 来源:Macrobond,欧盟委员会,汇丰银行 四大分化 7.意大利和西班牙的就业期望比德国或法国更强8.德国的调查指标近来有所走弱,但最近有所回 升… 来源:Macrobond,欧洲委员会,汇丰来源:Macrobond,HCOB/S&P全球PMI,Ifo研究所,汇丰银行 9.……而短期工作补偿方案的使用仍然相对较低10.调查指标显示法国可能将进一步出现劳动力 市场疲软 来源:Macrobond,汇丰银行来源:Macrobond,INSEE,HCOB/S&P全球PMI,HSBC 11.否则,意大利劳动力市场继续表现相对良好…… 12.…而西班牙的就业创造也保持强劲,且得益于移民 %意大利:就业 4 2 0 净余额 20 10 0 000s800西60班0牙40:0社会保险注册000s 800 600 千 400 -2 -4 -6 13141516171819202122232425 就业(左侧) -10 -20 -30 200 0 -200 -400 2015 2017 20192021 2023 2025 200 0 -200 -400 就业前景滞后(调查,RHS)一月至五月全年 来源:ISTAT,HSBC来源:西班牙劳动部,汇丰 结构更紧密的劳动力市场 13.比尔吉斯曲线仍然处于一个非常不寻常的位置 … 14.……而结构失业率不断被下调 % 4.0 欧元区:贝弗里奇曲线 %4.0 欧洲委员会:NAWRU估算 3.5 3.5 3.0 3.0 2.5 2.5 2.0 2.0 1.5 1.5 1.0 6 7891011 12 13 1.0 空缺率 失业率 2011-20192020-2021 2022-最新 欧元区德国法国 意大利 西班牙 来源:汇丰银行根据Macrobond、欧洲统计局的计算来源:Macrobond,欧盟委员会,汇丰银行 15.服务业仍存在明显的劳动力短缺,制造业则不那么明显…… 来源:Macrobond,欧洲委员会,汇丰。注意:虚线表示2015-2019年的平均值。 16.……仍然存在劳动力囤积的证据,尤其是在零售部门 来源:Macrobond,欧盟委员会,汇丰银行 17.实际工资尚未恢复到新冠疫情前的水平可能会迫使企业… 来源:汇丰基于Macrobond、欧洲统计局、欧洲中央银行的计算。*使用 GDP平减指数进行通货膨胀调整。 18.…以更高的劳动力利率为代价,用更昂贵的资本进行替代 来源:Macrobond,ECB,汇丰银行 最坏的情况可能已经过去了 19.随着参与率的提高,欧元区的就业率处于历史最高水平 20.截至2023年,就业增长远强于GDP 来源:Macrobond,欧洲统计局,汇丰来源:Macrobond,Eurostat,HSBC。注意:由于数据波动,爱尔兰已被排除。 21.2023在劳动力市场表现优于GDP增长方面尤为突出…… 欧元区:就业和GDPGDP增长率(%同比) 2023 2024 2010 2008 2020 2.5 (%y1y.0) 2.0 1.5-o- 0.5 0.0 雇佣增长 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -7-6-5-4-3-2-10123456 来源:汇丰基于Macrobond、欧洲统计局的计算 22.……低速增长将与失业率上升保持一致;最近我们已进入与失业率下降相一致的增长领域 %同比欧元区:国内生产总值增长和失业率% 813 612 411 210 09 -28 -47 -66 -85 19992001200320052007200920112013201520172019202120232025 失业率上升期间*GDP增长>1%年同比增长(LHS) GDP增长<1%年同比(LHS)失业率(右侧) 来源:汇丰基于Macrobond和Eurostat的计算。*年同比变化的时期中,失业率变化大于零。 工资增长放缓有助于抑制通胀 23.在2025年初,工资增长在所有衡量指标上都呈现出放缓趋势…… 来源:Macrobond,Eurostat,ECB,HSBC 24.……凭借更高的劳动生产率,这有助于降低单位劳动成本的增速 来源:Macrobond,Eurostat,汇丰计算 25.未来的协商工资追踪器指向未来工资增长将放缓… 26.……即使随着时间的推移,这个指标代表性会降低 来源:Macrobond,ECB,汇丰来源:Macrobond,ECB,汇丰 27.定价压力仍然较高,尤其是服务型公司 … 来源:Macrobond,HCOB/S&P全球PMI,恒生 28.……而更高的通胀预期可能会推高工人的薪酬要求 来源:Macrobond,ECB,欧洲委员会,汇丰银行 披露附录 分析师认证 以下负责本报告的分析师、经济学家或策略师,包括任何其姓名作为本报告某个部分或若干部分作者的分析师,以及任何在整体估值中被指名为子公司负责分析师的分析师,保证其对所涉证券或发行人的意见、其在报告中作为作者所撰写的部分中表述的任何观点或预测,以及报告中表述的任何其他观点或预测,包括研究报告封底表述的任何观点,准确反映了其个人观点,并保证其部分或全部薪酬未直接或间接与其在本次研究报告中包含的具体建议或观点相关:FabioBalboni和ChrisHare 重要披露 本文件由汇丰银行研究部编制并分发,仅供汇丰银行客户使用,且不得向其他人公开,无论通过新闻媒体还是其他方式。 本文件仅用于信息目的,不应被视为出售要约或购买文中提及的证券或其他投资产品的要约邀请,以及/或参与任何交易策略。本文件中的建议是一般性的,不应被视为个人建议,因为它是在不考虑任何特定投资者的目标、财务状况或需求的情况下准备的。因此,投资者在采取建议之前,应考虑建议的适当性,并考虑到他们的目标、财务状况和需求。如有必要,应寻求专业的投资和税务建议。 本文中提到的某些投资产品可能不适合在某些州或国家销售,也可能不适合所有类型的投资者。投资者应在购买投资产品前,就本文中提到的投资产品的适用性咨询其汇丰代表,并考虑其特定的投资目标、财务状况或特殊需求。 本文中提到的投资产品的价值和所产生的收益可能会波动,因此投资者可能收回的投资金额会少于最初投资。某些高波动性投资可能会遭受价值突然大幅下跌,跌幅可能等于或超过投资金额。投资产品的价值和收益可能会受到汇率、利率或其他因素的影响。特定投资产品的过往业绩并不能预示未来结果。 汇丰银行及其附属机构将不时以主行或代理身份向客户提供研究覆盖范围内的公司股票/债券(包括衍生品)等证券/工具,或从客户处买入此类证券/工具,或作为本报告中提到的证券/工具的市场做市商或流动性提供方。 分析师、经济学家和策略师的部分报酬是根据汇丰的盈利能力支付的,汇丰的盈利能力包括投资银行业务、销售与交易以及主交易收入。 无论何时,或以何种时间框架,这项分析的更新何时发布尚未确定。 对于本报告中提到的任何公司的披露信息,请参阅该公司最新发布的报告 www.hsbcnet.com/research可在 汇丰私人银行客户如有其他研究报告相关疑问,应联系其客户关系经理。如需了解本报告所用专有模型更多信息,请联系撰写分析师。 附加披露 1本报告日期为2025年6月16日。2本报告中包含的所有市场数据截至2025年6月12日收盘,除非报告中另有注明不同日期和/或具体时间。3汇丰银行已建立程序,以识别和管理与其研究业务相关的任何潜在利益冲突。汇丰银行的分析师及其参与研究和传播的其他员工,独立于汇丰银行的投资银行业务运营和管理报告线。投资银行业务、主要交易和研究业务之间已建立信息隔离程序,以确保任何机密和/或价格敏感信息得到适当处理。4您不得使用本文件中的任何数据作为参考,用于以下目的:(