行业营收、业绩表现承压，海外业务快速发展，2025年经营指标有望改善

2025年06月10日 建筑 行业营收/业绩表现承压，海外业务快速发展，2025年经营指标有望改善 行业专题 证券研究报告投资评级领先大市-A维持评级 2024/2025Q1建筑行业经营承压，非传统建筑板块韧性突出。受下游地产需求持续下行和地方财政压力影响，剔除ST标的，2024年建筑装饰（SW）行业合计营业收入yoy-3.81%，合计归母净利润yoy-14.59%， 归母净利润下滑幅度大于营收下滑幅度主要因行业期间费用率提升+减值损失增加。在化债推进下，2024Q4，建筑装饰行业营收增速为-1.69%，较前三季度增速（yoy-4.67%）大幅收窄。各子板块表现呈现分化，其中非传统建筑领域经营韧性突出，如化学工程、国际工程、钢结构等，其下游主要和化工资本开支、海外建设需求和制造业资本开支相关，受传统基建和房地产需求影响相对较小，2024年化学工程板块营收/业绩分别yoy+4.43%/yoy+5.77%，国际工程板块营收yoy-10.34%,但盈利改善，归母净利润yoy+5.51%。2025Q1建筑装饰行业营业收入yoy-6.17%，归母净利润yoy-9.41%，一季度通常为建筑行业项目开工和回款淡季，且今年节后开复工时间晚于去年同期，行业经营同比下滑。 八大央企市占率提升，出海业务表现亮眼。2024年，八大建筑央企合计营业收入yoy-3.55%，占建筑板块比重约80.31%；合计归母净利润yoy-11.70%，占建筑行业比重为83.14%。除中国交建（yoy+1.74%）外，其余4家传统基建央企营收均同比下滑，受传统基建需求影响，5家传 统基建央企归母净利润均同比下滑，非传统建筑央企中，中国化学和中国能建营收/业绩均实现个位数逆势稳健增长。2024年八大央企新签订单合计额16.43万亿元（yoy-1.32%），占建筑业新签订单的比重同比提升1.92pct至48.68%，较2017年市占率提升20.05pct，行业集中度提升趋势持续。2024建筑央企合计海外营收yoy+10.05%，表现较为亮眼，海外新签订单总额达1.86万亿元（yoy+15.44%），占整体新签订单比重为11.29%（同比+1.64pct）。2025Q1，传统基建央企中，中国建筑经营韧性十足，营收和归母净利润均实现同比正向增长，分别yoy+1.10%和0.61%；此外，主营非传统建筑业务的中国化学和中国能建归母业绩增速突出，分别yoy+18.77%、8.83%。 行业毛利率相对稳定，费用率/减值影响净利率表现。2024年，建筑装饰行业毛利率10.92%，同比+0.02pct，维持2023年同比修复态势，其中工程咨询服务和国际工程板块毛利率水平表现靠前，国际工程、化学工程和装修装饰板块毛利率改善明显，分别同比 +2.51pct/+0.74pct/+0.66pct。2024年，建筑装饰行业整体期间费用率6.30%，同比+0.19pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比 +0.04pct/+0.05pct/+0.10pct/持平，除装修装饰（同比-0.34pct）板块外，其余子板块费用率均同比增加。2024年，建筑装饰行业资产+信用减值损失为1034亿元，同比增加63.69亿元（yoy+3.47%）。2024年，建筑装饰行业销售净利率为2.62%，同比-0.31pct，主要系期间费用率 首选股票 目标价（元）评级 建筑 沪深300 36% 26% 16% 6% -4% -14% 2024-062024-102025-022025-06 行业表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.3 1.2 2.6 绝对收益 2.3 -0.3 11.4 董文静 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 陈依凡分析师 SAC执业证书编号：S1450524080001 chenyf4@essence.com.cn 相关报告三峡水运新通道项目启动招 2025-06-09 投标，建议关注水利建设投资机会建筑业项目施工持续提速， 2025-06-02 逆周期调节力度有望加大基建投资增速环比收窄，水 2025-05-26 利投资表现亮眼专项债发行持续高位，行业 2025-05-19 基本面有望改善降准降息助力流动性宽松， 2025-05-12 静待后续财政发力 和信用减值损失同比提升。2024年，建筑装饰行业净资产收益率（ROE）为7.29%，同比下降1.88pct，主要由于销售净利率和总资产周转率下降所致，ROE水平靠前的为国际工程（10.78%）、化学工程（9.74%）和房屋建设（9.23%）板块。 2024/2025Q1建筑行业经营性现金流同比减少，2024Q4央企经营性现金流大幅改善。2024年，建筑装饰行业经营性现金流净额为1122.95亿元，同比减少518.75亿元（yoy-31.60%）。传统建筑工程板块项目回 款承压，基建市政工程板块经营性现金流为497.79亿元，同比减少 526.75亿元（yoy-51.41%），房屋建设板块经营性现金流同比减少53.54亿元；钢结构、工程咨询服务和园林工程板块经营性现金流同比改善幅度较大，分别同比+26.81亿元、25.29亿元和22.80亿元。2024Q4建筑央企经营性现金流大幅改善，同比高增39.89%，化债力度加大叠加企业加强回款所致。2024年，中国建筑、中国电建、中国中冶、中国能建和中国交建经营性现金流均同比改善，中国铁建经营性现金流同比- 518.36亿元。目前，多数央企持续收缩PPP等投资业务规模并加强回款管理，叠加地方政府化债力度持续加大，以及央企自身指标要求，未来其经营性现金流表现值得期待。 投资建议：2024年，受地方财政和地产行业下行影响，建筑板块经营整体承压，营收和业绩均同比下滑。建筑央企仍为行业重要担当市占率提升趋势明显，在2024年化债背景下，2024Q4经营性现金流改善明显，同时海外业务发展亮眼。在央企市值管理持续推进背景下，未来或更关 注经营指标和市场回报改善，驱动估值提升。非传统建筑板块，如化学工程、国际工程受益下游需求景气度和商业模式等影响，经营韧性较强，成长性优于其他板块表现。2025年，财政政策定调较为积极，随化债措施逐步落地，政府投资在建项目实施进度有望提速，工程付款改善可期，同时新建项目投资资金/资源空间释放，助力创造基建投资增量需求。此外，基于发展战略角度，在“一带一路”沿线国家的业务布局投入力度或加大，海外工程建设释放市场需求增量。随基建资金逐步落实和地方政府化债政策持续推进，叠加市值管理、国企改革和鼓励分红持续推进，估值有望提升，行业基本面和公司经营指标有望改善。建议关注低估值基建龙头、基建设计龙头和国际工程优质标的： 建议关注低估值基建龙头、基建设计龙头和国际工程优质标的：1）低估值建筑央企：基建投资资金端支持力度大，叠加化债政策持续推进实施，全年基建投资有望稳健增长，建筑央企经营指标有望改善，央企市值管理驱动破净建筑央企价值提升。建议关注：中国建筑、中国交建、中国铁建、中国中铁、中国中冶。 2）商业模式占优且布局低空经济的央国企基建设计标的：中交设计、地铁设计、深城交。 3）出海优质龙头：美国征收对等关税背景下，一带一路或存发展机遇，建议关注海外业务占比高，海外订单持续增长，海外细分领域竞争力突出的国际工程服务商：中材国际、中钢国际 风险提示：政策实施不及预期、经济下行风险、固定资产投资下滑、地产回暖不及预期、地方财政增长缓慢风险、统计样本只能一定程度反映板块全貌等。 内容目录 1.营收/业绩端：2024/2025Q1建筑行业经营承压，非传统建筑板块和海外表现亮眼7 1.1.化债驱动2024Q4行业营收改善，非传统建筑板块表现占优7 1.1.1.建筑行业整体表现承压，化债驱动2024Q4营收提速7 1.1.2.非传统建筑板块韧性突出，化学工程板块表现亮眼8 1.2.八大央企营收/业绩同比下滑，海外业务表现优于整体9 2.盈利端：费用率/减值致24年净利率承压，国际工程/化学工程盈利能力持续提升11 2.1.毛利率：毛利率相对稳定，国际工程/化学工程/装修装饰毛利率持续改善11 2.2.费用率：期间费用率有所提升，园林工程费用率位居板块首位13 2.3.净利率：费用率和减值损失影响行业净利率，国际工程/化学工程净利率持续提升 .........................................................................15 2.4.ROE：行业整体ROE同比下降，国际工程ROE表现靠前17 3.经营质量：化债驱动2024Q4央企经营性现金流改善，国际工程板块负债率下降19 3.1.经营性现金流：2024年/2025Q1同比减少，2024Q4央企现金流大幅改善19 3.2.资产负债率：2024年行业负债率同比提升，国际工程板块负债率控制有效21 4.行业投资观点：2025年财政定调积极，基建央企指标或迎修复，海外业务助力长期发展 .............................................................................22 4.1.2025年积极财政定调明确，基建投资资金保障充足22 4.2.集中度提升趋势明显，央企竞争力有望持续提升23 4.3.出海业务长期发展动力，海外营收和新签订单提速24 4.4.央企市值管理持续推进，看好央企指标改善和市场回报27 5.投资建议及重点关注标的业绩预测28 6.风险提示29 图表目录 图1.2020-2024年建筑装饰行业营收及YOY（亿元，%）7 图2.2020-2024年建筑装饰行业归母净利润及YOY（亿元，%）7 图3.2023Q1-2025Q1各季度建筑行业营收及YOY（亿元，%）8 图4.2023Q1-2025Q1各季度建筑行业归母净利润及YOY（亿元，%）8 图5.2023-2024年建筑装饰子板块营收YOY（%）8 图6.2023-2024年建筑装饰子板块归母净利润YOY（%）8 图7.2024Q1/2025Q1建筑装饰子板块营收YOY（%）9 图8.2024Q1/2025Q1建筑装饰子板块归母净利润YOY（%）9 图9.2020-2024年八大央企合计营业收入及yoy（亿元，%）10 图10.2023-2024年八大基建央企个股营收yoy（%）10 图11.2020-2024年八大基建央企合计归母净利润及yoy（亿元,%）10 图12.2023-2024年八大基建央企个股归母净利润yoy（%）10 图13.2024Q1/2025Q1八大基建央企个股营收及增速（亿元，%）11 图14.2024Q1/2025Q1八大基建央企个股归母净利润及增速（亿元，%）11 图15.2012-2024年建筑央企板块海外营收及增速（亿元，%）11 图16.2012-2024年国际工程板块海外营收及增速（亿元，%）11 图17.2020-2024年建筑装饰行业毛利率（%）12 图18.2023-2024年建筑装饰行业子板块毛利率（%）12 图19.2020Q1-2025Q1建筑装饰行业毛利率（%）12 图20.2024Q1/2025Q1建筑装饰行业子板块毛利率（%）12 图21.2023-2024年建筑央企个股毛利率（%）13 图22.2024Q1/2025Q1建筑央企个股毛利率（%）13 图23.2023-2024年国际工程板块个股毛利率（%）13 图24.2024Q1/2025Q1国际工程板块个股毛利率（%）13 图25.2020-2024年建筑装饰行业期间费用率（%）14 图26.2023-2024年建筑装饰行业子板块期间费用率（%）14 图27.2020Q1-2025Q1建筑装饰行业期间费用率（%）14 图28.2024Q1/2025Q1建筑装饰行业子板块期间费