公司深度研究：业务结构优化的头部央企，向国际投行进军

敬请参阅最后一页特别声明中国银河是综合实力领先的老牌央企，实控人为中央汇金，股东背景强大。公司经纪业务优势显著，投行、资管等弱势业务正在补短板，国际业务在东南亚区域处于绝对领先地位，2024年公司在马来西亚、新加坡、印度尼西亚和泰国的市场排名分别为第1、3、4和6。展望未来，中国银河有望成为业务结构均衡的国际投行。经纪业务：公司有营业部461家，排名第一，庞大的网点数量奠定了渠道优势，25Q1公司经纪业务净收入排名第6。2024年经纪业务净收入62亿元，在成交额较高的市场环境下，预计25-27年收入为75/80/84亿元，同比增长22%/6%/5%。②投行业务：公司的弱势业务之一，现董事长王晟曾在中金公司有20余年投行经验，加盟银河后带领投行做强团队、做大规模，24年银河股、债承销规模市占率分别提升0.3/0.8pct，25Q1投行业务净收入排名提升至第15。2024年投行业务净收入逆势增长至6.1亿元，在承销规模市占率提升的情况下，预计25-27年收入为6.7/7.2/7.7亿元，同比增长11%/7%/7%。③资管业务：公司的另一项弱势业务，25Q1收入排名第17。资管新规后银河金汇资管结构优化，2024年集合资管规模占比提升至72%，资管产品体系多元化。2024年公司资管业务净收入4.9亿元，在规模企稳、结构优化的情况下，预计25-27年收 入 为5.4/6.2/6.6亿元，同比增长10%/16%/6%。④信用业务：公司两融业务市占率约5%，25Q1利息净收入排名第2。2024年公司利息净收入38亿元，在两融余额提升的情况下，预计25-27年收入为39/41/43亿元，同比增长1%/6%/6%。⑤投资交易：25Q1中国银河投资净收入排名第5，金融资产规模十年复合增长率为35%。公司在固定收益投资方面具备优势，2024年债市表现好，中债-新综合财富指数上涨7.6%，公司大规模加仓债券，投资净收入增长50%至115亿元，预计未来金融资产规模稳步增长，25-27年收入为124/138/147亿元，同比增长8%/11%/7%。预计25-27年中国银河实现营收385/415/438亿元，同比增速9%/8%/6%，归母净利润114/128/138亿元，同比增速14%/12%/7%，BPS为10.86/11.68/12.57元。考虑到公司在逐步强化优势、补足短板，且是潜在的收并购标的，给予公司2025年1.8倍PB，对应目标价19.54元，首次覆盖给予“买入”评级。宏观经济大幅下行；权益市场大幅下行；公司改革效果不及预期。公司基本情况（人民币）项目营业收入(百万元)营业收入增长率归母净利润(百万元)归母净利润增长率每股净资产(元)ROE(归属母公司)P/B来源：公司年报、国金证券研究所9.0011.0013.0015.0017.0019.0021.00240611人民币(元)成交金额 12/2433,64435,4710%5%7,87910,0312%27%9.2010.127.52%8.30%1.841.67241211中国银河 12/23240911 投资逻辑：主要业务强优势，补短板：盈利预测、估值和评级风险提示 敬请参阅最后一页特别声明内容目录一、公司概况：实力领先的央企....................................................................41.1发展历程：大型A+H央企券商，亚洲网络布局广..............................................41.2股权结构：中央汇金控股，高管团队经验丰富................................................41.3经营概况：综合实力排名高，但结构有待优化................................................4二、业务拆解，强优势、补短板....................................................................62.1经纪业务：渠道网点众多，投顾队伍壮大....................................................62.2信用业务：两融市占率稳定，股质风险可控..................................................72.3投行业务：承销市占率提升，投行收入逆势增长..............................................82.4资管业务：收入占比低，但资管结构明显优化................................................92.5投资交易：金融资产规模稳步增长，固收具备优势...........................................102.6国际业务及金融科技：亚太区排名高，AI应用广泛...........................................11三、盈利预测与估值.............................................................................123.1盈利预测...............................................................................123.2投资建议及估值.........................................................................14四、风险提示...................................................................................14图表目录图表1：中国银河发展历程.......................................................................4图表2：中国银河主要股东持股情况（25Q1）.......................................................4图表3：中国银河收入结构.......................................................................5图表4：中国银河收入结构（剔除其他业务收入单项）...............................................5图表5：中国银河营业收入及同比增速.............................................................5图表6：中国银河归母净利润及同比增速...........................................................5图表7：中国银河杠杆倍数.......................................................................5图表8：中国银河盈利能力ROE....................................................................5图表9：25Q1上市券商ROE前十名.................................................................6图表10：25Q1末上市券商杠杆倍数前十名..........................................................6图表11：25Q1上市券商收入前十名................................................................6图表12：25Q1上市券商归母净利润前十名..........................................................6图表13：中国银河营业部数量....................................................................6图表14：中国银河代理买卖证券业务净收入及同比增速..............................................6图表15：中国银河代销金融产品收入及同比增速....................................................7 敬请参阅最后一页特别声明图表16：中国银河代销金融产品保有规模及同比增速................................................7图表17：中国银河投顾人数及同比增速............................................................7图表18：中国银河两融余额及市占率..............................................................8图表19：中国银河两融利息收入及同比增速........................................................8图表20：中国银河股票质押待回购余额及同比增速..................................................8图表21：中国银河股票质押业务平均履约保障比例..................................................8图表22：中国银河计提减值损失规模..............................................................8图表23：头部公司平均履约保障比例对比..........................................................8图表24：中国银河投行业务净收入及同比增速......................................................9图表25：中国银河投行业务收入占比低于上市券商..................................................9图表26：中国银河股权承销规模及市占率..........................................................9图表27：中国银河债权承销规模及市占率..........................................................9图表28：中国银河资管业务净收入及同比增速.....................................................10图表29：中国银河资管收入占比低于上市券商.....................................................10图表30：银河金汇管理规模及同比增速...........................................................10图表31：银河金汇资产管理结构.................................................................10图表32：中国银河金融资产规模及同比增速...............