艾芬豪矿业（IVN）：卡库拉的短期计划并不意外，但之后仍不明朗
0.310.230.320.320.300.56624.9758.61,201.41,936.7621.2841.41,598.31,971.02024A2025E2026E2027E 0.590.67 法哈德·塔里克，注册会计师，注册会计师* | 股权分析师(416) 637-2372 | ftariq@jefferies.com大卫·霍夫，CFA* | 股票分析师+1 (416) 847-7397 | dhove@jefferies.com乔瓦尼·霍姆斯 * | 股权助理+1 (416) 847-7402 | gholmes@jefferies.com 可持续性很重要长远视角：伊凡赫姆公司主要材料问题投资逻辑 / 我们的不同之处公司目标1. 建立可靠的排放基线（包括范围1、2和相关的范围3排放），为设定到2050年或更早实现脱碳的具体目标。2. 制定符合GISTM标准的集团层面TSF管理政策和操作标准。3. 利用赞比亚卡莫亚-卡库拉的 hydropower 来源，以最小化刚果民主共和国电网不稳定的影响。基本情况C$17，+58%1. 全公司范围1、2和3温室气体减排。2.刚果民主共和国和南非当地社区的社会经济发展。3.负责任的尾矿和废物管理。我们使用每磅4.25美元的长期铜价和8%的折现率，对所有矿山进行定制折现现金流分析。由于矿床质量优异和增长前景，我们应用溢价倍数。我们的基准目标基于混合P/NAV和EV/EBITDA倍数。请参阅本报告第 9 - 14 页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户内部使用。禁止未经授权的传播。我们看到伊凡霍姆矿业公司是一个非常高质量的资产组合，不仅具有强劲的增长选择，而且资产具有全球相关性。特别是，我们认为卡莫亚-卡库拉和西部前地是世界上最好的新铜矿区，预计未来可继续实现增长。基普西为短期增长故事增添内容，而普拉特里夫则支持长期增长故事。 上行情景C$23，+114%铜的表现超出预期，使得利润率扩大的空间大于预期。我们的上行情景目标倍数是基于混合的P/NAV和EV/EBITDA倍数。 催化剂改善单位成本前景。卡莫亚-卡库拉冶炼厂产能提升。西方前哨的探索单边上升。铜价上涨。由于铜价下跌带来的下行压力，利润空间收窄。我们的下行情景目标倍数基于混合P/NAV和EV/EBITDA倍数。卡莫亚-卡库拉项目95执行后回收增加。Platreef 第一阶段浓缩器启动和第一批矿石由YE25完成。下行情景C$8, -26% 2 .来源：公司报告图1 - 卡库拉东区新矿区最新水位情况。入水量已稳定在每秒4,000升。为了让您了解情况（因为我们好奇），这相当于每10分钟填满一个奥运会规模的游泳池。目前已安装的地下泵可以抽取每秒4,400升。预计2025年8月开始对东部受影响区域进行降水作业，并于2025年第四季度完成。该降水时间表与我们预期的相符。IVN将于6月12日上午8点（美国东部时间）举办电话会议；(+1) 647-951-0841（收费，适用于国际拨打）；(+1) 888-985-7261（北美免费）。卡库拉更新时间线。在与投资者的对话中，我们发现对于卡库拉东部区域受损程度，在紫金矿业的说法和伊凡赫洛夫的说法之间存在混淆。我们在附件3中提供了卡库拉更新的时间线。似乎也存在关于不同矿石来源（东部、西部和库存）以及通过年底至2026年可能呈现的混合品位和产能的混淆，而今天的发布有助于澄清这一点。例如，新闻稿提到，到2025年第三季度，磨坊（第一期和第二期）预计将运行在额定产能的80%以上，直到2026年年中，此时未受影响的东部区域将被开采。预计2025年下半年，来自西部区域的品位将平均为3-4%。市场已经消化了2025年以外的影响。自5月20日首次地震消息以来，IVN的市值已下降41亿加元，或下降22%。同期，IVN的加拿大基础金属采矿同行平均上涨了14%（对比铜价上涨3%）。参见附表2。将14%的平均同行表现应用于IVN未受影响的5月16日收盘价，将暗示股价为15.71加元/股，市值为214亿加元，其他条件不变。然而，该股票目前交易价格比隐含水平低约31%，这也相当于由于地震损失了约67亿加元的市值。换句话说，我们认为市场已经消化了地震对2025年甚至2026年以外产生的影响。请参阅本报告第 9 - 14 页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户内部使用。禁止未经授权的传播。模型变化。我们将在2026年年中根据今日发布指引减少加工吨位和等级。我们现在将2025年的产量建模为394万吨（此前为382万吨），与370-420万吨的修订指引和2026年的417万吨（此前为556万吨）保持一致。此外，我们将从2026年年中至2030年保守地将卡库拉品位降低10%，以考虑未来东部矿区开采可能出现的潜在不利变化。 .-30%-20%展品2 - 自地震新闻以来IVN股价表现明显落后于同行来源：公司报告，FactSet，Jefferies 使用最新和2025年5月16日未受影响的收盘价请参阅本报告第 9 - 14 页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户内部使用。禁止未经授权的传播。 .展品3 - 卡库拉更新时间线来源：公司报告，杰富瑞请参阅本报告第 9 - 14 页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户内部使用。禁止未经授权的传播。 -100200300400500600700800图4 - 卡莫亚-卡库拉生产能力概况铜产量（千吨）2025E.来源：公司报告，可见阿尔法，杰富瑞请参阅本报告第 9 - 14 页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户内部使用。禁止未经授权的传播。 .IVN NAV概述来源：Jefferies矿运营资产Kamoa-Kakula合资企业基普韦希Platreef总运营资产净资产勘探资产Makoko发现kiala总勘探资产净值总运营及勘探净资产公司公司净资产现金债务（包括可转换票据）复垦条款（50%）投资总公司净资产总净资产请参阅本报告第 9 - 14 页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户内部使用。禁止未经授权的传播。 .IVN 财务摘要财务摘要损益表总收入毛利润形容词EBITDADD&Aadj. ebit形容词 EBT形容词 NI现金流量表经营活动现金流（扣除营运资金前）经营活动现金流投资活动产生的现金流量融资活动产生的现金流量现金净变动资本性支出FCF (W/C之前)FCF（W/C后）资产负债表总资产总负债总运费权益现金及等价物总债务净债务每股（完全稀释）FD股份数调整后每股收益cfps（w/c之前）cfps（w/c后）FCFPS（W/C之前）FCFPS（W/C后）估值市盈率P/CFPS自由现金流收益率市盈率/息税折旧摊销前利润P/NAV来源：Jefferies，公司报告Kamoa-Kakula采用权益法核算，未反映在收入中。请参阅本报告第 9 - 14 页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户内部使用。禁止未经授权的传播。 对于本报告中推荐的公司的重要披露信息，请访问我们的网站 https://javatar.bluematrix.com/sellside/我们的买入评级和C$17.00的目标是基于混合1.0x P/NAV和12.0x EV/EBITDA NTM+1倍数（70/30%）。公司描述埃瓦诺矿物公司公司估值/风险（马约尔第3(1)e条和第7条）投资推荐记录埃瓦诺矿物公司公司特定披露分析师认证：披露.action或者拨打212.284.2300。我，乔瓦尼·霍姆斯，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我就主题证券（及其）和主题公司（及其）的个人观点。我还证明，我的任何部分报酬从未、现在或将来与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。和所有Jefferies的员工一样，负责本报告所讨论的金融工具的分析师(s)的部分薪酬基于公司整体表现，包括投资银行收入。我们寻求适当更新我们的研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大多数报告将根据分析员的判断，在不规则的间隔内发布。在过去12个月内，Jefferies金融集团股份有限公司、其关联公司或子公司已从ERO铜业公司获得投资银行服务的报酬。我，大卫·霍夫 (CFA)，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我就相关证券（或公司）的个人观点。我还证明，我的任何部分报酬都不曾、现在或将来与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。对我们价格目标下行的风险包括：a) NAV的不利变动，b) 对前瞻性EBITDA预期的负面修订，以及/或c) 多重侵蚀。非美国分析师的注册：David Hove, CFA受雇于Jefferies Securities, Inc.，Jefferies LLC的非美国附属公司，并且未在美国金融业监管署（FINRA）注册/具备研究分析师资格。此分析师可能不是Jefferies LLC的关联人士，Jefferies LLC是FINRA的会员公司，因此可能不受FINRA规则2241以及研究分析师与目标公司沟通、公开露面和持有交易证券的限制。伊凡霍姆矿业是一家在刚果拥有高品位铜生产资产和锌铜开发资产的矿业公司，以及在南非拥有铂族金属开发资产的矿业公司。杰弗里斯金融集团股份有限公司、其关联公司或子公司预计将在未来三个月内从ERO铜业公司获得投资银行服务补偿或打算寻求此类补偿。非美国分析师的注册：Fahad Tariq, CPA, CA受雇于Jefferies Securities, Inc.，Jefferies LLC的非美国附属公司，并且未在美国证券交易委员会注册/具备资格成为研究分析师。这位分析师可能不是Jefferies LLC的关联人，Jefferies LLC是FINRA的会员公司，因此可能不受FINRA规则2241的约束，也可能不受与目标公司沟通、公开露面和研究分析师持有的交易证券的限制。推荐已发布 推荐已分发非美国分析师的注册：Giovanni Holmes受雇于Jefferies Securities, Inc.，Jefferies LLC的非美国附属公司，并且未在美国证券交易委员会注册/获得资格成为研究分析师。该分析师可能不是Jefferies LLC（美国证券交易委员会成员公司）的关联方，因此可能不受美国证券交易委员会规则2241的约束，也不受与研究分析师持有的证券相关的与目标公司沟通、公开露面等方面的限制。请参阅本报告第 9 - 14 页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户内部使用。禁止未经授权的传播。我，法哈德·塔里克，注册会计师（CPA）、注册会计师（CA），证明本研究报告中所表达的所有观点准确反映了我对相关证券（或公司）的个人意见。我还证明，我的任何部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 2025年6月11日 23:25 晚上2025年6月11日 23:25 晚上 9 估值方法论杰弗里斯评级说明杰弗里奇特许经营选择本报告中提到其他公司可能阻碍我们价格目标实现的风险CS - 覆盖暂停。Jefferies 已暂停对该公司的覆盖。NC - 未覆盖。Jefferies 不覆盖该公司。监控 - 描述其公司基本面和财务状况正在被监控，且没有财务预测或对该公司投资优势提供。Jefferies品牌精选包括我们股权分析师在12个月内提出的最佳股票建议中的股票选择。股票选择基于基本面分析，并可能考虑分析师的信心、差异化分析、有利的风险/回报比以及Jefferies分析师推荐的投资主题等因素。Jefferies品牌精选将仅包括买入评级股票，具体数量会根据分析师的纳入建议而变化。新机会出现时将添加股票，当纳入原因发生变化、股票达到预期回报、不再被评级为买入以及/或者触发止损时将被移除。标准普尔股票波动率在底层四分之一的股票将继续维持15%的止损，其余股票将维持20%的止损。品牌精选并非旨在代表推荐的股票组合，也不是按行业划分的
