通用磨坊（GIS）：前瞻再投资，消费者反应未知

19,472.04.524.19-4.192025E13.1x 18,727.418,556.93.904.053.954.162026E2027E14.0x13.5x 294323(5)(0)(5)12577603(4)-来源：Jefferies Research, NielsenIQ xAOC+CL6M在面团、冷冻应用和汤上的价格投资提升了品类份额表现，尽管格兰诺拉麦片和其他较小的品类仍然是主要的拖累娜塔莎·贝克 * | 股权助理+1 (212) 778-8278 | nbaker@jefferies.com斯科特·马克斯 * | 股权分析师+1 (212) 778-8007 | smarks1@jefferies.com ESG领域深度解析：加工食品远见：通用磨坊投资逻辑 / 我们的不同之处向管理层提问：1）在决定投资植物基初创企业时，您使用哪些标准？2）作为一家领先的ESG食品公司，您认为在减轻环境风险方面面临哪些成本结构二元论？•有机销售额在2025财年下降约2.0%，在2026财年基本持平•经营利润率同比下滑约105个基点（截至2025财年）和约70个基点（截至2026财年）•目标价53美元：基于我们对未来24个月每股收益4.06美元的预测，市盈率约为13倍基本情况$53, -3%主要材料问题：1) 温室气体排放。待定的排放规则可能降低资本成本和运营成本，并增加具有可行温室气体排放管理策略的食品生产者的净销售额。2) 客户福利。投资研发以提供更健康的替代品，以满足消费者口味、偏好和营养需求的公司，可能会在最低的风险下占据市场份额并提高盈利能力。请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。公司目标：1）到2030年，将价值链温室气体排放减少30%，与2020年相比。2）到2030年在1000万英亩农田上推进再生农业。3）到2030年为全球运营提供100%可再生能源。GIS持续投资增长，但其在大多数顶级品类中面临销量压力，包括在疫情期间表现良好的品类。宠物品类在营收方面仍面临挑战，鉴于专业宠物渠道问题，公司在未来三年内存在较高风险，可能错过长期有机增长算法。我们认为并购概率增加，以改善增长结构。 上行情景$62, +13%•2025财年有机销售额下降约1.5%，2026财年增长约1.5%•运营利润率同比在2025财年下降约95个基点，在2026财年下降约25个基点•目标价62美元：基于我们24个月前瞻性每股收益预测4.28美元，市盈率约为14.5倍 •卷积恢复轨迹•持续的市场份额增长•供应链改进带来的利润恢复•宠物细分市场销量和盈利能力的提升•增加回购活动和/或累积型收购•协同潜力/消除并购剥离的闲置成本•FY'25年有机销售额下降约2.2%，FY'26年下降约0.8%•经营利润率同比收缩~115个基点（2015财年）和~105个基点（2016财年）•目标价44美元：基于我们24个月前瞻性每股收益预测3.76美元，市盈率约为11.5倍下行情景$44, -20% 2 .4%1%3%(8%)(6%)(4%)(2%)0%2%4%6%.3%2%2%(12%)(10%)(8%)(6%)(4%)(2%)0%2%4%图2 - 与其他品牌相比，这些品牌的销量表现更好图1 - 在过去12周中，GIS已经加大了对派利伯西、托蒂诺和普罗格洛斯的价格投资...来源：Jefferies Research, NielsenIQ xAOC+C来源：Jefferies Research, NielsenIQ xAOC+C美国追踪频道价格同比增长 - 2025年3月22日周末美国追踪渠道量同比增长 - 2025年5月17周末数据请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 .3%1%2%(0%)(12%)(10%)(8%)(6%)(4%)(2%)0%2%4%来源：Jefferies Research, NielsenIQ xAOC+C美国追踪渠道销售额同比增长 - 2025年3月22日周末图3 - 换言之，价格投资已经超过抵消了销量提升，导致持续美元销售额下降L12W请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 .(20%)(15%)(10%)(5%)0%5%10%15%20%25%.来源：Jefferies Research, NielsenIQ xAOC+C来源：Jefferies Research, Nielsen xAOC+C4 w/e 06/15/244 w/e 07/13/24200 bps150 bps100 bps50 bps0 bps(50 bps)(100 bps)(150 bps)(200 bps)(250 bps)4 w/e 06/15/244 w/e 07/13/24图5 - 尽管 GIS 的平均市场份额保持稳定，但 KLG 面临着最持续的市场份额挑战图4 - RTE谷物类别的销量持续承压，过去6个月/12周平均同比下滑~3.5%，若没有百事公司旗下奎克品牌的影响，情况可能更糟请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 .(0%)(1%)(0%)(1%)(20%)(10%)0%10%20%30%40%.0%2%4%来源：贾费里斯研究，公司文件，尼尔森IQ xAOC+C来源：Jefferies Research, NielsenIQ xAOC+C图6 - 我们预测NAR有机销售额在第四季度将下降约5.5%，而与消费的差距是由贸易递延动态驱动的GIS北美零售 - 美国收入增长驱动因素4 w/e 12/30/234 w/e 01/27/244 w/e 02/24/244 w/e 03/23/24每周4次/2024年4月20日图7 - L12W截至5月17日的NAR体量下降了约2%，与前一期持平，尽管GIS已加大价格投资以试图改善需求请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 4 w/e 05/18/244 w/e 06/15/244 w/e 07/13/24$ 销售额（同比增长率）每单位等效量价格（同比增长率）EQ VOLUME (Y/Y 增长) .(15%)(10%)(5%)0%5%10%15%20%.(15%)(10%)(5%)0%5%10%15%20%.0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%图9 - 通用磨坊 - 收入增长驱动因素来源：杰富瑞研究，尼尔森IQ xAOC包含便利性。来源：杰富瑞研究，尼尔森IQ xAOC包含便利性。图11 - 通用磨坊 - 美元份额趋势来源：杰富瑞研究，尼尔森IQ xAOC包含便利性。美国收入驱动因素与两年堆叠收入增长4 w/e 12/30/23 4 w/e 01/27/244 w/e 02/24/24 4 w/e 03/23/24每周4次/2024年4月20日美国收入增长与美国类别加权的美元份额变化4 w/e 12/30/234 w/e 01/27/244 w/e 02/24/244 w/e 03/23/24每周4次/2024年4月20日美国推广活动与收入和销量增长4 w/e 12/30/23 4 w/e 01/27/24 4 w/e 02/24/244 w/e 03/23/24 4 w/e 04/20/24通用磨坊 - % 任何促销 - $通用磨坊 - EQ 数量 (同比增长) 通用磨坊 - % 任何促销 - $ (同比变化)请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 4 w/e 05/18/244 w/e 06/15/244 w/e 07/13/24通用磨坊 - 每股美元通用磨坊 - $ 销售额（同比增长）通用磨坊 - $ 销售额 (同比增长率 - 2年堆叠)通用磨坊 - 每股美元 (同比变化)4 w/e 05/18/24 4 w/e 06/15/24 4 w/e 07/13/24 .(10%)(8%)(6%)(4%)(2%)0%2%4%来源：杰富瑞研究，尼尔森IQ xAOC包含便利性。来源：杰富瑞研究，尼尔森IQ xAOC包含便利性。美国销量增长 vs. 美国分销点增长 & 速度增长4 w/e 12/30/23 4 w/e 01/27/24 4 w/e 02/24/244 w/e 03/23/24 4 w/e 04/20/24 4 w/e 05/18/24 4 w/e 06/15/24 4 w/e 07/13/24嘉信美 - TDP（同比增长率）通用磨坊 - EQ容量（同比增长率）通用磨坊 - 速度 ($ / $MM ACV / 项) (同比变化) .图15 - 通用磨坊 - 美国零售追踪渠道按类别趋势来源：Jefferies Research，NielsenIQ xAOC 包括便利性请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 .来源：Jefferies研究，公司文件，Visible Alpha图16-GIS FQ4'25 - Jefferies 估计值与共识美國麥氏公司 - 2025年第四季度 JEF 預測和市場一致預期北美零售y/y 变化北美餐饮y/y 变化国际y/y 变化北美宠物y/y 变化销售y/y 变化已售商品成本毛利y/y 变化销售、一般及行政y/y 变化北美零售y/y 变化北美餐饮y/y 变化国际y/y 变化北美宠物y/y 变化总分段经营收入y/y 变化公司费用及其他营业利润y/y 变化福利计划非服务收入利息支出y/y 变化税前收入y/y 变化所得税税率y/y 变化JV税后利润非控制性权益净利润y/y 变化EPSy/y 变化流通股份y/y 变化请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 .图17 - GIS FQ4'25收入驱动因素 - Jefferies估计值与市场共识来源：Jefferies Research, Visible Alpha收入驱动因素 - JEF估算北美零售北美餐饮国际北美宠物总计北美零售北美餐饮国际北美宠物总计请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 .来源：Jefferies Research, 公司提交的文件表1 - 一般磨坊公司 - 季度损益表利润表（同比%）财年结束于五月（百万美元）销售商品成本商品成本 / 销售额 (%)Y/Y ∆ COGs / 销售额 (基点)毛利毛利率(%)Y/Y ∆ 毛利率 (bps)销售、一般及行政sg&a / 销售额 (%)Y/Y ∆ SG&A / 销售额 (基点)总费用营业利润运营利润率Y/Y ∆ 运营利润率（基点）福利计划非服务收入利息支出税前收入所得税税率 (%)合资企业的税后利润非控制性权益净利润（不包括非常规项目）非经常性损益/其他净利润，gaap（报告）每股收益，扣除非经常性项目总发行股数（稀释每股收益，美国公认会计原则）每股股息折旧与摊销EBITDA销售成本加成毛利sg&a总费用营业收入税前收入净利润每股收益，不包括非经常性损益流通股份每股股息利润率与比率分析摘要商品成本毛利率sg&a营业利润税前收入税率净利润股息支付率EBITDA请参阅本报告第12至17页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户使用。禁止未经授权的传播。 General MillsCS - 覆盖暂停。Jefferies 已暂停对该公司的覆盖。分析师认证：General Mills公司估值/风险投资建议记录公司简介杰弗里茨评级说明估值方法论NC - 未涵盖。Jefferies 不覆盖该公司。我们的价格目标是基于