煤炭行业2025年中期投资策略：煤价超跌供给收缩，动力煤反弹在即

煤价超跌供给收缩，动力煤反弹在即 2025年06月04日 ➢价格超跌，有效供应下降。截至2025年4月，煤炭行业亏损企业占比过半，达到53.64%，为2018年以来的最高水平。从4月产量环比数据来看，内蒙古、新疆环比降幅较大，环比降幅超过20%，我们认为主要是价格压力下疆煤外运利润下滑，露天矿为主的低价煤利润空间压缩所致。从晋陕蒙442家样本煤炭企业产量数据来看，2025年4月后产量略低于去年同期水平。如果后续煤价持续低迷，我们可以预期国内煤炭企业被动、主动减产的概率会逐步上升。 推荐维持评级 ➢水电挤压减弱，电力需求即将反弹。受到气温等因素影响，5月中旬，总日均发电量同比增速+3.32%，去年水电基数较高，今年来水目前虽然正常，但水电日均发电量同比-14.37%，在此背景下火电日均发电量同比仅-0.27%，后期随着夏季用电高峰的到来，火电发电量增速有望转正。 分析师周泰执业证书：S0100521110009邮箱：zhoutai@mszq.com ➢动力煤价格反弹预期较强。动力煤需求拐点将随着夏季气温升高而到来，供给端则小幅收紧，价格有望反弹，我们预计将在7-8月日耗高峰时达到高点。焦煤方面，随着动力煤价格底部的确立，焦煤价格的底部也有望同时确立。在贸易冲突缓和背景下，将带动一定的抢出口需求。我们预计焦煤价格整体以稳为主。 分析师李航执业证书：S0100521110011邮箱：lihang@mszq.com 分析师王姗姗执业证书：S0100524070004邮箱：wangshanshan_yj@mszq.com ➢国际局势不确定性增强，稳定高股息价值提升。煤炭板块受中美贸易冲突影响较小、稳定高股息所体现的投资价值再度提升，而高长协龙头企业受益“稳盈利+低负债+高现金+高股息”属性防御价值凸显，同时在保障股东回报基础上利用充沛现金低成本扩张，或在煤炭资源供给刚性下通过一级市场竞拍保障资源接续，兼具中长期成长属性，叠加近期多家煤炭央国企启动对旗下控股上市公司的股份增持和资产注入计划，有助于提振市场信心、优化资产结构、提升上市公司中长期成长性和市场竞争力，看好板块估值提升。 研究助理卢佳琪执业证书：S0100123070003邮箱：lujiaqi@mszq.com 相关研究 1.煤炭周报：火电发电增速有望转正，看好动力煤反弹行情-2025/06/012.煤炭周报：煤价企稳，旺季来临看好反弹行情-2025/05/243.煤炭周报：港口库存下降叠加旺季备煤需求开启，煤价有望触底反弹-2025/05/174.煤炭周报：节后市场短期调整，煤价筑底逻辑未变-2025/05/105.煤炭周报：关税扰动下日耗同比降幅扩大，煤价筑底逻辑未变-2025/04/26 ➢投资建议：标的方面，我们推荐以下投资主线：1）行业龙头业绩稳健，建议关注中国神华、陕西煤业、中煤能源。2）业绩稳健、高净现金成长型标的，建议关注晋控煤业。3）业绩稳健、产量同比增长，建议关注山煤国际、华阳股份。4）煤电一体成长型标的，建议关注新集能源。 ➢风险提示：1）经济增速放缓风险；2）煤价大幅下跌风险；3）海外需求恢复不及预期，进口量大增风险。 目录 1市场复盘：价格承压运行.........................................................................................................................................32价格超跌，有效供应下降.........................................................................................................................................52.1在持续低煤价下，国内供给开始收缩............................................................................................................................................52.2进口量下降有望支撑国内市场.........................................................................................................................................................73需求有望季节性改善................................................................................................................................................93.1火电：季节性用电高峰将至，需求或触底反弹...........................................................................................................................93.2化工：耗煤持续高增长...................................................................................................................................................................103.3地产链：延续弱势...........................................................................................................................................................................124价格：动力煤价格反弹预期较强............................................................................................................................145投资建议..............................................................................................................................................................156风险提示..............................................................................................................................................................16插图目录..................................................................................................................................................................17表格目录..................................................................................................................................................................17 1市场复盘：价格承压运行 2025年以来动力煤价格呈现持续下跌的趋势。2024年四季度的暖冬延续到2025年一季度，动力煤价格整体弱势下行。进入4月后，供暖期结束叠加北方港口去库存进程缓慢，截至2025年5月末，环渤海港煤炭库存为3057万吨，同比增加481万吨，增幅18.7%，较年初增加516万吨，增幅20.3%。高库存下煤炭价格持续下跌，截至2025年5月29日，秦皇岛Q5500动力末煤价格为611元/吨，同比下降31.04%。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 火电发电量持续下滑，是动力煤价格下行的主要原因。自2024年四季度起，总发电量增速保持低位，火电发电量在可再生能源的挤压下从去年年末起出现了持续负增长，2024年11月下旬起，截止2025年5月中旬，持续大约6个月。火电发电量的下降导致动力煤价格在去年四季度后出现了加速下降的趋势。 资料来源：CCTD，民生证券研究院 焦煤价格压力仍存。2025年以来焦煤价格持续下跌，主要由于供给端压力较大。需求端高炉炼铁产能利用率高于2024年，焦煤的库存压力集中在煤矿，需要达到新的供需平衡后才能看到反转迹象。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 2价格超跌，有效供应下降 2.1在持续低煤价下，国内供给开始收缩 2025年4月原煤产量环比大幅下降。进入4月后，低煤价背景下，主产地产量环比收缩明显，2025年4月山西产量为11060万吨，同比+11.4%，环比-2.83%；陕西产量为6587万吨，同比+1.5%，环比-1.89%；内蒙古产量为9822万吨，同比-3.2%，环比-20.56%；边际产能省份新疆地区产量下降明显，4月产量为3924万吨，同比+3.3%，环比-23.76%。其中山西省同比增速较高或因去年同期受安全检查影响产量基数较低所致。 资料来源：wind，民生证券研究院 煤炭企业亏损面扩大，未来国内煤企被动/主动减产概率正逐步加大。截至2025年4月，煤炭行业亏损企业占比过半，达到53.64%，为2018年以来的最高水平。以新疆国有重点煤矿产量来看，2023Q4增产保供时期，产量最高达到2145万吨/月，2024年产量高点在979万吨/月，2025年4月产量为718万吨/月，较2023年最高点下降1427万吨/月，较2024年水平下降260万吨/月，我们认为主要是价格压力下疆煤外运利润下滑，露天矿为主的低价煤利润空间压缩所致。从晋陕蒙442家样本煤炭企业产量数据来看，2025年产量略低于去年同期水平。如果后续煤价持续低迷，我们可以预期国内煤炭企业被动、主动减产的概率会逐步上升。 供给收缩幅度大于需求，煤价超跌。我们以2024年的月均产量、进口量为基数，2025年4月产量、进口量分别下降1472万吨、740万吨，年化供给端的收缩量为2.65亿吨，而假设2025年火电发电量减少5%（2025年1-4月累计下降4.1%），对应煤炭消耗量减少1.45亿吨（Q4500），对比发现供给端的收缩远大于需求端，因此我们判断煤价处于超跌状态。 资料来源：wind，民生证券研究院备注：亏损面=亏损企业单位数/企业单位数*100% 资料来源：CCTD，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 2.2进口量下降有望支撑国内市场 2025年3月起煤炭进口量同比下降。2025年3月上旬进口煤价格优势消失，甚至出现倒挂现象，2025年3月起煤炭进口量出现同比下降。4月进口煤价格持续倒挂，4月煤炭进口量在3月的基础上进一步下降，4月煤炭进口量为3783万吨，同比下降742万吨，降幅16.4%，环比3月下降90万吨，