三季度点评：三季度业绩低于预期，不改长期成长逻辑

敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 3 页 证券研究报告 翰宇药业（300199）点评报告 三季度业绩低于预期，不改长期成长逻辑 2017.10.25 唐爱金(分析师) 李安飞(研究助理) 电话： 020-88836115 020-88836115 邮箱： tangaij@gzgzhs.com.cn li.anfei@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310516100001 事件： 2017年10月25日，公司发布2017年三季报：前三季度公司营业收入7.14亿元，同比增长16.21%；归母净利润2.34亿元，同比增长1.84%；扣非后归母净利润2.27亿元，同比增长0.56%。Q3单季都营业收入2.35亿元，同比下滑13.18%；归母净利润7411万元，同比下滑37.97%；扣非后归母净利润7010万元，同比下滑40.68%。 点评：  三季度业绩低于预期，源于新产品市场导入期销售费用同比增40+% 公司前三季度营收增速16.21%，归母净利润增长1.84%，低于预期。我们认为主要原因由如下几点：1）公司新品卡贝处于市场导入期，新品医院端进入难度较大，并未形成放量效应导致收入端增长有限；而销售费用增长进一步消耗公司业绩。公司前三季度销售费用1.91亿元，同比增长49.31%，销售费用率26.7%，比去年同期增加5.92pp(其中Q3单季度销售费用率16.9%，比上年同期增加11.7pp)。2)海外原料药业务由于主要品种利拉鲁肽尚处于仿制药上市前研发需求阶段，订单不确定和不连续性较高(并非公司原料药质量所致)。上述两方面原因使得三季度业绩低于预期。  后续多款重磅产品有望陆续获批上市，保公司制剂产品升级转型，长期成长逻辑确定性高 公司在研管线多款重磅产品近年有望获批上市，1)糖尿病重磅药物利拉鲁肽国内独家以6类化学药申报，于2017年9月20日获验证性临床试验批件，公司可能成为国内首仿厂商，并可领先国内其他厂商2-3年；2)进入优先审批通道的西曲瑞克已经完成现场检查，预计2017年底有望成为国内首仿获批上市；3)心绞痛用药曲美他嗪缓释片已完成BE试验，有望18年获批；4)精分用药喹硫平缓释片2017年5月进入BE试验，有望1-2年获批，该药品全球销售峰值15.1亿美元；5)绝经后妇女骨质疏松症用药特立帕肽已于9月20日获得验证性临床批件，国内有望三仿，该药品全球销售峰值15亿美元；6)多发性硬化用药格拉替雷注射液，正准备美国ANDA，预计18年底有望获批上市。  原料药长期布局迎FDA利好，逐步进入收获期 公司目前拥有有 5 个处于激活状态的原料药 US-DMF，其中四款US-DMF 原料药完成GDUFA-Facility 费用支付和DMF完整性评估审查，分别是2014年完成的依替巴肽和奈西立肽，以及2017年7-8月完成的利拉鲁肽和加尼瑞克。加尼瑞克化合物专利已到期，制剂专利将于2018年6月到期；下游 Teva 对利拉鲁肽原研制剂 victoza的专利挑战目前进入 30 个月停滞期，victoz两个化合物专利已到期，其市场独占时间仅剩1.5年（2019年4月22日到期）；目前两款产品下游仿制药厂商正处于 仿制要申报前对原料药的需求释放期，此外FDA近期发布包括利拉鲁肽在内的五种合成肽药物可按照ANDA 途径申报，利好翰宇原料药释放；我们认为18-19年有成为公司原料药订单爆发期。  盈利预测与估值 根据公司2017年今年业绩目前进展，我们略微调低公司的盈利预测，测算 17-19年EPS分别为0.38/0.49/0.72元,比之前业绩低17%/20%/5%，对应41/32/21倍PE。考虑到公司成长的确定性性，给予18年35倍估值，对应半年期目标价为17.15元/股，较目前市场价15.42元/股存在11%上涨空间，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：制剂增长不及预期；原料药出口不如预期；商誉减值风险；行业政策风险。 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 855.05 955.59 1200.07 1583.26 同比(%) 11.30% 11.76% 25.58% 31.93% 归属母公司净利润 291.92 348.39 454.46 665.32 同比(%) -4.39% 19.34% 30.44% 46.40% 每股收益(元) 0.32 0.38 0.49 0.72 P/E 52.94 40.1 31.5 21.4 P/B 4.33 3.7 3.35 2.94 EV/EBITDA 9.79 31.39 24.76 17.53 强烈推荐 现价： 15.42 目标价： 17.15 股价空间： 11% 医药生物行业 行业指数走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 翰宇药业 -7.66 2.46 -7.34 医药生物 沪深300 7.48 12.91 8.53 4.17 7.13 15.58 基本资料 总市值（亿元） 144 总股本（亿股） 9.35 流通股比例 60.2% 资产负债率 19.97% 大股东 曾少贵 大股东持股比例 25.36% 相关报告 广证恒生-翰宇药业(300199)-点评报告-两款 重磅产品获临床批件，制剂产品结构升级转 型稳步进行-2017.9.27 广证恒生-翰宇药业(300199)-深度报告-制剂产 品升级转型， 多肽原料药进入收获期 -2017.9.25 广证恒生-翰宇药业(300199)-业绩点评-17年 Q1业绩34%高增速，未来业绩触底反弹可期 -2017.4.27 -40%-20%0%20%40%2016/10/262016/11/262016/12/262017/01/262017/02/262017/03/262017/04/262017/05/262017/06/262017/07/262017/08/262017/09/262017/10/26沪深300 医药生物指数 翰宇药业 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 3 页 证券研究报告 翰宇药业（300199）点评报告 附录：公司财务预测表 资料来源：港澳资讯、公司公告、广证恒生 资产负债表利润表会计年度20162017E2018E2019E会计年度20162017E2018E2019E流动资产1841.752075.562214.532426.28营业收入855.05955.591200.071583.26 现金880.541058.20906.52710.57营业成本169.43171.50221.01300.41 应收账款732.25793.231011.941324.66营业税金及附加12.4812.9017.1022.35 其它应收款22.4815.6925.6329.91营业费用180.95200.67216.01253.32 预付账款8.967.4210.6313.72管理费用131.76172.01216.01237.49 存货136.58139.84179.19244.26财务费用36.69-12.09 -11.53 -9.30 其他60.9461.1980.62103.17资产减值损失48.7439.0058.6971.02非流动资产2615.262685.952998.383519.03公允价值变动收益0.000.000.000.00 长期投资114.84111.84113.34112.59投资净收益2.860.000.000.00 固定资产855.09959.111177.22 营业利润277.85371.60482.77707.96 无形资产349.30368.78448.67591.23营业外收入35.1514.7316.6019.74 其他1296.031246.221259.152815.21营业外支出3.815.004.404.70资产总计4457.014761.525212.915945.31利润总额309.19381.33494.97723.00流动负债330.92421.15472.63614.11所得税17.2632.9440.5157.68 短期借款0.0050.0025.0037.50净利润291.92348.39454.46665.32 应付账款53.0642.3161.8679.10少数股东损益0.000.000.000.00 其他277.87328.85385.76497.52归属母公司净利润291.92348.39454.46665.32非流动负债521.50513.10515.95516.17EBITDA391.74460.96589.63844.78 长期借款19.4719.4819.4819.49EPS（摊薄）0.320.380.490.72 其他502.03493.63496.47496.68负债合计852.42934.25988.581130.28主要财务比率 少数股东权益0.000.000.000.00会计年度20162017E2018E2019E股本 918.34918.34918.34918.34成长能力资本公积1640.951640.951640.951640.95营业收入增长率11.30%11.76%25.58%31.93%留存收益 1011.411267.971665.032255.73营业利润增长率-15.53%33.74%29.92%46.64%归属母公司股东权益3570.703827.264224.324815.03归属于母公司净利润增长率-4.39%19.34%30.44%46.40%负债和股东权益4457.014761.525212.915945.31获利能力毛利率80.18%82.05%81.58%81.03%现金流量表净利率34.14%36.46%37.87%42.02%会计年度20162017E2018E2019EROE9.35%9.38%11.29%14.72%经营活动现金流320.69364.24312.24468.27ROIC7.80%8.65%10.39%13.47% 净利润291.92348.39454.46665.32偿债能力 折旧摊销94.8191.71106.19131.08资产负债率19.13%19.62%18.96%19.01% 财务费用36.69-12.09 -11.53 -9.30 净负债比率2.28%7.44%4.50%5.04% 投资损失-2.86 0.000.000.00流动比率556.55%492.83%468.56%395.09%营运资金变动-177.94 -23.57 -238.69 -319.56 速动比率515.28%459.63%430.64%355.31% 其它78.06-40.21 1.810.73营运能力投资活动现金流-131.01 -156.65 -393.15 -611.36