海外加速增长或驱动下半年迎来收入拐点；上调至买入

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元7.06 目标价 美元8.30↑ 潜在涨幅 +17.6% 2025年6月6日 挚文集团(MOMOUS) 海外加速增长或驱动下半年迎来收入拐点；上调至买入 基于优于预期的海外业务增长及营销费用管控，我们上调2025年收入预期 5%，并上调2025年经调整净利润预期13%至14亿元。基于7倍2025年市盈 率，上调目标价至8.3美元（原为7.2美元）。海外业务加速增长，短期拖累利润率，但长期随业务规模扩张，利润率有较大优化空间，看好长期利润释放，上调评级至买入。公司市值约12亿美元，低于2024年1季度末净现金14 个股评级 买入↑ 1年股价表现 MOMOUS 亿美元，并维持稳定股东回馈，股价下行空间有限。 1季度业绩超预期。2025年1季度收入25.2亿元（人民币，下同），同比降2%，略超市场预期4%，主要受益于增长快于预期的海外业务。毛利率同比降3.5个百分点，主要因低毛利的海外收入占比提升。经调整净利润 4.0亿元，好于市场预期的2.7亿元，部分受益于探探渠道优化及营销效率 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% MSCI中国指数 提升。陌陌主站仍受社交消费情绪偏软影响，付费用户环比减少150万， 探探则因收缩低ROI获客投入及产品调整，付费用户环比减6万。海外收入加速扩张，同比增72%，收入占比提升至16%，受益于Soulchill以及其 他新产品的快速增长。 展望：我们预计2025年2季度收入同比降3%，陌陌主站继续承压，探探持续优化用户体验，海外新业务拓展地区渗透、强化本地化运营及玩法创新，预计2季度海外新业务继续加速扩张，下半年或带动总收入恢复正增长。考虑收入结构变化或继续影响毛利率，我们预计2025年毛利率37%，同比降2.1个百分点。 6/2410/242/256/25 资料来源:FactSet 股份资料 盈利预测变动 52周高位(美元) 8.15 52周低位(美元) 5.27 市值(百万美元) 1,158.48 日均成交量(百万) 2.25 年初至今变化(%) (8.43) 200天平均价(美元) 6.75 资料来源:FactSet 赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1083935332谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1083935330 —————2025E——————————2026E——————————2027E————— 人民币百万新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动 营业收入 10,485 10,015 5% 10,724 10,194 5% 11,090 10,465 6% 增值服务 10,330 9,866 5% 10,570 10,043 5% 10,934 10,313 6% 其他 155 149 4% 154 151 2% 156 153 2% 经调整毛利润 3,871 3,630 7% 3,827 3,724 3% 3,891 3,857 1% 经调整毛利率 36.9% 36.2% 0.7ppts 35.7% 36.5% -0.8ppts 35.1% 36.9% -1.8ppts 经调整经营利润 1,415 1,217 16% 1,400 1,290 9% 1,418 1,362 4% 经调整经营利润率 13.5% 12.2% 1.3ppts 13.1% 12.7% 0.4ppts 12.8% 13.0% -0.2ppts 经调整归母净利润 1,404 1,239 13% 1,427 1,354 5% 1,456 1,409 3% 经调整归母净利率 13.4% 12.4% 1.0ppts 13.3% 13.3% 0.0ppts 13.1% 13.5% -0.3ppts 资料来源：FactSet，公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1083935333 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1083935334 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:探探MAU图表2:陌陌/探探QPU (百万)探探 26 24 2525 23 272726 25 20 21 182017 16 14141312 1111 30 25 20 15 10 5 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24 1Q25 0 (百万)10.0 8.68.99.09.09.19.39.38.98.68.6 8.4 7.87.87.97.87.47.17.2 6.9 5.7 4.23.94.13.83.5 4.2 3.12.92.52.4 2.22.01.71.61.41.4 1.21.11.00.90.90.8 8.0 6.0 4.0 2.0 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24 1Q25 0.0 陌陌探探 资料来源：公司资料，交银国际*MAU为当季度最后一个月数值资料来源：公司资料，交银国际 图表3:海外收入占比持续提升 占总收入比 16% 12% 14% 9% 10% 6% 6% 7% 8% 500 400 300 200 100 海外收入(百万元人民币)YoY 49% 48% 51% 38% 316 357 415 162 186 214 236 241 256 72% 80% 60% 40% 20% 00% 1Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q25 资料来源：公司资料，交银国际 图表4:2025年1季度业绩回顾 (百万人民币) 1Q24 4Q24 1Q25 环比 (%) 同比(%) 交银国际预测 差异 (%) 点评 总收入 2,560 2,636 2,521 -4 -2 2,446 3315 08 -3-4-9 2043 30-275776 39677969 海外业务加速扩张，同比+73%受海外业务占比提升影响营销费用占收入比13%，同比提升1.6个百分点 增值服务 2,533 2,592 2,490 -4 -2 2,419 其他 28 45 31 -31 12 27 收入成本 (1,503) (1,725) (1,569) -9 4 (1,563) 毛利 1,057 912 952 4 -10 883 毛利率(%) 41 35 38 36 运营费用 (617) (683) (665) -3 8 (684) 研发 (192) (223) (196) -12 2 (204) 营销 (293) (317) (329) 4 12 (362) 管理 (131) (144) (141) -2 7 (117) 运营收入 460 237 299 27 -35 209 运营利润率(%) 18 9 12 9 税前利润 548 277 389 40 -29 300 所得税费用 (558) (89) (70) -21 -87 (97) 净利润 (9) 188 319 70 -3,590 203 归属陌陌的净(亏损)利润 5 187 358 91 6,806 203 净利润率(%) 0 7 14 8 调整后经营利润 515 280 345 23 -33 248 调整后经营利润率(%) 20 11 14 10 调整后净利润 60 230 404 75 575 242 调整后净利润率(%) 2 9 16 10 摊薄每股收益(元) 0.0 1.1 2.1 96 7,672 1.2 调整后摊薄每股收益(元) 0.3 1.3 2.3 80 661 1.4 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表5:挚文集团财务数据及预测 (百万人民币) 2Q24 1Q25 2Q25E 环比 (%) 同比 (%) 2024 2025E 2026E 2027E 总收入 增值服务其他 彭博一致预期收入成本毛利毛利率(%) 研发营销管理 运营费用运营收入运营利润率(%)税前利润 所得税费用 净利润归属陌陌的净(亏损)利润净利润率(%)调整后毛利润调整后毛利润率(%)调整后经营利润调整后经营利润率(%)调整后净利润调整后净利润率(%)彭博一致预期摊薄每股收益(元)调整后摊薄每股收益(元) 2,6912,64843(1,596)1,09641 (193)(365)(121)(679) 425 16 489 (103) 386398 15 1,09741 477 18 449 17 2.12.4 2,5212,49031(1,569)95238 (196)(329)(141)(665) 299 12 389(70)31935814 954 38 345 14 404 16 2.12.3 2,623 4 -3 10,563 10,485 10,724 11,090 2,577 4 -3 10,416 10,330 10,570 10,934 46 49 7 147 155 154 156 2,532 10,136 10,410 10,831 (1,640) 4 3 (6,447) (6,622) (6,904) (7,206) 984 3 -10 4,116 3,864 3,820 3,884 38 39 37 36 35 (171) -13 -12 (804) (741) (736) (751) (363) 10 0 (1,330) (1,423) (1,442) (1,469) (116) -18 -5 (508) (497) (475) (486) (650) -2 -4 (2,642) (2,661) (2,653) (2,705) 344 15 -19 1,533 1,226 1,207 1,218 13 15 12 11 11 434 12 -11 1,825 1,575 1,647 1,678 (102) 45 0 (845) (398) (412) (420) 332 4 -14 980 1,177 1,235 1,259 332 -7 -17 1,040 1,215 1,233 1,257 13 10 12 11 11 986 3 -10 4,123 3,871 3,827 3,891 38 39 37 36 35 392 13 -18 1,726 1,415 1,400 1,418 15 16 13 13 13 379 -6 -16 1,233 1,404 1,427 1,456 14 12 13 13 13 315 1,230 1,395 1,444 1.9 -6 -8 5.6 7.2 7.4 7.5 2.2 -5 -6 6.7 8.3 8.0 8.0 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表6:挚文集团（MOMOUS）目标价及评级 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表7:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 85.85 99.00 15.3% 2025年05月22日 广告 9899HK 网易云音乐 买入 226.00 240.00 6.2% 2025年06月03日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 17.78 19.00 6.9%