股指期货2025年6月报：震荡蓄势等待时机

2025年05月30日震荡蓄势等待时机——股指期货2025年6月报2025年5月，受多重利好影响，股指反弹冲高后回落，大部分行业在5月取得正收益，其中保险、银行等权重股月度涨幅都在5%以上，成为稳定市场贡献重要力量。2506合约转为当月合约使股指期货贴水再度走阔，加之对冲需求提升、成分股分红除息日集中到来，5月股指期货贴水整体继续加大，特别是IM贴水幅度创上市以来最值。月末，5月，现货市场表现平稳，股指期货的成交也出现下降。IM、IF、IH和IC日均成交分别较上月下降23%、22.6%、25.9%和16.2%，日均持仓也分别下降3.8%、8.2%、11.4%和2.9%。近期股指期货的持仓下降趋势较为明显，IF、IC和IH持仓一度跌破24万手、20万手和8万手，IM持仓也逼近30万手，股指波动下降是参与情绪低迷的主要原因。虽然基差走低，但股指期货空头展期成本出现分化。各品种空头当月展期下月合约成本提高，IF、IH、IC和IM空头当月合约移仓至下月月平均年化成本分别提高2.23、3.61、1.55和0.86个百分点。各品种空头移仓到下季月合约成本最低，IF、IH、IC和IM月平均年化成从主要席位的持仓情况看，市场波动性的持续下降，使各品种主力席位净空头持仓整体降低。IH主力席位的净空头持仓继续下降，5月中旬达到近年来最低点后月末再度有所提升。IM主力席位的净空头也持续下降，并在月末达到年内低点，可见持续大幅贴水和行情一揽子金融政策支持稳市场稳预期，经济数据转好增添投资信心，人民币汇率保持强势有利于资金流入，众多利好的支撑使A股市场下跌的空间较为有限，关税局势错综复杂但不时的利好又使股市出现脉冲行情，市场在震荡蓄势整理等待时机，股指期货的大幅贴水也有 8随着市场情绪的好转，贴水收敛趋势开始出现。本分别为5.29%、2.91%、10.01%和11.98%。风险因素：国内复苏不及预期，地缘政治因素 F0211891Z000567: 报告摘要：转暖使空头主力有所收手。望逐渐收敛。 1/ 2/81.现货市场表现回顾——探底回稳2025年5月，市场冲高后回落，至5月29日，沪深300区间涨跌幅为2.34%，上证50指数区间涨跌幅为2.19%；中证500指数区间涨跌幅1.56%，中证1000指数区间涨跌幅为1.76%。图2：上证50指数表现图4：中证1000指数表现在市场的持续反弹中，大部分行业在5月取得正收益，其中保险、银行等权重股月度涨幅都在5%以上，为稳定市场贡献重要力量，仅电子行业月度下跌。图5：主要行业表现（2025/5/1至2025/5/29）-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%环保纸类包装保险医疗保健国防军工电信业务交通运输银行商业贸易家用装饰煤炭家电制造纺织服装机械设备传媒互联网 数据来源：Wind、银河期货汽车化学品电力新能源建筑工程公用事业建筑产品金属材料非金属材料油气石化综合金融农产品计算机检测服务房地产食品饮料社会服务电子 3/82.股指期货表现回顾——贴水继续加大2506合约转为当月合约使股指期货贴水再度走阔，加之对冲需求提升、成分股分红除息日集中到来，5月股指期货贴水整体继续加大，特别是IM贴水幅度创上市以来最值。但月末，随着市场情绪的好转，贴水收敛趋势开始出现。图7：IH基差变化图9：IM基差变化5月，现货市场表现平稳，股指期货的成交也出现下降。IM、IF、IH和IC日均成交分别较上月下降23%、22.6%、25.9%和16.2%，日均持仓也分别下降3.8%、8.2%、11.4%和2.9%。近期股指期货的持仓下降趋势较为明显，IF、IC和IH持仓一度跌破24万手、20万手和8万手，IM持仓也逼近30万手，股指波动下降是参与情绪低迷的主要原因。Jan-24Apr-24 Jul-24 Sep-24 Dec-24 Apr-25IF下月IF季月IF下季-150-100-50050100150200Jan-24Apr-24 Jul-24 Sep-24 Dec-24 Apr-25IH当月Jan-24Apr-24 Jul-24 Sep-24 Dec-24 Apr-25IC下月IC季月IC下季-600-400-2000200400Jan-24Apr-24 Jul-24 Sep-24 Dec-24 Apr-25IM当月 数据来源：Wind、银河期货IH下月IH季月IH下季IM下月IM季月IM下季 数据来源：Wind、银河期货提高，IF、IH、IC和IM空头当月合约移仓至下月月平均年化成本分别提高2.23、3.61、1.55和0.86个百分点。各品种空头移仓到下季月合约成本最低，IF、IH、IC和IM月平均年化成本分别为5.29%、2.91%、10.01%和11.98%。图14：IF空头移仓成本变化数据来源：Wind、银河期货-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%Feb-24May-24Aug-24IF00-IF02IF00-IF03 4/8虽然基差走低，但股指期货空头展期成本出现分化。各品种空头当月展期下月合约成本图15：IH空头移仓成本变化-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%Nov-24Feb-25May-25IF00-IF01（右）-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%Feb-24May-24Aug-24Nov-24Feb-25May-25IH00-IH02IH00-IH03IH00-IH01（右） 数据来源：Wind、银河期货降低。IH主力席位的净空头持仓继续下降，5月中旬达到近年来最低点后月末再度有所提升。IM主力席位的净空头也持续下降，并在月末达到年内低点，可见持续大幅贴水和行情转暖使空头主力有所收手。图18：股指期货前五大席位净空头持仓占比数据来源：Wind、银河期货管理总局、中国证券监督管理委员会负责人介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”有关情况，并答记者问。个百分点，预计将向市场提供长期流动性约1万亿元；完善存款准备金制度，阶段性将汽车金融公司、金融租赁公司的存款准备金率，从目前的5%调降至0%；下调政策利率0.1个百分点；下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点；降低个人住房公积金贷款利率0.25个-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%1/22/2 3/2 4/2 5/2 6/2 7/2 8/2 9/210/211/212/21/2 2/23/2 4/2 5/2IF前五持仓IC前五持仓 5/8从主要席位的持仓情况看，市场波动性的持续下降，使各品种主力席位净空头持仓整体图19：股指期货前十大席位净空头持仓占比3.股指蓄势等待时机5月，A股市场持续迎来利好，是市场稳中有涨的主要原因。一揽子金融政策支持股市稳定国务院新闻办公室于5月7日上午9时举行新闻发布会，中国人民银行、国家金融监督中国人民银行行长潘功胜宣布10项措施支持稳市场稳预期，包括降低存款准备金率0.5IM前五持仓IH前五持仓-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%1/22/2 3/2 4/2 5/2 6/2 7/2 8/2 9/210/211/212/21/2 2/23/2 4/2 5/2IF前十持仓IC前十持仓IM前十持仓IH前十持仓 6/8百分点；增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度，持续支持“两新”政策实施；设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”；增加支农支小再贷款额度3000亿元；优化两项支持资本市场的货币政策工具；创设科技创新债券风险分担工具。在国际贸易形势进一步复杂的情况下，央行这些措施的政策信号十分清晰明显。降准将向市场提供长期流动性；降息将有效降低企业综合资金成本；降低个人住房公积金贷款利率可以进一步降低居民购房成本，激发楼市活力；各项再贷款额度的增加有望产生杠杆作用支撑科技创业、服务消费。总之，一揽子政策是适度宽松的货币政策进一步落实，强化了逆周期调节，综合运用多种货币政策工具，努力服务实体经济高质量发展，为推动经济持续回升向好营造良好的货币金融环境，将全方位的支持稳市场稳预期稳经济。此外，金融监管总局局长李云泽表示将推出房地产金融、险资入市、稳外贸等8项增量政策预定市场预期；证监会主席吴清表示，将进一步出台深化科创板、创业板改革措施，更大力度支持上市公司并购重组，发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，优化主动权益类基金收费模式等措施。对于A股投资者而言，证监会全力支持中央汇金公司发挥类平准基金作用，人民银行坚定支持汇金公司在必要时实施对股票市场指数基金的增持，并向其提供充足的再贷款支持，坚决维护资本市场的平稳运行，让投资者心里更有底气和信心，也为月初行情向上突破提供了助力。经济数据支撑股指稳定5月27日，国家统计局发布数据显示，1-4月份，全国规模以上工业企业实现利润总额21170.2亿元，同比增长1.4%。3月利润当月同比增长3.0%，工业企业利润连续两个月正增长。在中美贸易摩擦加剧的4月，工业企业利润增速却在“逆势向前”，“抢转口”和“抢两新”使企业生产和销售继续保持韧性。具体来看，随着工业产业优化升级深入推进，装备制造业效益持续提升。1-4月份装备制造业利润同比增长11.2%，较前值加快4.8个百分点，对规模以上工业利润增长的引领作用突出。在大规模设备更新相关政策带动下，专用设备、通用设备行业利润同比分别增长13.2%和11.7%，合计拉动规模以上工业利润增长0.9个百分点。消费品以旧换新政策加力扩围效果明显，家用电力器具专用配件制造、家用厨房电器具制造、非电力家用器具制造等行业利润增长都在15%以上。此外，高频数据也显示经济回暖。房地产销售环比回暖，同比增速虽未转正，但跌幅较4月收窄；基建投资需求稳固，石油沥青、螺纹钢库存双双下降；入境游持续火爆，免签政策叠加离境退税“即买即退”激活市场潜力。加之前期公布的映射到投资上，新质生产力相关行业表现更好，政策支持的消费板块也有明显提振，尤其是“新消费”板块在消费者行为进入“新常态”情况下利好明显，支撑股指表现稳定。人民币升值利多市场信心近期，离岸人民币汇率升至7.16左右，创2024年12月以来新高，一个月内累计升值超2500个基点。4月中旬以来，美元信用体系遭受质疑，美元指数持续走弱，中美贸易政策的缓和，在这样的背影下，二季度以来人民币持续升值。美国对全球加征关税，使美国经济滞胀风险难以迅速解除，美联储尚未开启全面降息政策，美国股债汇三杀的情形或长期、反复化，美国经济例外论逐渐动摇，意味着美元美债避险能力走弱、美元资产组合吸引力下降， 7/8非美货币和资产的吸引力上升，港股和A股都可能从中受益。有研究指出，人民币每升值1%或推动A股上涨3%。从历史经验看，人民币汇率与A股并非简单的相关关系。在经济周期的复苏、宏观政策相对宽松、基本面驱动较强的情况下，中美利差走高，人民币升值有利于全球投资者对A股的信心树立，有利于外资流入，2017年的情况就是例证。而当前国内经济仍面临复杂的外部形势，关税问题仍有反复，升值对出口链企业仍有较大的影响。因此，近期人民币升值的影响仍需要观察。月末离岸人民币汇率有所回落，但未来，美国经济边际放缓、美联储年内降息预期逐渐落地，美元指数走弱，对人民币汇率将持续形成支撑。股指期货季节性贴水扩大相对于稳定的现货市场，股指期货近期吸引投资注意，巨大的贴水成为关注的焦点。我们认为IM贴水创上市以来纪录、其他品种贴水达近年来极值的原因有以下几点：一是换合约的规律性贴水，从历史规律看，下季月合约新上市使股指期货连续合约的贴水规律性扩大，给投资者贴水增大的印象。二是分红季的季节性贴水，由于上市公司除息时股指不除权，使分红对股指期货的影响表现为做空期货的对冲成本下降，即在分红季股指期货季节性贴水，特别是在提倡分红的政策引导下，沪深300指数