即使关税案败诉，也不等同于关税下调

证券研究报告宏观研究[Table_ReportType]专题报告[Table_Author]解运亮宏观首席分析师执业编号：S1500521040002联系电话：010-83326858邮箱：xieyunliang@cindasc.com麦麟玥宏观分析师执业编号：S1500524070002邮箱：mailinyue@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 2目录一、法院的裁决并不意味着美国的关税将消失...............................................................................3二、特朗普的关税工具箱仍有许多可用工具...................................................................................3三、现阶段，美采取金融手段制裁中国的可能性不高...................................................................6风险因素..............................................................................................................................................8表目录表1：特朗普关税政策工具箱众多..........................................................................................4表2：三大常用的关税工具，从调查到发起关税往往需要8个月以上.....................................5图目录图1：若不服联邦巡回上诉法院的判决，仍能上诉至联邦最高法院........................................3图2：关税下调后，中美双边税率比4月初要低得多..............................................................6图3：中国对美出口商品近半数受到301关税的影响.............................................................6图4：相比之下，特朗普对制裁手段的青睐度并不算高..........................................................7 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 3一、法院的裁决并不意味着美国的关税将消失在美国关税案再上诉期间，IEEPA关税继续生效。5月底，美国国际贸易法院裁定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施的对等关税越权，要求停止关税效力。法院认定，美国宪法明确将对外贸易权力赋予国会，而IEEPA仅赋予总统在紧急状态下冻结资产或实施制裁，未赋予其征收关税的权限。基于这一法院裁定，这意味着基于IEEPA加征的关税理应失效，而根据其他法律依据加征的关税不受影响。在法院裁定结果发布后，特朗普政府立即向联邦巡回上诉法院提出诉讼，并获得暂时中止国际贸易法院判决的批准。也就是说，在上诉期间，特朗普的关税政策继续生效。特朗普政府拥有两次再上诉的机会。联邦巡回上诉法庭要求原告方在6月5日对特朗普政府提出的暂缓动议进行回应，而特朗普政府需要在6月9日前提交单份合并答辩状予以反驳。若联邦巡回上诉法庭判定TIC的裁决有效，则特朗普政府可能向最高法院寻求复审——全美仅最高法院有权修改联邦巡回上诉法庭的裁决内容。根据美国法律体系，联邦最高法院是美国司法体系的最高级，其判决是终审判决，具有终局效力，通常不能再寻求更高级的司法救济。我们认为，无论最后法院判决IEEPA下的对等关税是否失效，特朗普可能都不会放弃关税手段。图1：若不服联邦巡回上诉法院的判决，仍能上诉至联邦最高法院资料来源:Metisip，信达证券研发中心，红色虚线为尚未发生的潜在情境二、特朗普的关税工具箱仍有许多可用工具从目前特朗普的对外表态上，即使关税案败诉，特朗普的关税工具箱仍有许多可用工具。这些可用工具包括贸易法下可依据的5大条款以及涉及贸易关系的最惠国待遇。特朗普最常用的三大工具往往需要较长的调查期。早在特朗普政府第一任期内，其就根据三项权力——《1974年 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 4贸易法》的第201条、第301条以及《1962年贸易扩展法》第232条——宣布上调关税，这三个已是特朗普关税工具箱里的常用工具。但它们的共同特性在于，均需要美国各机构配合调查后方可实施，且调查期往往需要数月（表1）。关税工具箱里，耗时最短、阻力最小的条款则存在关税上限。关税阻力最小、生效快的条款有两个：《1974年美国贸易法》第122条和《1930年关税法》第338条。与《1974年贸易法》第301条或《1962年贸易扩展法》第232条相比，第338条下的总统权力不那么依赖于事实调查或政府机构和委员会的调查，而更多是由总统自行决定。然而，二者可加征的关税存在上限，且338条款的认定较为严苛，从未有总统直接适用第338条对美国的贸易伙伴征收关税，122条款可能成为替代IEEPA的最优选择。总之，特朗普政府或可利用122条款或338条款继续加征基于国别的关税。表1：特朗普关税政策工具箱众多路径条款可援引情境生效前耗时生效条件最高关税上限关税时长限制贸易法《1974年美国贸易法》第122条以出现严重国际收支赤字为由，施加关税可立即生效总统直接宣布最高15%最长150天《1974年美国贸易法》第201条当美国行业因此遭受伤害或威胁时，可实施临时关税和其他贸易措施180天内出调查报告，总统60天内实施需美国国际贸易委员会调查最高50%初始4年，最长累计8年《1974年美国贸易法》第301条当贸易伙伴违反贸易协定或存在歧视性、不合理的做法时，可暂停贸易协定优惠或进口限制数月需美国贸易代表调查无明确上限四年自动终止，可发起延期《1962年贸易扩展法》第232条当进口危害美国国家安全时，可调整进口数月需商务部调查无明确上限调查阶段（270+90天），实施后无固定期限《1930年关税法》第338条当其他国家存在歧视美国产品时可立即生效总统直接宣布最高50%实施后无明确终止机制贸易关系取消最惠国（PNTR）/数月国会立法/无资料来源:CRS，RBC，Congress.gov，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 5从关税的角度上看，中美暂停极端关税下，双边的平均税率已经比4月初要低得多。如若特朗普在关税案上败诉，IEEPA关税面临失效，美国对中国的平均关税将回到2024年底的水平（与2023年比仅有小幅上升）。我们认为，基于特朗普的执政风格，其很难放弃关税手段。第一，特朗普的“美国优先”理念以保护主义为核心，关税被视为实现这一目标的直接工具。这一理念不仅贯穿其首个任期，在第二任期仍在强化。第二，更深层的政治动机在于巩固票仓。制造业集中的“铁锈地带”是特朗普的核心支持区域，而关税政策被其包装成“保护就业”的承诺。但鉴于三大常用工具（201、232、301）难以快速落地，特朗普可能转向“急救条款”。对于特朗普经常使用的三大关税工具，历史数据显示，其从调查到发起关税往往需要8个月以上的时间（表2）。如果不使用“急救条款”（如：122条款），就意味着关税收入在这段时间内并无更多增长。我们认为特朗普关税2.0的行为逻辑可能是短期获取最大化关税收入，特朗普更可能转向“急救条款”，而非束手等待。特朗普政府更可能提高已完成301或232调查的关税，同时启动双重替代关税方案：先启动122条款，再启动301条款。若最后法院判决IEEPA关税失效，美国对中国的关税施压特点可能从全面性转向分散性。首先，暂停极端关税后，2025年美国对中国的额外关税是30%（20%芬太尼+10%保留），而122条款存在双重限制：一是税率存在上限，且上限低于原对华的IEEPA关税，二是150天的存续期难以支撑长期施压。基于这一特性，特朗普更可能提高目前已完成301、232调查的关税，当前美国总统特朗普签署行政令，将进口钢铁和铝及其衍生制品的关税从25%提高至50%（新关税自美国东部时间4日凌晨0时01分起生效），已经体现出特朗普政府可能将其作为应对手段。不仅如此，中国对美出口商品近半数受到301关税的影响，后续关税豁免范围缩小也是变相提高关税的手段。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 6三、现阶段，美采取金融手段制裁中国的可能性不高鉴于特朗普已经宣布美国进入IEEPA的紧急状态，鉴于IEEPA赋予总统在紧急状态下冻结资产或实施制裁，在此情境下，特朗普可能有两个选择，第一个选择是放弃IEEPA，转而援引其他贸易法，以确保继续沿用关税手段来换取谈判（前文第二部分已论述）；第二个选择是继续援引IEEPA，使用IEEPA赋予的权利，对外手段转向非关税手段（冻结资产）以获取谈判筹码。如果美国对中国发动金融制裁，中国的美元资产可能被美国全部冻结甚或是罚没，对于中国而言，短期内可能会 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 7加大汇率贬值的压力，俄罗斯即是前车之鉴（详见已外发报告《美西方制裁俄罗斯的复盘及启示》）。但我们认为，现阶段，特朗普政府采取金融手段制裁中国的可能性不高。首先，现阶段，美国冻结中国资产既不具备前置条件，也无法通过这一手段获取更多财政收入，更不能借此引导制造业回流。美国总统在紧急状态下针对被制裁国家采取金融制裁（如：冻结对方资产等），往往是处于战争敌对状态（如：俄乌冲突），而当前把大量贸易逆差定义为此处的紧急状态理由并不充分。即使冻结了资产，被冻结资产也无法转化成财政收入。对于长期追求制造业回流和缩减贸易逆差的目标而言，也帮助不大。其次，对于迫切推进减税法案的特朗普来说，关税手段的优先性或大于非关税手段。从特朗普的目的来看，我们认为关税2.0的首要目标可能是获取最大化关税收入（见已外发报告《关税2.0：为什么难以阻挡A股走牛？》），与其而言，关税手段优于非关税手段。如果关税案败诉，对等关税失效，特朗普可能会援引《1974年美国贸易法》第122条加征临时关税以替代对等关税，保持谈判筹码和税收收入，同时对主要国家启动调查，为下一步加征关税和谈判增加筹码。这意味着即使关税案败诉，也并不等同于美国关税下调。图4：相比之下，特朗普对制裁手段的青睐度并不算高资料来源:GlobalSanctionsDatabase，信达证券研发中心020406080100120140案件数增量制裁 风险因素地缘政治风险，国际油价上涨超预期，美国就业市场超预期走弱等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 8 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 9 分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询