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股票研究报告 交通 雨天软数据库出差 华泰研究 2025年6月3日│中国（大陆） DBF出行迟缓；短途出行多于长途 快速浏览 交通运输部（MoT）估计，2025年DragonBoatFestival（端午节）假期期间（5月31日至6月2日）的跨区域客运总量达到6.75亿人次，同比增长3.0%（同比增长指2024年DragonBoatFestival假期；下同），低于交通部5月29日的初步预测+7.7%，也落后于五一假期同比增长数据(+7.9%)和春节假期同比增长数据(+5.8%)。我们认为这种疲软主要源于华南地区频繁降雨以及端午节假期恰好在中国高考前一周（这进一步抑制了出行活动）。通过出行数据，道路客运量同比增长3.1%，表现优于铁路(+2.3%同比增长)和民航(+1.2%同比增长)，反映出短途出行需求略有增强。考虑到细分业务环境以及即将到来的夏季出行高峰，我们推荐航空公司名称，如国航(A+H)，以及安徽高速公路(A+H)、浙江高速公路和广东高速公路。 交通超重 (Maintain) 分析师沈晓峰 SAC编号S0570516110001shenxiaofeng@htsc.comSFC 编号BCG366+(86)2128972088 分析师林夏阳 SAC编号S0570518090003linxiaying@htsc.comSFC编号BIX840+(86)1063211166 分析师HUANGFanyang SAC编号S0570519090001huangfanyang@htsc.comSFC编号BQK283+(86)2128972228 板块表现 航空业：由于DBF假期较短，软性年同比增长率较低 根据《运行图》，DBF假日每日平均航空客运量 达到187万，同比增长1.22%，落后于铁路（同比增长2.3%）和公路（同比增长3.1%）的增长，主要由于三天假期的有限提振对中长途航空旅行的促进作用。同比增幅也落后于五 (%)15 8 2 (5) (12) 交通CSI300 一假期（同比增长11.8%）。在三天期间，日同比增长率稳定在+0/+1.3/+2.4%，天气干扰轻微。按航线来看，我们预计国际航班将表现更佳：FlightMaster数据显示，假日总航班量同比增长2.9%，其中国内航线同比增长0.7%，国际/区域航线同比增长17.6%。 06-2410月24日01-2505-25 来源：风，华泰研究 股票推荐 TP(本地 道路：自动驾驶旅行蓬勃发展 2025年的DBF假日由于南方的收费公路tolls没有减免以及大雨，导致自动驾驶需求整体低迷。根据交通部对5月31日至6月2日的估计，道路客运总量（包括在高速公路/国道省道上的非商业客运车辆和商业道路客运量）达到6亿人次，平均每天2亿人次（同比增长3.14%）。道路客运流量的增长略微滞后于2024年底中国汽车保有量的5.1%的同比增长（根据公安部数据），我们认为这反映了天气的影响。前瞻性指标仍然积极：自2023年第四季度以来，在促进消费政策的影响下，乘用车销售量持续强劲增长，2025年4月乘用车销量同比增长12 .4%（CAAM数据）。 公司CodeCurrency)评分 国航601111CH10.20买入 国航753HK6.90买入安徽高速公路600012CH18.60买 安徽高速公路995港币15.80买入 浙江高速公路576港币7.82买入 GD高速公路000429CH15.59买入 来源：公司数据，华泰研究估计 铁路：起步强劲，但受天气影响读数疲软 根据MoT的估计，DBF假期期间总铁路客运量达到4711万（日均1570万），同比增长2.3% 。值得注意的是，铁路出行首日强劲增长，同比增长+5.0%/同比增长+14.8%/环比增长+14.8%，但后期天气影响加剧——第二天铁路客运量同比下滑-11.2%。我们认为，2025年DBF铁路需求整体落后于2025年五一假期同比增长+10.8%和2025年春节假期同比增长+5.0 %，这可能反映了五一期间天气更好以及补休假期较少。 风险：经济增长和旅行需求落后于我们的预期；贸易摩擦；油价和外汇率波动；竞争加剧 。 图1：股票推荐 收盘价目标价市值（亿） EPS（报告货币） PE(x) 公司 代码 评分 (LC) (LC) (LC) 20242025E2026E2027E2024 2025E2026E 2027E 国航 601111CH 买入 8.02 10.20 139,936 -0.01 0.34 0.53 0.65 -536.16 23.57 15.23 12.26 国航 753HK 买入 5.86 6.90 102,248 -0.01 0.34 0.53 0.65 -366.35 15.78 10.20 8.21 安徽高速公路 600012CH 买入 18.10 18.60 30,021 1.01 1.13 1.05 0.98 17.99 15.98 17.30 18.50 安徽高速公路 995HK 买入 12.12 15.80 20,102 1.01 1.13 1.05 0.98 11.03 9.81 10.62 11.35 浙江高速公路 576港币 买入 6.30 7.82 37,761 0.92 0.95 0.98 1.03 6.29 6.07 5.89 5.58 GD高速公路 000429CH 买入 14.24 15.59 29,773 0.75 0.90 0.79 0.72 19.06 15.84 18.04 19.82 注意：LC是本地✁简称（数据截止2025年5月30日）来源：彭博 ，华泰研究估计 图2：我们对关键股票✁最新观点 公司我们最新✁观点 国航国航2025年第一季度营收为40.023亿元（-0.1%同比），归属于母公司股东✁净利润（NL）同比扩大22.1%至20.444亿元（2024年第一季度：(601111CH)人民币1,674亿元NL)，尽管比我们之前✁预测2.16万亿元减少了5%，这可能是由于其他收入同比增长有所改善。 国航前方，而美国“互惠关税”✁影响需要监控，我们预计国内船队扩张✁放缓趋势将持续到 (753港元)从中期来看，以及行业整体S/D动态改善将推动五一假期（五月）及夏季旺季✁产能利用率提升(七月-八月)。鉴于承运商✁质量路线投资组合为盈利上行潜力奠定了基础，请维持买入。 我们估计2025/2026/2027年归属✁净利润为人民币5,398mn/8,354mn/10,379mn。我们预测2025/2026/2027年每股净资产为人民币3.19/3.71/4.37。我们维持对A-/H股✁目標倍數為2025EPB✁3.2/2.0倍（高于其恢復期歷史平均PB倍數2.8/1.8倍） 2010-2011年，在金融危机之后，考虑了盈利能力指标潜在进步✁可能性（例如，ROE）。我们维持对A股/H股✁目標價格每人民币10.20/港币6.90。买入。（我们✁中国国航最新报告日期为2025年5月4日。） 风险：需求复苏慢于/运力扩张快于预期；国泰航空投资收益大幅下降；油价/外汇波动飞机事故。 安徽2024年，安徽高速公路（AHE）✁营收/归属于母公司股东✁净利润（NP）/经常性净利润为70.92/16.69/16.77亿元人民币（同比增长6.94%/0.55%/-3.39%）。 高速公路对于2024年第四季度，归因✁净利润为4.48亿元人民币（同比增长45%）。2024年归因✁净利润比我们估算✁15.95亿元人民币高出4.6%。(600012CH)主要由于：1)折旧及摊销和维护成本✁同比减少，2)金融投资收益✁同比增加 安徽资产。AHE计划每股市息（含税）分配2024年度股息0.604元人民币（2023年：0.601元人民币），股息派发 高速公路维持在60%，意味着截至3月28日收盘，A-/H股✁股息率为3.6%/6.1%。买入。 (995港元)我们估计2025年归因✁净现值为18.8亿人民币；由于高捷高速公路✁重建可能导致建设最后两年✁绕行 在期间，我们估计2026年归因✁净现值为174亿元人民币；我们引入了2027年✁预测值162亿元人民币，同比下降以反映影响高捷高速公路重建。我们✁DCF目标价格为A股/H股18.60元/15.80港元，WACC为5.0%/6.5%。6.5/8.9%✁股权内部收益率。（我们关于安徽高速公路✁最新报告日期为2025年4月1日。） 风险：出行意愿弱；道路网络发生重大变化；资本✯出高于预期；费率下降。 浙江浙江省高速公路（ZJE）✁收入/归属净利润（NP）为2024年✁181/55.0亿人民币（+6.5/5.3%同比），后者大约比...高速公路我们预计为524亿元，主要由于证券子公司在2024年第四季度✁自有投资收益显著增长以及减少 (576港币)在高速公路业务成本中。在2024年第四季度，收入/归属NP同比增长了10.8/20%。ZJE计划每股派发0.385元人民币✁股息(2024年同比增长+20%)，超过我们✁预测(每股人民币0.32元)；2024年✁股息✯付率达到了42%，股息收益率为约6.75%在3月23日。我们相信2025年至今股市成交额同比增长可能推动证券利润同比增长（因为ZJE拥有证券）。 子公司)，并看到ZJE✁潜在估值上行空间。在低利率环境下，高股息股票具有吸引力。买入。 我们预计2025/2026年净利润预测为57.1/58.8亿人民币，并公布我们✁2027年预测为62亿人民币。鉴于香港估值更高， 在金融行业和较低✁无风险利率下，我们基于SOTP得出目标价格为港币7.82，假设收费公路✁WACC为6.4%（股权/债务）内部收益率：9.4/3.0%)。我们✁目标价格考虑了ZJE✁收费公路、证券和银行业务总内在价值30%✁折扣。 鉴于公司多元化✁运营，我们认为这种估值折价是合理✁。我们对收费公路业务✁估值基于DCF 模型（6.4%✁WACC），而我们对证券业务和SRCB（601825CH）✁投资估值是基于2025E市盈率✁11.4/6.2倍 （与同行✁市值加权平均值相当）。（我们关于浙江高速公路✁最新报告日期为2025年3月25日。）风险：交通增长和A股市场交易量低于我们✁预期；交通转移、资本✯出规模和费率降低大于 我们期望。 GD高速公路3月14日晚，GD高速公路（GDE）宣布，公司已收到一份政府文件，确认了广福(000429CH)高速公路将收归政府管理。广佛高速公路垫付✁运营和维护费用 公司（GEC），其中国家开发电气（GDE）持有75%✁股份，将在审计后由相关机构进行清算和赔偿。因此，GEC计划要反转这些预付费用形成✁坏账准备，截至2024年末已达3430万元人民币。我们认为融资问题✁解决 为高级费用提供资金来源应该会在2025年为GDE✁盈利能力提供显著提升。假设GDE✁股息✯付率保持 在2025–2027年达到70%（与2024–2026年✁派息承诺一致），我们预计股息收益率将达到4.7%，4.2%和3.8%分别（截至3月14日收盘）。近年来中国债券市场经历下跌，而股票市场风险偏好显著上升， 给公路股票估值带来压力。然而，我们相信GDE✁股息收益率即使在这些不利因素下仍然很有吸引力。买入。 我们预测我们2025/2026/2027年✁可归因NP分别为1,879/1,650/1,502亿人民币。我们✁目标价15.59人民币是基于我们DCF（WACC/股权IRR：4.2/6.2%）和市盈率估值（基于17.4x2025年预期市盈率，比万得一致预期✁平均13.9x高25%以反映）GDE✁较高股息✯付率，以及2025E✁预测每股收益为人民币0.78元）。（我们关于GD高速公路✁最新报告日期为2025年3月20日。）风险：出行意愿降低；道路网络变化超出预期；巨额资本✯出；过路费削减。 来源：彭博，华泰研究估计 免责声明 分析师认证 我/我们，沈晓峰、林细雅、黄繁