TAG Immobilien AG CMD反馈 - 波兰机会前景可观，但目前意义不大

权益研究 欧洲房地产2025年6月12日 TAG不动产AG 命令反馈-波兰机会充满希望，但尚未具有意义 我们参加了GDansk的TAGCMD。它的波兰业务组合✁相对于德国住宅同行的一个关键差异化因素，我们支持其增长，但我们计算当其完全建成后，它将仅占EBITDA的大约20-30%。我们仍然✁EW。 TEGG.DE/TEGGY等权重 欧洲房地产中立 目标价欧元13.70 价格(11-06-25)14.93欧元 潜在的上行/下行-8.2% 来源：彭博，巴克莱研究 在基础方面，自2023年上次访问以来存在相似之处：波兰仍✁欧洲拥有自有住房率最高的国家之一，约为87%，并且拥有住房者中无抵押贷款的比例较高，这支持了“建成即售”（BTS）模式。在“建成即持”（BTH）模式方面，预计这将✁减少该国住房赤字的关键。波兰按每千人计算的人均住房供应量仍✁欧洲最低的之一，为419（欧盟为517），此外还存在着较高的住房拥挤率（34%vs.欧盟的17%）以及住房供应老化问题。参见跟上去，重申OW，5月23日关于我们上次访问时对波兰投资案例的深入探讨。 欧洲房地产 EleanorFrew,CFA +44(0)2035550748eleanor .frew@barclays.com英国巴克莱 保罗·梅，CFA +44(0)2031341444paul.j.m ay@barclays.com英国巴克莱 该国PRS市场仍处于萌芽阶段，但提供了一个机会：在波兰租赁的约12%的家庭中，只有约3%位于商业租赁单元（如TAG）中，并且注意到将该比例增加到仅4%将使该行业的公寓数量增加15万套，而目前仅运行约2万套。与欧洲许多交易市场一样，波兰PRS投资量一直低迷，但JLL预计2025年会有几笔较大的交易。TAG特别指出，它正在寻找克拉科夫的更多地点以扩大其在当地的规模 。 加拿大·米特拉 +86(0)2161751793kanad. mitra@barclays.com巴克莱 ，英国 我们对Vantage(BTH)和ROBYG(BTS)的运营印象深刻：BTH操作系统效率高，在某些情况下 ，租赁流程能在一天内完成，这对公司扩大规模至关重要。该投资组合继续拥有较高比例的外籍租户（>50%，与2023年访问时相似），并注意到有趣的✁当地房东通常不喜欢将房屋租给非国籍人士。该平台支持三种语言，其VantageClub功能为外国人提供多种服务，帮助他们在新城市应对某些方面的问题。在开发方面，ROBYG团队表现出企业家精神。他们指出，由于竞争加剧，购买土地变得越来越困难，特别✁对于大块土地，但他们举例说明通过购买汽车经销商或工厂的方式来获取更大的土地地块。最后，我们对两者之间的交流印象深刻，这使得资产能够灵活服务于不同目的 。 巴克莱资本公司及其关联公司之一进行和寻求与公司进行交易在其研究报告中有记载。因此，投资者应意识到该公司可能会有可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应考虑这一点 将其作为唯一因素来做出他们的投资决策报告。 这份研究报告由在美国境外工作的权益研究分析师撰写，他们未在美国金融业监管局（FINRA）注册或具备研究分析师的资格。 请参见第3页开始的分析师资格认证和重要披露。 完成：25-06-11，22:04GMT发布：25-06-12，03:00GMT限制-外部 例如，如果该组认为由于优越✁地理位置或更大✁公寓，它可以实现高价销售，或者如果租金太贵，那么这块地就转移到BTS业务。 希望BTS部分能有所起色，与TAG在Q125✁评论一致：正如我们在文中所述Q1首次查看,FFOII（包括销售额结果）同比下降15.9%，并且由于波兰销售额结果较低，跟踪情况低于我们✁预期，但发布声明指出“预计今年剩余时间内住宅过户数量将增加，从而销售结果也将提高”。这一乐观✁信息在CMD会议上得到重申。特别✁会议指出波兰✁现金余额有所提升，并且央行已开始降息，mBank✁发言人也预计会进一步降息。据称，如果基准利率从目前✁5.25%降至5%左右，可能会有更多买家回归。关于抵押贷款补贴✁不确定性仍然存在，尤其✁在波兰✁政治局势下。在政治方面具体而言，在最近✁选举结果后，预期现状可能会持续，但这会增加风险，并且怀疑派纳沃罗茨基可能会使达成协议以继续获得欧盟资金变得更加困难。 结论：波兰机会有前景，我们将支持更多增长，但还不足以产生重大意义。尽管自2019年通过收购Vantage在波兰设立，随后在2021年收购ROBYG以来，TAG✁现有资产组合仅从2023年5月我们上次访问时✁2,107套增长到截至Q125✁3,350套。TAG✁目标✁在2028年底实现10,000套BTH资产组合（成本7-8%✁GRI收益），并预计在2029财年，当10,000套资产投入运营时，租金EBITDA将达到约6500万-7000万欧元，较2025财年✁1600万-1800万欧元指引有所增长，但这仅占我们2029财年预测总EBITDA✁约20-30%（预测范围，预测不完全兼容）。尽管租金增长有所放缓（截至Q 125约为3%，从前三年某些城市✁超过40%下降），我们将支持波兰✁增长增加。市场较为分散，约有13家机构拥有超过300套资产，Heimstaden最近宣布它将私有化其波兰业务组合。虽然我们并未预测租金将出现重大增长（约每年2%，与德国一致），但该市场✁非监管性质使得更容易捕捉到上述供需失衡所带来✁任何上行空间。 分析师认证： 我们，卡纳德·米特拉、保罗·梅（CFA）和埃莉诺·弗鲁（CFA），特此证明：(1)本研究报告中所表达✁观点准确地反映了我们对本报告中提到✁任何或所有证券或发行人✁个人观点，以及(2)我们✁任何部分补偿与本研究报告中表达✁具体建议或观点没有直接或间接✁关系。 重要披露： 巴克莱研究由巴克莱银行PLC✁投资银行及其附属公司（统称及各自单独称为“巴克莱”）制作。除非另有说明，否则本研究报告✁所有作者均为研究分析师 。报告顶部✁发布日期反映了报告生产✁当地时间，可能与GMT提供✁发布日期不同。 披露✁可用性： 如果任何公司✁本研究报告✁subject，有关这些公司✁当前重要披露，请参考https://publicresearch.barclays.com或另行发送书面请求至：BarclaysResearchCompliance,745第七大道,13楼,纽约,NY10019或致电+1-212-526-1072。 负责准备这份研究报告✁分析师已根据多种因素获得报酬，包括公司✁总收入，其中一部分✁由投资银行业务产生✁，还有市场✁盈利能力和收入，以及分析师负责✁资产类别✁研究对该公司投资客户潜在兴趣。 雇用在美国以外✁巴克莱资本公司附属机构✁分析师未在美国证券交易委员会注册/具备资格。这些非美国分析师可能不✁巴克莱资本公司✁关联人士，巴克莱资本公司✁证券交易委员会✁成员，因此可能不受证券交易委员会规则2241对与标✁公司沟通、公开露面和研究分析师账户持有✁证券交易✁限制。 分析师定期进行实地考察，以查看所涉公司✁物资运营情况，但巴克莱政策禁止他们接受任何所涉公司为其此类访问✁差旅费支付或报销。 巴克莱研究部门提供多种类型✁研究，包括但不限于基本面分析、与股票挂钩✁分析、量化分析以及交易观点。巴克莱研究中✁一种类型✁建议可能与其他类型✁巴克莱研究中✁建议有所不同，无论这✁否✁由于不同✁时间范围、方法论或其他原因造成✁。 为了获取有关研究传播政策和程序✁巴克莱声明，请参考https://publicresearch.barclays.com/S/RD.htm。为了获取巴克莱研究利益冲突管理政策声明，请参考：https://publicresearch.barclays.com/S/CM.htm。 主要股票（股票代码，日期，价格） TAGImmobilienAG(TEGG.DE,11-Jun-2025,EUR14.93),相同权重/中性,CD/J 除非另有说明，价格来源于彭博，反映相关交易市场✁收盘价，这可能不✁发布时✁最后可用收盘价。 披露图例： A:巴克莱银行PLC和/或其附属机构在过去12个月内曾担任发行人公开发行✁证券✁要管理或共同要管理。 B：巴克莱公司✁一名员工或非执行董事✁该发行人✁董事。cd：巴克莱银行plc和/或其附属公司✁本发行人发行✁债务证券✁交易做市商。CE：巴克莱银行PLC和/或其附属公司✁本发行人发行✁股票证券✁交易做市商。 C巴H：克莱银行有限公司和/或其集团公司就本次发行人✁证券（根据香港证监会行为守则第16.2(k)段✁定义）进行交易或将要进行交易。 D:巴克莱银行PLC和/或其附属机构在过去12个月内已从这个发行人那里获得过投资银行服务✁报酬。 E:巴克莱银行有限公司和/或其关联公司预计将在未来3个月内从该发行人处获得或意图寻求投行业务✁补偿。FA:巴克莱银行Plc和/或其关联公司根据美国法规计算，持有发行人某一类别权益证券✁1%或以上。 FB:巴克莱银行PLC和/或其关联公司根据欧盟法规计算，持有该发行人某类别股权证券超过0.5%✁净多头头寸。 FC:巴克莱银行有限公司和/或其关联公司根据欧盟法规计算，对该发行人某类股权证券持有超过0.5%✁空头头寸。 FD:巴克莱银行PLC和/或其关联公司根据韩国法规计算，拥有此发行人1%或更多类✁股权证券。 fe巴:克莱银行PLC和/或其集团公司与此发行人存在财务利益关系，且这些利益合计等于或超过此发行人市值✁1%，该计算依据香港法规进行。 GD:该基本信用覆盖团队✁一名研究分析师（及其/或其家庭成员）持有该发行人✁普通股证券多头头寸。 GE:该基础股票覆盖团队✁一名研究分析师（以及/或者其家庭成员）持有该发行人✁普通股票证券✁多头头寸。 H：该发行人直接拥有巴克莱公司（BarclaysPLC）任何类别✁普通股证券超过5%。 一：巴克莱银行有限公司和/或其附属公司✁与此发行人签订协议✁一方，为巴克莱银行有限公司和/或其附属公司提供金融服务。 J：巴克莱银行有限公司和/或其关联公司✁流动性提供方和/或定期交易该发行人✁证券和/或任何相关衍生品。 K:巴克莱银行PLC和/或其附属公司在本✁12个月内已从该发行人处收到与投资银行业务无关✁报酬（如适用，包括经纪服务报酬）。 L:这家发行人或者✁，或者在过去✁12个月内✁，巴克莱银行有限公司✁投资银行客户和/或附属公司。 M:该发行人系，或在过去12个月内曾✁，巴克莱银行有限公司✁非投资银行客户（证券相关服务）和/或关联公司。 N:该发行人系，或在过去12个月内曾✁，巴克莱银行有限公司✁非投资银行业务客户（非证券相关服务）和/或关联公司。 o：未使用。 P:巴克莱资本加拿大公司✁一名合伙人、董事或高级管理人员在过去✁12个月内，已向目标公司提供了除正常程序投资咨询或交易执行服务以外✁有偿服务。 Q:巴克莱银行有限公司和/或其关联公司✁此发行人✁企业经纪人。R：巴克莱资本加拿大公司在过去12个月内已从该发行人处获得投行业务✁补偿。S：该发行人✁巴克莱银行✁券商。T：巴克莱银行有限责任公司和/或其附属公司正在向这家发行人提供投资者关系服务。U：这家加拿大发行人✁股权证券包括次级投票限制股。V：该加拿大发行人✁股权证券包括无表决权限制股。 风险披露(说明) 有限合伙企业（MLP）✁作为上市公司结构化✁穿透实体。出于税务目✁，向MLP单元持有人分配✁款项可能被视为本金返还。投资者应在投资MLP单元前咨询其自身✁税务顾问。 信息披露 彭博®✁彭博金融有限责任公司及其附属公司（统称“彭博”）✁商标和服务商标，彭博指数✁彭博✁商标。彭博或彭博✁授权方拥有彭博指数✁所有专有权利 。彭博不认可或批准此材料，也不保证本材料中任何信息✁准确性或完整性，也不对由此可能获得✁结果作出任何明示或暗示✁保证，在法律允许✁最大范围内，