特朗普政府将贸易谈判与美元、美债绑定，导致美元信用根基遭遇三重裂痕：价值观疏离、实力优势收窄、货币政策独立性受侵蚀。这导致美债传统避险资产属性崩塌，亚洲资金减持美债，日本养老金等机构调整美元敞口，叠加日元套息交易平仓潮，形成抛售压力放大器。
众议院通过“大漂亮法案”（OBBB），未来十年或增加约3万亿赤字，“支出在前、减支在后”模式推升美债供需压力。政府削减支出计划仅完成目标的8.75%，增收依赖AI等长期变量，财政可持续性遭市场质疑。
美债期限溢价持续抬升，反映需求和供给均存在担忧。需求动摇背后是美元信用的变化，供给则开始计入无法顺利减赤所带来的潜在增发预期。美债信用担忧上升是慢变量，本质是美国政府的偿债能力。关税收入对美国财政总收入贡献非常有限，无法匹配高利率背景下的利息支出。特朗普发动关税战的深层动机是化债，将美元美债作为谈判工具，促成亚洲货币升值预期，亚洲资金主动减少美债敞口。
OBBB过会、DOGE淡化，重燃财政担忧。OBBB法案在10年维度带来的增量赤字约为3万亿美元，未来2-3年美国财政赤字可能进一步爬升至GDP的7%。特朗普政府削减支出计划进展缓慢，全年削减额可能远低于计划目标。
“美国例外论”与“美式价值观”出现裂痕，动摇美元信用根基。特朗普政府否定“普世价值输出”，与传统盟友意识形态分歧扩大。中国DeepSeek时刻及印巴冲突揭示的美军事优势弱化，动摇美国例外论。美国货币政策独立性受侵蚀，政府施压美联储降息“化债”，削弱市场对货币主权信任。
美债作为全球资产的“定价锚”发生动摇，对资产配置产生影响。市场对美国负面消息的定价更为充分，美国ETF基金净流入下降。美债避险属性弱化导致其与美股相关性紊乱，传统股债组合策略失效，需转向依赖行为金融分析的“反脆弱”配置（如增持黄金）。美债抛售反噬美国经济，推高实体融资成本、加剧财政负担并放大金融脆弱性，或增加美股触发“戴维斯双杀”的可能性，而美联储货币政策在非经济因素驱动的美债抛售中亦可能陷入两难。
全球资金正在进行新一轮“再平衡”，主题是非美资产和另类资产。主权资金加码多元化资产配置，其中首要的增配资产就是黄金。跨国金融机构也在分散化组合，如PIMCO低配超长期美债、青睐中短期美债和非美债券，桥水基金扩大非美市场和大宗商品敞口，贝莱德相对看好日本与欧洲投资级公司债。即使短期内大规模抛售美债的可能性不大，部分资产类别已经具备较强的“确定性”，如德国长期主权债券、铜、黄金与比特币等另类资产。
风险提示：
- 若特朗普以关税为手段有效增加了财政收入，可能缓解赤字压力并减少新债发行规模，短期提振市场信心并支撑美债价格。
- 若美国政府减少支出幅度超预期，可降低债务发行需求，缓解美债供给过剩压力，并重新增强投资者对美债偿付能力的信任，吸引部分资金流入。
- 若美联储超预期降息，则可能从收益率曲线的短端入手，降低长期美债收益率；同时宽松货币政策缓解市场流动性压力，刺激机构增持美债以对冲经济衰退风险。
