公司混合债券：介于梦想之间
FICC研究 信用研究2025年6月12日 五选五 企业混合体：介于梦想之间 弗兰克·巴蒂奥和维多利亚·阿黛讨论了混血儿的吸引力，它们可以在强大的IG名称上提供类似HY的回报，并解释了为什么选择性的方法仍然至关重要。 弗兰克·巴蒂约 +33(0)144583221franck.bataille@barclays.comBBI,巴黎 □听 在我们的\"五分钟五问题\"音频系列中，我们用大约五分钟时间来回答分析师们提出的五个顶级问题。 在本期中，产品管理组的本·麦克兰纳汉与欧洲信贷研究团队的弗兰克·巴蒂约和维多利亚·阿德面对面交谈。 探讨的主题 ••信用体系中企业混合体估值自上而下的视角 ••通过夏季推荐的投资策略和定位 ••电信混合体——顶尖交易想法 ••公共事业与能源混合体–顶级交易想法发行评级和交易提及 ••直接购买ENBW1.625%27-79 维多利亚·阿德 +33(0)144588939victoria.ade@barclays.comBBI,Paris 帕利克希特·布德 +91(0)2261751815parikshit.budhe@barclays.com巴克莱银行，英国 产品管理组 本·麦克兰纳汉 * +44(0)2031349586ben.mclannahan@barclays.com巴克莱，英国 •换出ENBW1.375%28-81，换成ENBW2.125%32-81 ••购买TENN4.625%29-Perp正股 ••切换出TELEFO€2.88%28-Perp至TELEFO€2.875%27-Perp ••切换出TELEFO€1.788%29s到TELEFO€2.376%29-Perp ••TelefonicaSA-市场权重相关研究 ••IG欧洲电信：相对价值更新——良好的振动，2025年6月4日 本文件面向机构投资者，并非完全遵循适用于美国FINRA规则2242项下为零售投资者准备的债务研究报告的所有独立性和信息披露标准。巴克莱以自有账户以及代表某些客户的任意基础上交易本报告涵盖的证券。此类交易利益可能与本报告提供的建议相悖。 *该个人是产品管理小组的成员，不是研究分析师 完成：25-06-11，14:55GMT 请参见第3页开始的分析师资质认证和重要披露。 发布日期：25-06-12，04:00GMT限制-外部 ••混合资本：企业混合体：无限夏日,2025年6月5日 ••TenneT：状态担保不确定性创造机遇,2025年6月10日 分析师认证： 我们，ParikshitBudhe、VictoriaAdé和FranckBataille，特此证明：(1)本研究报告中所表达的观点准确地反映了我们对本报告中提到的任何或所有标的证券或发行人的个人观点，以及(2)我们的任何部分薪酬并未直接或间接与本报告中表达的具体建议或观点相关。 重要披露： 巴克莱研究由巴克莱银行PLC的投资银行及其附属公司（以下简称“巴克莱”）制作。 所有参与这份研究报告的作者均为研究分析师，除非另有说明。报告顶部的发布日期反映了报告制作地的当地时间，可能与GMT提供的发布日期不同。 信息披露的可用性： 关于本研究报告涉及的所有发行人的当前重要披露，请参阅https://publicresearch.barclays.com或另发送书面请求至：BarclaysResearchCompliance,745SeventhAvenue,13thFloor,NewYork,NY10019或致电+1-212-526-1072。 巴克莱资本有限公司和/或其一家附属机构会并与其研究报告涵盖的公司进行交易。因此，投资者应意识到巴克莱可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性。巴克莱资本有限公司和/或其一家附属机构定期交易其所研究的研究报告涉及的债务证券（及相关衍生品），通常作为主交易商行事，并提供流动性（作为做市商或其他方式）。巴克莱的交易台可能在对这类证券、其他金融工具和/或衍生品持有多头和/或空头头寸，这可能与其投资者的利益产生冲突。在不违反法规要求且符合适当的信息隔离限制的情况下，巴克莱固定收益研究分析师会定期与其交易台人员就当前市场状况和价格进行交流。巴克莱固定收益研究分析师的薪酬基于多种因素，包括但不限于其工作质量、公司整体业绩（包括投资银行部门的盈利能力）、市场业务的盈利能力和收入，以及公司投资客户对其覆盖的资产类别的研究兴趣。如果任何历史定价信息来源于巴克莱的交易台，本公司不作任何关于其准确性和完整性的保证。所有级别、价格和差价均为历史数据，不一定代表当前市场水平、价格或差价，其中一些或全部可能自本文件发布以来已发生变化。巴克莱研究部门产出各类研究，包括但不限于基本分析、与股权挂钩的分析、量化分析以及交易想法。一种巴克莱研究中包含的建议和交易想法可能与其他巴克莱研究中的不同，无论这是否是由于不同的时间范围、方法或其他原因。 为了获取巴克莱关于研究传播政策和程序的相关声明，请参考https://publicresearch.barclays.com/S/RD.htm为了访问巴克莱研究冲突管理政策声明，请参阅：https://publicresearch.barclays.com/S/CM.htm. 信息公开披露 Bloomberg®是BloombergFinanceL.P.及其关联公司（统称“Bloomberg”）的商标和服务商标，Bloomberg指数是Bloomberg的商标。Bloomberg或Bloomberg的许可方拥有Bloomberg指数的所有专有权利。Bloomberg不认可或支持本材料，也不保证本材料中任何信息的准确性或完整性，也不对由此获得的结果作出任何明示或暗示的保证，并且在法律允许的最大范围内，Bloomberg不对此相关的任何损害赔偿或责任负责。 实质性提及发行人/债券 ENBWENERGIEBADEN-WUERTTEMBERGAG,A/CD/D/E/J/K/L/M/N ENBW13/808/31/2081(EUR93.25,10-Jun-2025)ENBW15/808/05/2079(EUR96.38,10-Jun-2025)ENBW21/808/31/2081(EUR85.63,10-Jun-2025) TELEFONICAEMISIONESSA,CD/D/E/J/K/L/M/N TELEFO1.78803/12/29(EUR96.56,10-Jun-2025)TELEFONICAEUROPEBV,A/CD/D/E/J/K/L/M/NTELEFO27/8PERP(EUR97.50,10-Jun-2025) TELEFO2.376PERP(EUR93.25,10-Jun-2025) TELEFO2.88PERP(EUR97.50,10-六月-2025) TELEFONICASA,市场权重,A/CE/D/E/J/K/L/M/N估值方法：我们对Telefonica的MW评级基于： 1)在西班牙市场占据领先地位，并在欧洲和拉丁美洲实现多元化 2)在资本支出下降（行业最低）的背景下，自由现金流增长曲线 3)致力于获得IG评级，并雄心勃勃地计划到2026年将其报告杠杆率控制在2.2-2.5倍范围内 4)我们预计投资者将保持谨慎，直到我们获得关于战略审查和集团资本配置的更多澄清 可能阻碍评级实现的风险：下行风险：1)西班牙市场竞争激烈导致市场份额侵蚀/盈利能力减弱；2)雷亚尔大幅波动导致巴西业务贡献减少；3)大规模债务融资收购 上行风险：1）大规模处置产生现金收入用于去杠杆化，2）强于预期的去杠杆化导致潜在的评级上行压力 代表邦德：TELEFO2.31810/17/28（欧元98.46，2025年6月10日）TENNETHOLDINGBV,CD/D/E/J/K/L/M/N TENN45/8PERP(EUR102.00,10-Jun-2025) 所有价格信息仅供参考。除非另有说明，价格来源于LSEG数据与分析，并反映相关交易市场的收盘价，该价格可能并非发布时的最后可用价格。 披露图例： A:巴克莱银行PLC和/或其关联公司在前12个月内曾担任发行人证券公开发行的牵头经理或共同牵头经理。 B：巴克莱PLC的雇员或非执行董事是本发行人的董事。CD：巴克莱银行有限公司和/或其关联公司是本发行人发行的债务证券的做市商。 根据《公司法》第X条，银行控股公司（以下简称“银行”）是指依法持有其他金融机构股权，并对其出资人承担有限责任的公司。 CH:barclaysbankplc和/或其集团公司就本发行人，在（根据香港证监会行为守则第16.2(k)段定义的）证券方面进行市场交易，或将要进行市场交易。 D:巴克莱银行PLC和/或其关联公司在过去12个月内已从本发行人那里获得过投行业务的补偿。E:巴克莱银行PLC和/或其关联公司预计将从该发行人处获得或打算寻求投资银行服务的补偿。接下来3个月。 FA:巴克莱银行股份有限公司和/或其附属机构根据美国法规计算，持有该发行人某一类别权益证券的1%或以上。FB:巴克莱银行PLC和/或其关联公司根据欧盟法规计算，持有一个类别股票证券中超过0.5%的多头头寸。 FC:巴克莱银行PLC和/或其附属公司根据欧盟法规计算，对该发行人某类股权证券持有多于0.5%的空头头寸。 FD:巴克莱银行有限公司和/或其关联公司根据韩国法规计算，对该发行人某一类别股权证券拥有1%或以上的利益。 FE:巴克莱银行PLC和/或其集团公司与该发行人存在财务利益关系，并且这些利益累计达到或超过该发行人市值的1%，该市值根据香港法规计算得出。 GD:该基本信用覆盖团队的一名研究分析师（以及/或其家庭成员）持有该发行人的普通股证券多头头寸。 GE:该基础股票覆盖团队的一名研究分析师（以及/或者其家庭成员）持有该发行人的普通股票证券的多头头寸。 H：该发行人直接持有巴克莱公司任何类别普通股证券的5%以上。 一：巴克莱银行PLC和/或其附属公司是与此发行人签订的协议的一方，用于向巴克莱银行PLC和/或其附属公司提供金融服务。 J:巴克莱银行有限公司和/或其附属公司是流动性提供方和/或定期交易该发行人的证券和/或任何相关的衍生品。 K:巴克莱银行有限公司和/或其关联公司在过去12个月内已从本发行人处获得与投资银行业务无关的报酬（包括适用的情况下经纪服务报酬）。 L：该发行人，或在过去12个月内，曾是巴克利银行PLC的投资银行客户和/或关联公司。 M:该发行人或者是，或在过去12个月内曾是，巴克莱银行PLC（证券相关服务）的非投资银行客户以及/或关联公司。 N:该发行人或者在过去12个月内曾经是巴克莱银行PLC的非投资银行客户（非证券相关服务）以及/或者其附属机构。 O：未使用。 P:巴克莱资本加拿大有限公司的合伙人、董事或高管，在过去12个月内，已向目标公司提供有偿服务，除正常的投资顾问服务或交易执行服务之外。 Q：巴克莱银行PLC和/或其关联公司是此发行人的企业经纪人。 R:花旗资本加拿大公司在过去12个月内已从发行人处获得投资银行业务的补偿。S:该发行人是巴克莱银行的券商。 T：巴克莱银行PLC和/或其附属公司正在向该发行人提供投资者关系服务。U：这家加拿大发行人的股权证券包括次级投票受限股份。V：该加拿大发行人的股权证券包括无表决权限制股。 巴克莱研究公司信贷行业评级系统说明 肥胖(OW): 对于与彭博美国信用指数、彭博泛欧洲信用指数、彭博新兴亚洲美元高评级信用指数或彭博新兴美元公司及类主权指数评级的板块，分析师预计该板块的六个月超额回报将超过相关指数的六个月超额回报。 针对对彭博美国高收益2%发行人上限信用指数进行评级的领域，对排除金融业的彭博泛欧高收益3%发行人上限信用指数、彭博泛欧高收益金融指数或彭博新兴亚洲美元高收益公司信用指数，分析师预计该领域的六个月总回报将超过相关指
