“软硬兼具”的高端PCB龙头，AI算力需求带来超预期增长空间

公司近一年市场表现 投资要点： 国内高端PCB龙头，多层板/HDI板技术领先，通过收购形成“软硬兼具”布局。公司作为PCB硬板龙头，经过近二十载行业深耕，积累了深厚的技术与经验，公司多层板和HDI板技术行业领先，目前24层6阶HDI产品和32层高多层板已实现大批量出货，并具备70层高精密多层线路板、28层8阶高密度互连HDI板量产能力。公司产品广泛应用于大数据中心、人工智 能、汽车电子、工业互联等领域，并和英伟达、特斯拉、AMD、微软等国内 外知名品牌保持长期合作。2023年，公司通过收购PSL切入PCB软板业务， 请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1 公司研究/深度分析 2025年6月9日 “软硬兼具”的高端PCB龙头，AI算力需求带来超预期增长空间 买入-A(首次) 胜宏科技（300476.SZ） PCB 市场数据：2025年6月6日 收盘价（元）： 100.20 总股本（亿股）： 8.63 流通股本（亿股）： 8.55 流通市值（亿元）： 856.92 基础数据：2025年3月31日 每股净资产（元）：11.51 每股资本公积（元）：3.79 每股未分配利润（元）：5.51 资料来源：最闻 分析师：高宇洋 执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 研究助理：董雯丹 邮箱：dongwendan@sxzq.com 形成“软硬兼具”的产品布局。 算力需求爆发+汽车电动化、智能化、轻量化驱动PCB行业快速增长，高附加值产品需求旺盛。服务器方面，算力需求增加带来AI服务器中的PCB用量大幅提升，其中新增GPU模组的相关PCB产品会是主要价值增量，同时，AI服务器高速传输需求和总线标准提高带动PCB规格及材料双重升级。英伟达GB200系列的升级有望带动PCB单机价值量进一步提升。汽车电子方面，汽车电气化、智能化和轻量化趋势推动汽车单车PCB价值量显著提升，鉴于汽车对数据传输的可靠性的要求不断提高，车用PCB中高频PCB、HDI板、FPC等中高阶PCB应用不断增长。根据Prismark，2024—2028年，全球PCB行业产值将以5.4%的年复合增长率成长，到2028年预计超过900亿美元。随着电子产品对PCB板的高密度、高精度、高性能要求更加突出，未来多层板、HDI板、封装基板等高端PCB产品的需求增长将日益显著。 公司在产品、客户、产能三端发力，AI算力需求带来超预期增长空间。产品方面，公司收购PSL形成“软硬兼具”布局，随着公司产品结构不断丰富，有助于提升公司整体竞争力，并提升公司市场份额。随着高阶HDI线路板、高端多层、高频高速等高附加值产品的占比不断提升，公司产品结构逐步优化。客户方面，公司紧密绑定优质客户，和英伟达、特斯拉、AMD、微软等国内外知名品牌保持长期深度合作，长期的合作基础为公司HDI板进入大客户供应链建立壁垒，使得公司充分受益于英伟达AI服务器出货量的快速增长。产能方面，公司积极完善产能布局，规划国内国外产能双重保障。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2025-2027年归母公司净利润 46.50/65.81/81.49亿元，同比增长302.8%/41.5%/23.8%，对应EPS为 5.39/7.63/9.45元，PE为18.6/13.1/10.6倍。公司作为PCB硬板龙头，受益于 AI服务器需求增长带来的高端PCB需求增长，公司板顺利导入大客户并占据 优势份额，首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示：AI算力需求不及预期风险；原材料价格变动风险；汇率波动风险；宏观经济波动风险。 财务数据与估值： 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 7,931 10,731 19,180 25,134 29,831 YoY(%) 0.6 35.3 78.7 31.0 18.7 净利润(百万元) 671 1,154 4,650 6,581 8,149 YoY(%) -15.1 72.0 302.8 41.5 23.8 毛利率(%) 20.7 22.7 34.4 36.1 37.1 EPS(摊薄/元) 0.78 1.34 5.39 7.63 9.45 ROE(%) 8.8 12.9 34.9 33.4 29.5 P/E(倍) 128.8 74.9 18.6 13.1 10.6 P/B(倍) 11.3 9.7 6.5 4.4 3.1 净利率(%) 8.5 10.8 24.2 26.2 27.3 资料来源：最闻，山西证券研究所 目录 1.胜宏科技：PCB硬板龙头，AI助力业绩爆发式增长6 1.1深耕PCB近二十载，终成PCB行业龙头6 1.2受益AI战略布局，25Q1业绩爆发式增长9 2.算力需求爆发+汽车三化驱动PCB行业高增11 2.1算力需求爆发推动AI服务器PCB量价齐升11 2.2电动化、智能化、轻量化驱动车用PCB价值量增长14 2.3PCB迎来新一轮成长周期，高附加值产品需求旺盛17 3.横向并购完成软硬布局，高端PCB深度受益大客户放量19 3.1产品端：形成“软硬兼具”布局，产品结构高端化19 3.2客户端：坚持创新驱动，紧密绑定优质客户21 3.3产能端：产能持续释放，经营效率稳步提高23 4.盈利预测与投资建议25 4.1盈利预测25 4.2投资建议26 5.风险提示26 图表目录 图1：PCB硬板龙头的二十年发展之路7 图2：HDI板业务发展迅猛8 图3：公司股权相对集中（截至2025年一季度）8 图4：25Q1公司营收同比大幅增长（单位：亿元）9 图5：25Q1公司净利润同比大幅提升（单位：亿元）9 图6：2025年一季度公司毛利率和净利率均有显著提升10 图7：公司费用率整体控制良好10 图8：2025年AI服务器产值比例进一步提升11 图9：传统服务器中的PCB应用12 图10：DGXA100GPU板组PCB分解12 图11：AI服务器用的PCB层数和CCL材料需求12 图12：各等级CCL材料价格12 图13：GB200中的Bianca板13 图14：GB200中的NVLinkSwitch板13 图15：NVL72overpass和背板连接示意图13 图16：overpass分电源（红）和板外飞线（蓝）13 图17：GB300的Cordelia设计14 图18：PCB在汽车电子中的应用15 图19：全球车用PCB产值（单位：亿美元）15 图20：传统汽车PCB应用15 图21：新能源汽车PCB应用15 图22：智能驾驶渗透率16 图23：FPC在BMS中的渗透率17 图24：全球历年PCB产值预测17 图25：PCB成本结构18 图26：2024年全球PCB下游应用占比18 图27：2024年-2029年全球PCB产值复合增长率预测（按下游应用领域分）18 图28：2024年全球各PCB产品产值占比19 图29：2024-2029年全球各PCB产品CAGR预测19 图30：MFS八大市场板块20 图31：公司产品均价持续增长21 图32：公司紧密绑定优质客户22 图33：公司建成工业互联网智慧工厂24 表1：公司主要产品及其应用领域6 表2：不同等级自动驾驶所需的摄像头和雷达数目16 表3：公司多层板技术路径20 表4：公司HDI板技术路径21 表5：胜宏科技在AI领域的研发项目（截至2024年）22 表6：公司扩产项目23 表7：2021-2027年公司业绩拆分及盈利预测25 表8：2023-2027年公司财务数据26 表9：可比公司估值26 1.胜宏科技：PCB硬板龙头，AI助力业绩爆发式增长 1.1深耕PCB近二十载，终成PCB行业龙头 胜宏科技是PCB硬板龙头。公司主要从事高精密多层板、HDI板、FPC和软硬结合板的研发、生产和销售，产品广泛应用于新能源、汽车电子（新能源）、新一代通信技术、大数据中心、人工智能、工业互联等领域。经过多年蓄力深耕，公司积累了深厚的技术与经验，在行业内保持着优势地位，多年连续入围全球百强印制电路板百强企业名单。随着公司业务快速增长，公司精准快速把握客户需求，与全球160多家顶尖企业建立了长期稳定的合作关系，并及时调整客户和产品结构，进一步提升高端产品在公司份额和市场占有率。 表1：公司主要产品及其应用领域 应用领域 主要产品 图示 计算机及周边 高密度多层板、金手指板 汽车电子 普通多层板、HDI、HLC、FPC以及Rigid-Flex产品 服务器 多阶HDI、高多层板、高频高速板 电源 厚铜板、多层板 网络通信 双面板、多层板、高频高速板、厚铜板 消费类电子 双面板、多层板、柔性板、刚挠结合板 工控医疗安防 软板、多层板 LED HDI小间距LEDPCB 资料来源：公司官网，2022、2023年年报，公司招股书，山西证券研究所 稳扎稳打，战略蓝图不断拓展。2003年公司前身胜华电子成立，2006年胜宏科技（惠州）有限公司成立并规划筹建“百亿园区”项目，2008年“百亿园区”第一期投产，月产能达5万平米。2009-2015年公司加强技术研发投入，通过多项行业认证。2015年公司于深交所创业板上市。2016年公司启动新能源汽车及物联网用线路板定增项目，着力产品多元化发展。2019年公司HDI板事业部投产，布局不断延伸。2020年公司5G事业部高端产品产能逐步释放。2021年公司多层板事业部产能突破50万m²，并通过受让科发富鼎财产正式切入半导体领域。2022年公司实现4阶HDI及高多层的产品化并加速布局6阶HDI产品。2023年公司成功收购PoleStar，并间接持有MFSTechnology公司及其所属子公司，正式进军软板业务，形成“软硬兼具”的产品布局。2024年度公司成功并购APCBElectronics(Thailand)Co.,Ltd，完成泰国制造基地布局。 图1：PCB硬板龙头的二十年发展之路 资料来源：公司官网，2016-2017年、2020-2024年年报，山西证券研究所 公司PCB硬板产品包括双面板、多层板和HDI，其中，多层板和HDI板营收占比较高。2018-2020年公司多层板收入占比最高，维持70%以上，双面板的占比相对较低约15%-20%。自2019年HDI板事业部投产之后，HDI产品收入在2020年出现了较大的涨幅，占比从3.2%提升至7.9%。2023年以来，公司精准把握AI算力技术革新与数据中心升级浪潮带来的历史新机遇，深耕新作国际头部大客户，高阶HDI、高频高速PCB产品快速出货，实现大规模量产。目前，公司多层板和HDI板营收占比较高，未来HDI占比有望进一步提升。 图2：HDI板业务发展迅猛 资料来源：胜宏科技2021年度向特定对象发行股票募集说明书（申报稿），wind，山西证券研究所 公司股权结构相对集中，实际控制人为董事长陈涛。公司董事长陈涛、董事刘春兰与董事何连琪三人通过间接持股的方式，合计控制公司34.15%股份，其中陈涛与刘春兰为夫妻关系。董事长陈涛持有深圳市胜华欣业投资有限公司90%股份和胜宏科技集团（香港）有限公司70%股份，通过信托等资产管理方式控制公司，为公司实际控制人。同时，为顺应区域化、周边化、本地化的全球供应趋势，公司积极开展全球布局，在新加坡、泰国、马来西亚、越南、中国台湾、欧洲等多地设立子公司和办事处。 图3：公司股权相对集中（截至2025年一季度） 资料来源：2024年年报，wind，山西证券研究所 1.2受益AI战略布局，25Q1业绩爆发式增长 受益AI战略布局，公司25Q1业绩呈爆发式增长。2024年公司实现营业收入107.31亿元，同比增长35.31%，实现归母净利润11.54亿元，同比增长71.96%；25Q1公司实现营业收入43.12亿元，同比增长80.31%，环比增长42.15%，实现归母净利润9.21亿元，同比增长339.22%，环比增长136.17%。25Q1公司业绩呈爆发式