核心观点
美国消费者信心有所恢复，但商业情绪并未同步改善。工资通胀保持相对健康，但招聘计划和计划工资增长出现了一些裂缝。失业率可能受到后续修订和涟漪效应的影响，而房屋净值可能为化学品需求提供一定程度的支持。
消费者情绪
- 消费者信心恢复至 2022 年中水平，商业信心可能随之下降。
- 未来预期保持相对弹性，收益率曲线变陡。
- 消费者乐观情绪有所恢复，PCE 通胀保持稳定。
- 企业计划提高工资，回到疫情前水平，预示着工资增长加速。
- 招聘计划处于 15 年来的最低水平。
- 可支配收入增长放缓，主要依赖工资增长。
- 沉积的消费者需求似乎受到极高的净资产/可支配收入比率（约 1.9 万亿美元）和自 2010 年以来估计的房屋净值提取约 190 亿美元的缺口（基于 1995-2003 年的借贷节奏）的支持。
- 房屋净值贷款成为可支配收入的温和推动力，但储蓄率仍然远高于 2008 年金融危机前宏观动态一致的水平。
- 正常化可能支持未来几个周期内超过 35 万亿美元的超额支出，而正常化净债务/资产比率将支持约 2.5 万亿美元（恢复到 2019 年水平）或约 8.9 万亿美元（恢复到 2000-2008 年）。
劳动力市场
- 劳动力参与率最近有所上升，可能是对高不确定性的反应，促使边缘化的工人重新进入劳动力市场。
- 更严格的移民政策也继续使前景复杂化。
边际成本
- 即使利率下调和商品价格疲软，边际成本也开始再次上升，这对平衡表压力较大的消费者来说尤其如此。
- 自谷底以来，更高的借贷成本和通胀使食品、耐用品和车辆维护的边际成本增加了超过 50%，医疗成本增加了约 40%。
失业率和工资通胀
- 工资通胀在很大程度上是失业水平的函数。
- 在之前的周期中，工资下降滞后于建筑支出下降。
- 整体失业率只有在实际 GDP 下降后才上升。
- 本周期中，工作小时数的减速和 GDP 的弹性是异常的。
- 随着联邦基金利率在 2024 年第二季度达到一年新高，自 1980 年以来，失业率在 2024 年下半年至 2025 年上半年达到一年新高。
- 如果裁员不会在短期内加速，那么下一个需求周期可能从紧张的劳动力市场开始。
- 短期指标继续只支持失业率适度上升。
对化学品行业的影响
- 预计化学品前景将对需求趋势保持谨慎，直到 2025 年下半年。
- 需求驱动的补库存似乎越来越依赖于美国和中国的政策转变，现在似乎更有可能在 2026 年甚至 2027 年成为主题。
- 短期内，我们更喜欢独特的公司叙事（买入评级：CTVA、IFF、AVNT、ASH）。
- 当消费支出周期转变时，我们认为化学品中振幅最大的主题是运营杠杆，以应对家具、电器和其他耐用品的沉睡需求（买入评级：HUN 和 AVNT）。
