雅诗兰黛公司：表现得像激进投资者

股票研究 U.S.CHPC&Beverages29May2025 雅诗兰黛公司 表现得像一位活动家 虽然“重塑美容”（BeautyReimagined）计划中的许多五大行动优先事项与我们今年早些时候讨论的关注领域一致 ，但我们认为，在雅诗兰黛（EsteeLauder）能够至少与高端美容市场同步增长之前，前方的道路将会漫长。 EL平等权重 未变化 美国CHPC和饮料中性 未变化 在1月份，我们就EsteeLauder新CEO可能需要采取哪些行动以使业务重回正轨发表过看法。1这些包括：1）改变公司的组织结构，2）重塑其作为创新先行者的地位，3）将 目标价格USD63.00 从56.00美元上涨13% 价格（2025年5月28日）66.27美元 公司定位在最快速增长的渠道上，4）提高数字营销的速度、频率和有效性，以及5）重新确立并购作为核心能力。在他上任不到六个月的时间里，我们可以说德·拉·法维里先生确实以强烈的紧迫感并更敏锐地把握消费者脉搏行事，因为在2月份公布了公司的战略愿景“重塑美丽”（BeautyReimagined），并在本月早些时候对其进行了更详尽的阐述。然而，从中期来看，我们认为EL要维持高端估值，至少需要实现与同行持平的营收持续增长。 EL：季度和年度每股收益（美元） 潜在的上行/下行风险 来源：彭博，巴克莱研究 市值（百万美元） 已发行股份数（百万）自由浮动(%) 52周平均日成交量（百万）股息收益率(%)TTM净资产收益率（%） 当前BVPS(美元) 来源：彭博社 -4.9% 23840 359.75 88.89 4.1 2.11 -17.27 12.08 Cons 2026 2025 2024 同比变化 FYJunQ1 Q2Q3Q4 年 市盈率 Old 新 Cons Old 新 0.11A0. 0.88A0. 0.97A0. 0.64A0. 2.60A1. 25.5 实际 14A0.14A0.14A0.05E0.05E 62A0.62A0.62A0.79E0.79E 65A0.65A0.65A0.77E0.77E 07E0.07E0.07E0.33E0.33E 49E1.49E1.48E1.94E1.94E 44.6 20252026 27%-64% -30%27% -33%18% -89%371% -43%30% 价格表现52周区间 交易所-纽约证券交USD127.05-48.37 0.25E 0.85E 0.82E 0.37E 2.22E 34.2 来自彭博社于2025年5月28日收到，12:50GMT；来源：巴克莱研究 来源：IDC 链接至BarclaysLive进行交互式图表绘制 美国CHPC和饮料LaurenR.Lieberman +12125263112lauren.lieb erman@barclays.comBCI,US BarclaysCapitalInc.和/或其附属公司进行和寻求与公司进行业务往来 ：在其研究报告中有详细阐述。因此，投资者应注意该公司的潜在风险。利益冲突可能会影响本报告的客观性。投资者应考虑这一点。 将报告视为其投资决策的单一因素。 请参见第10页开始的分析师认证和重要披露。 KateGrafstein+1212526 5755kate.grafstein@barclays.comBCI,US JimAbbottV+12125264 602jim.abbott@barclays.comBCI,US 完成日期：25-May-25，21:52GMT1EL：做自己的活动家2025年1月27日发布日期 ：25-05-29，10:00格林威治标准时间限制-外部 美国CHPC和饮料中性 雅诗兰黛公司(EL)平等权重 损益表（百万美元） 2024A 2025E 2026E 2027E 年复合增长价率格((C2A8-GMRa)y-2025) 66.27美元 收入 15,609 14,331 14,440 15,107 -1.1% 目标价格 USD63.00 EBITDA(调整后)EBIT(调整后) 2,4131,588 1,7171,115 1,8931,286 2,4111,777 0.0%3.8% 为什么等权重？我们预期将实现增量 资产负债表和现金流量（百万美元） 2024A 2025E 2026E 2027E 上行案例USD75.00超出预期的营收。 税前收入（调整后） 1,390 851 1,022 1,512 2.9% 再投资最终会 净利润（调整后） 938 536 695 1,028 3.1% 压力中期利润。 EPS(adj)($ 2.60 1.49 1.94 2.89 3.6% 也担心更加低迷的 稀释股份数量（百万） 360.2 361.0 358.9 355.7 -0.4% 中国在复苏。 DPS($) 2.64 1.71 1.40 1.40 -19.1% 利润和回报数据 2024A 2025E 2026E 2027E 平均 毛利率(%) 71.7 73.5 74.7 76.2 74.0 EBITDA（调整后）利润率（%） 15.5 12.0 13.1 16.0 14.1 EBIT（调整后）利润率(%) 10.2 7.8 8.9 11.8 9.7 税前利润率(%) 8.9 5.9 7.1 10.0 8.0 净（形容词）利润率(%) 6.0 3.7 4.8 6.8 5.3 ROIC(%) 6.8 4.4 5.4 7.1 5.9 ROA(%) 5.0 3.4 4.2 5.5 4.5 ROE(%) 17.6 13.3 17.3 22.9 17.8 增长及其产生的利润 扩张。基于28倍的溢价FY26EPS预估为2.65美元。 下行情景USD37.00中国经济增长进一步放缓和 旅行零售复苏需要更长时间。 高于预期。基于21x 现金及等价物 3,395 2,312 2,072 2,337 -11.7% 总资产 21,677 20,699 20,857 21,820 0.2% 短期和长期债务 7,771 7,771 7,775 7,775 0.0% 其他长期负债 3,394 3,394 3,394 3,394 0.0% 总负债 16,363 16,680 16,846 17,328 1.9% 净债务/（资金） 4,376 5,459 5,703 5,438 7.5% 股东权益 5,314 4,019 4,012 4,492 -5.4% 营运资本变化 631 -241 3 20 -68.4% 经营活动产生的现金流量 2,360 605 1,034 1,569 -12.7% 资本支出 -919 -530 -722 -755 N/A 自由现金流 1,441 74 312 814 -17.3% 估值与杠杆指标 2024A 2025E 2026E 2027E 平均 市盈率（调整）(x) 25.5 44.6 34.2 22.9 31.8 EV/sales(x) 1.8 2.1 2.1 1.9 2.0 EV/EBITDA(adj)(x) 11.7 17.1 15.7 12.2 14.2 EV/EBIT(adj)(x) 17.8 26.4 23.1 16.5 20.9 权益自由现金流收益率(%) 6.0 0.3 1.3 3.5 2.8 P/BV(x) 4.5 6.0 5.9 5.2 5.4 股息收益率(%) 4.0 2.6 2.1 2.1 2.7 总债务/资本（%） 59.4 65.9 66.0 63.4 63.7 净债务/调整后息税折旧摊销前利润(x) 1.8 4.5 3.3 2.3 3.0 选定的运营指标 2024A 2025E 2026E 2027E 平均 有机销售增长率(%)注意：财年截至6月底数据来源：公司数据，彭博，巴克莱研究 -1.8 -8.1 1.0 4.6 -1.1 多个在我们的下行FY26每股收益年复合增长估率计为(C1A.G75R美)元。 上行/下行情景 我们对我所听到的感到满意。 在图1中，我们总结了雅诗兰黛的战略愿景\"重塑美丽\"，并叠加了我们希望德·拉法耶里先生作为CEO能够关注的自身优先重点领域。这些议题及措辞惊人地相似，但直到公司2025年第三季度的财报电话会议——这是他作为CEO的完整季度首秀——德·拉法耶里先生才开始就2月份提出的\"重塑美丽\"五大行动方案提供实质性内容。我们对目前已听到的内容感到满意。 并且很明显，该公司正以紧迫感运营，旨在更敏锐地把握消费者脉搏。我们预计管理层将在投资者活动中继续分享更多关于其新战略愿景的具体进展，包括下周6月3日将举行的一次活动。rd并在未来几个月的收益电话会议中。 重要的是，在关键支柱中，每一项都旨在将公司恢复到更具“可持续销售增长”的趋势线上 ，而我们曾写应成为组织的第一优先事项。尽管该计划还包括实现“坚实双位数”调整后营业利润率的目标，并强调“在未来几年内”，这似乎表明公司将优先考虑投资以重新加速收入增长，而非通过成本削减实现短期利润改善，正如我们所希望的那样。此外，这一利润目标与我们对营业利润率在财年28（FY28）将达到接近15%的假设相关，低于新冠疫情前的高teens水平。 FIGURE1E.steeLauder的BeautyReimagined战略愿景的详细内容与我们的优先关注领域相结合 来源：公司文件，巴克莱研究 加速一流消费者覆盖——即，走向消费者所在之处 我们将不会让不断变化的渠道偏好成为我们的颠覆因素，就像过去那样。--首席执行官StéphanedeLaFaverieF3Q25财报电话会议 BeautyReimagined的五大优先事项中，第一项“加速一流消费者覆盖”旨在非常明确地强调出现在消费者所在之处，无论是他们希望购物渠道还是合适的价格点。这对这家以“实体分销决定并定义美容行业地位”理念创立的公司而言，是一次重大的文化转变。我们已广泛撰文论述雅诗兰黛在全球范围内需对其快速增长渠道进行跨越式提升的必要性 ：该水平，并且在本月早些时候的公司F3Q25财报电话会议中，这一重点十分明确。具体而言，德·拉·法维里先生谈到，旅游零售现在占公司的比例仅为百分之十几，较2021财年的峰值下降了约10个百分点，并且公司正迅速增加其在增长更快的渠道中的存在感 ，这些渠道是消费者希望进行购物的地方，包括在线（亚马逊高端美容、抖音商店、京东、诺蒂诺、祖拉朵斯、虾皮等），其销售额的增长中位数呈个位数增长，这得益于纯平台和第三方平台的双重推动。 创造变革性创新 这个问题不在于品牌，而在于产品策略……我们更侧重于用户留存而非用户获取 ……我们对不断重塑我们最擅长的事过于依赖，但我们需要确保在漏斗顶端吸引大量新消费者，而消费者今天想要看到新鲜事物。”——CEOStéphanedeLaFaverieWWD文章2025年5月7日 在“重塑美”战略中，第二优先事项是创造变革性创新，德·拉法维先生已讨论了公司在未来12个月内将推向市场的创新数量增至三倍的目标，无论是确保品牌持续保持相关性的商业化创新，反映消费者当前需求的趋势化创新，还是利用内部和外部合作伙伴研发资源的技术突破性创新。所有这一切都与我们所期待的相吻合——在美妆领域，前所未有地，消费者正在寻求持续不断的新鲜感。在过去的3-4年（即疫情后时期），我们认为，拥有每品牌2-3款旗舰产品，辅以产品改造或系列延伸来放大旗舰产品成功，已不再足够。相反，美妆领域新品信息的流速实际上难以追赶，各类“其他”品牌正抢占消费者在美妆品类中的钱包份额和注意力份额，更不用说入门门槛降低，仿冒高端产品的假冒伪劣产品能够更快地模仿。 ：在雅诗兰黛F3Q25财报电话会议上，德·拉法维先生讨论了旨在吸引新消费者、针对品牌组合低端和高端的创新举措。这包括：Clinique推出的全新MoistureSurgeActiveGlowSerum，其价格策略性地定位于消费者对价格更为敏感的时期；M