新兴市场高波动性待售：巴克莱美国股票衍生品策略提供每周监测报告，每周四发布，通过利用一系列专有分析工具，帮助投资者追踪压力来源并评估ETF市场情绪。

99%92%85%72%87%69%87%78%93%65%72%55%29%58%26%10%71%17%29%17%80%65%71%46%100%96%98%77%85%68%69%78%2%62%37%51%61%27%75%81%23%75%37%42%40%60%33%44%100%79%87%84%92%77%79%81%88%95%28%25%41%33%7%37%18%13%47%32%52%38%48%53%98%80%51%63%47%56%54%38%80%29%14%21%12%21%16%13%23%14%12%12%--7%25%33%91%86%76%93%77%96%71%70%59%71%55%52%56%57%66%48%51%62%55%58%52%53%65%73%ETF指南针国际股票利率2m/6m TS 2m50d IV IV-RVGLD (金)ComdtyIV与Indx跨栏 98%87%79%78%78%73%72%69%64%64%41%41%40%39%38%38%37%36%36%32%56%44%48%50%最富有卷最低价卷流行套期保值选项VolScore 全球股票衍生品策略斯特凡诺·帕斯卡莱+1 212 526 7983 stefano.pascale@barclays.com BCI，美国Riddhiman Dass+1 212 526 0850 riddhiman.dass@barclays.com BCI,美国知远·范 +1 212 526 5530 zhiyuan.fan@barclays.com BCI，美国 关键波动率指标的每周变化2025年6月5日图 2。短期波动率的美国股票和商品与长期波动率相比略有下降；Separately, 股票和信贷的偏斜度有所平缓ETF 成交量/偏度/成交量期限结构/标准化持仓量平均值（跨资产类别平均值为美国股票、国际股票、利率、信贷和商品ETF的1周移动平均z分数）。来源：OptionMetrics，彭博。数据日期为2025年6月3日。 本周其他亮点图 3EEM容量几乎从未像目前这样高于其组成部分*•EEM短期隐含波动率屏幕丰富（图1) 而对于一些单只新兴市场国家ETF，情况则相反（例如ASHR、EZA等）。事实上，EEM与其成分等权平均的2个月50 delta隐含波动率差已达到10多年来第二高的水平（图3),因此表明新兴市场越来越多地受到协同行动的影响我们包括EWZ（巴西）、EZA（南非）、ASHR（中证1000中国）、INDA（印度）、EWT（台湾）、EWW（墨西哥）、EWY（韩国），这些构成了EEM的82.1%。来源：•在过去两个月中，NVDA股票反弹了1tn美元，半导体ETF（SOXX），以及其他与AI/科技相关的ETF（QQQ，XLK）都排在我们的看涨情绪指数上（图 5), 这暗示着 DeepSeek 出现波折后 AI疯狂重新燃起；事实上，巴克莱的股票策略师指出，科技公司的关键增长动力仍然存在（参见将2025年SPX目标价上调至6050点，预期FY26每股收益增长将反弹).•而巴克莱的Emerging Markets信用策略师警告不要将EM利差收窄视为阻力最小的路径（参见起伏不定, 30-五月-25), EMB vol 屏幕丰富 (图1), 并且结合了历史上倒置的上行偏度 (图4)，认为应将远期期权（OTM）看作为更审慎的看涨期权对冲工具。 -0.3-0.2-0.10.00.10.20.30.4图4。EMB倾斜现在几乎是过去2年中最倒置的来源：彭博，巴克莱衍生品研究年emb 2m 25-delta call skew当前：第9百分位02-2402-258月23日11月23日2024-08-2411月24日05-235月24日05-25 3 情感界面图 5. 情绪最悲观/乐观的 10 只 ETF；红色=悲观，绿色=乐观ETF波动图景2025年6月5日情绪指标是以下各项的加权平均值：1周看跌/看涨未平仓合约比率移动平均线、1周看跌/看涨未平仓合约比率移动平均线变化率、2m 25Delta偏斜移动平均线、偏斜变化率、2周ETF资金流向、SI以及SI变化率（以AUM的百分比表示）。权重分配方案使得看跌/看涨未平仓合约、偏斜、ETF资金流向和SI指标对情绪指标贡献相等。来源：OptionMetrics，Bloomberg。数据截至2025年6月3日。 图6. 最昂贵的10只ETF倾斜屏幕2025年6月5日偏度：2个月25delta看跌期权与2个月25delta看涨期权隐含波动率之差的1周移动平均，除以2个月50delta隐含波动率，即1周MA 2个月(25d看跌期权–25d看涨期权)/50d IVOL。这种标准化delta偏度（相对于平价偏度）的衡量方式，使得在基础波动率水平差异巨大的ETF之间进行更容易比较。来源：OptionMetrics，Bloomberg。数据截至2025年6月3日。 2025年6月5日下偏度：2个月25 delta 看跌期权与2个月50 delta 隐含波动率之间价差的1周移动平均值，除以2个月50 delta 隐含波动率，即1周MA 2个月(25d put–50d)/50d IVOL。这种标准化delta偏度指标（相对于价外偏度）使得不同基础波动率差异巨大的ETF之间更容易比较。资料来源：OptionMetrics，彭博。数据截至2025年6月3日。 6向上偏度：2个月50Delta与2个月25Delta看涨期权隐含波动率之间的差额的1周移动平均，除以2个月50Delta隐含波动率，即1周MA 2个月（50d-25d看涨）/50d IVOL。这种归一化Delta偏度（相对于价格偏度）的衡量方法，使得跨不同基础波动率水平差异巨大的ETF进行比较更加容易。资料来源：OptionMetrics，彭博。数据截至2025年6月3日。 -50-30-101030507090110估值图11. 权益ETF估值2025年6月5日市盈率XLFETFs是根据市盈率5年百分位数与标普500市盈率比率的等权重平均值进行排名的。过去的表现并非未来结果的保证。*估值评分（百分位数）：市盈率及其与标普500市盈率比率的5年百分位数的平均值来源：OptionMetrics，彭博。数据截至2025年6月3日。归一化选项活动图 10.选项活动最多/最少的十大ETF买入+卖出未平仓合约（及其变动）按当前ETF成交量标准化 *期权活跃度得分（百分位数）：标准化后的买入+卖出未平仓合约的2年期百分位数及其变化（2周）的均值 来源：OptionMetrics、彭博 数据截至2025年6月3日 最贵EWUSPYXLBTUR 0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.0→←90%70%50%30%10%最低价市盈率与标普的比率XLIFEZHEDJFXIEFASMHXLCKREEEMIWMXLVEZAIYRGDXJEWY ICLNGDX市盈率市盈率与标普的比率（右侧）估值分数（百分比位）(右侧)*ile) - 估值分数 (%) 顶尖性价比尾盘对冲屏幕对全球股票的尾部风险对冲以下我们从29种跨资产ETF中筛选具有流动性期权，用于应对多个基准的顶级尾部对冲工具，包括全球股票(MSCI全球)大科技,EM股票(MSCI EM),中国股票(HSCEI)，和商品(BCOM)。特别是，我们i)识别自2008年以来任何2个月不重叠期间基准的前10个最大回撤，ii)根据历史回撤与当前~2个月25天期看跌期权比率的平均值进行计算和排名。下面的热力图显示了在不同的基准中，前10个最大回撤在当前成本下的最高（绿色）和最低（红色）看跌期权收益率。过往业绩并不必然预示未来结果。来源：彭博，巴克莱衍生品研究。数据日期为2025年6月3日。图12。在当前成本下，HYG（美国高收益信用）、XLF（金融）和IYR（房地产）的短期看跌期权，在历史上曾为全球股票（MXWO）的2个月最大回撤提供了最佳价值。 8 对冲商品尾部风险对冲中国股市的尾部风险对大型科技公司尾部风险的对冲对冲新兴市场股票的尾部风险过往业绩并不必然预示未来结果。来源：彭博，巴克莱衍生品研究。数据日期为2025年6月3日。图15。在当前成本下，HYG（美国高收益信用债）、EEM（新兴市场股票）和XLF（金融股）的短期看跌期权，在历史上曾为中国股票的2个月最大回撤提供了最佳价值过往业绩并不必然预示未来结果。来源：彭博，巴克莱衍生品研究。数据日期为2025年6月3日。图13。在当前成本下，HYG（美国高收益信用）、XLF（金融）和EEM（新兴市场股票）的短期看跌期权，将为大型科技公司的历史2个月回撤提供最佳价值图16。在当前成本下，HYG（美国高收益信用债）、EEM（新兴市场股票）和XOP（石油与天然气勘探开发）的短期看跌期权，在商品历史上的2个月最大回撤方面，曾提供最佳价值过往业绩并不必然预示未来结果。来源：彭博，巴克莱衍生品研究。数据日期为2025年6月3日。图14.在当前成本下，HYG（美国高收益信用债）、EEM（新兴市场股票）和XLF（金融股）的短期看跌期权，在历史上为新兴市场股票提供了最佳的回撤价值过往业绩并不必然预示未来结果。来源：彭博，巴克莱衍生品研究。数据日期为2025年6月3日。 -404820102011201220132014图18。跨资产ETF短期波动率偏斜（z分数）的长期历史波动率来源：OptionMetrics，彭博。数据截至2025年6月3日。图17。跨资产ETF短期隐含波动率（z分数）的长期历史倾斜2025年6月5日长期跨资产期权趋势2m的z分数25-delta偏斜美国股票z得分表示为1m移动平均。偏度 = 1w移动平均2m(25d看跌-25d看涨)/50d隐含波动率。这种标准化Delta偏度量（相对于价外偏度）允许在不同基础波动率差异极大的ETF之间进行比较。来源：OptionMetrics，彭博。数据截至2025年6月3日。 2015国际股票 -2-101234520102011-2-1012345620102011图19。跨资产ETF波动率期限结构（z分数）的长期历史期权交易活动趋势总结图20. 按ETF成交量（z-score）计算的长期能源资产ETF看跌+看涨OI标准差波动率期限结构图21. ETF波动率、偏度、波动率TS、正态。跨资产类别的OI z分数平均值2025年6月5日看跌期权加看涨期权未平仓合约量的z分数按ETF成交量计算的标准差z分数etf 成交量/偏差/成交量 ts/标准化。持仓量平均z分数 = 美股、国际股市、利率、信贷、商品etf中表达的1个月移动平均z分数的平均值。来源：期权指标、彭博。数据截至2025年6月3日。Z得分以1m移动平均表示。波动率期限结构=2m/6m 50d隐含波动率的比率。来源：OptionMetrics，Bloomberg。数据截至2025年6月3日。Z得分以1m MA表示。标准化看跌期权+看涨期权未平仓合约量 = # (看跌期权+看涨期权)*100 / 交易所交易基金交易量。来源：OptionMetrics, Bloomberg。数据截至2025年6月3日。 20122013201420152012201320142015美国股票国际股票波动率 201620172018201620172018倾斜 12345图 23。新冠疫情后冲击来源：OptionMetrics，彭博。数据截至2025年6月3日。波动率风险溢价图 22. 跨资产 ETF 波动率风险溢价（VRP）的长期历史2025年6月5日VRP (3个月移动平均)11月20日2月21日5月21日08-21美国股票VRP = 3个月滚动平均比率，其中比率为1个月50delta隐含波动率与后续1个月实际波动率之比。来源：彭博。数据截至2025年6月3日。 2021年11月21日2022年2月5月22日2022-