巴贾杰汽车第四季度：走在稳定增长的道路上

355.31Bajaj Auto 第四季度：正处于稳定增长轨道上11,000 印度卢比F26E财务报表收入（百万）EBITDA (M)净利润 (M)净债务（现金）（百万）营业利润（百万）出口增长保持强劲，受拉美市场强劲表现驱动，Bajaj目前正在扩大其在巴西的产能。近期一个关键的催化剂是KTM——预计到25财年中期将获得KTM收购的监管批准，KTM出口将于第二季度恢复。在国内市场方面，尽管Q1初期出现一定疲软，管理层评论仍保持积极，这一疲软归因于城市情绪低迷，而农村需求表现更为稳健。尽管行业销量可能仍然波动，预计25/26财年增长率为5-6%，由125cc+细分市场引领。Bajaj旨在超越该细分市场，已于25/25财年第四季度推出六款新Pulsar车型，并计划推出更多变Q4利润率强劲，得益于美元贬值、大宗商品价格稳定以及产品组合的改善。然而，预计这些部分优势将在下一季度逆转，尽管计划中的提价应有助于抵消部分影响Bajaj现在是印度最大的电动2W/3W企业，管道中有多款新产品上市。尽管由于磁体供应限制，行业可能面临短期生产挑战，Bajaj仍在不断扩大其产品组合。在3W细分市场，计划于7月推出新“GoGo”品牌和电动三轮车。Bajaj Auto 继续展现出其无论在任何经营环境下都能维持利润率的能力——这是其强劲第四季度表现的关键驱动因素。整体上传达了积极的展望，尤其是对出口。维持“跑巴贾吉在第四季度表现尚可，尽管受到KTM出口暂停、国内销量疲软以及电动汽车比例上升等不利因素影响，其利润率仍保持稳定。管理层预计出口将增长15%至20%，而125cc以上车型引领的二级行业增长将达到5%至6%。参见本报告的披露附录，以获取所需的披露声明、分析师认证和其他重要信息。或者，访问我们的全球研究报告披露网站首次发布：2025年5月29日 23:55 UTC 完成日期：2025年5月29日 投资影响来源：彭博，伯恩斯坦的估计和分析。保持表现优于BJAUT.IN调整后的每股收益BJAUT.IN (INR)体及一款新125cc车型。。赢市场”评级23:55 UTC 276.10273.91448,704519,904601,482--87,616103,695120,338--77,08276,46999,194--(224,357)(248,717)(297,335)--83,96899,883116,074--05/24截止日期向上/向下52-周区间ASIAXFYE股息收益率EV (INR) (B)绝对 (%)ASIAX (%)相对 (%)INR14000INR13000INR12000INR11000INR10000INR9000INR8000INR7000F24AF25EF24AF25EF26ECAGR 1.125.025.06.720.42.03.4624%(1.0)9.53月12M绩效估值指标26EP/B (x) DETAILSINDIA AUTOS出口：巴贾吉的出口额在第四季度同比增长19%，持续表现出色。该公司强调，其在前30个海外市场中有26个市场跑赢了行业增长，这些市场占全球行业总量的70-75%。拉美地区继续引领复苏，巴贾吉第四季度销量增长18%。巴西录得有史以来最高的季度销量（约7000台），巴贾吉计划在2025年12月前将年产能从3万台提升至5万台。虽然非洲市场仍疲软，但关键市场正在逐步稳定。管理层预计，2026财年出口额将同比增长15-20%，得益于2026财年第二季度KTM出口的恢复以及拉美市场的持续势头。盈利概览：在所有方面都取得了超越预期的成绩，尽管受到KTM出口暂停、国内销量疲软以及电动汽车占比上升等不利因素的影响，利润率仍稳定维持在健康的20.2%。管理层对国内业务和电动汽车组合的前景保持乐观。对于2026财年，初步预期2W行业的销量将增长5%至6%，其中125cc及以上细分市场将引领更快的增长。出口增长预计将保持强劲，同比增长15%至20%。虽然管理层没有提供3W的具体指引，但评论态度积极。E-2W (Chetak):Chetak在2025财年第四季度（FY25 Q4）的市场份额达到25%（对比2024财年第四季度FY24 Q4的13%），成为领先的电动滑板车品牌。Bajaj表示其35系列变体（包括PLI补贴）已非常接近息税折旧摊销前利润（EBITDA）盈亏平衡点。Chetak的分销网络现已覆盖4,000个零售网点。35系列平台上的第三个变体于2025年5月推出，计划在6月推出焕新版的2903系列变体。预计FY26将在新兴子细分市场推出更多新变体。三轮车：Bajaj在国内3W市场份额在ICE领域升至75%，在电动车领域翻倍达到33%，在2025财年成为E-自动车领域的领军者。随着其全新E-3W品牌“GoGo”的推出，Bajaj正在强化其竞争地位。计划于2025年7月推出一款新型电动三轮车，其目标市场约为每月4万个单位。就行业增长而言，虽然对增长的整体评论是积极的，但未分享具体的销量增长展望。市场份额在125+cc：巴雅在125cc+细分市场以24%的市场份额结束2025财年，较2024财年的26%有所下降，以第二名的位置收官。巴雅在2025财年第四季度（125cc–200cc范围内）推出了六款新普拉斯尔车型，以重新夺回市场份额。巴雅强调，其2026财年的关键目标之一是通过在125+cc细分市场实现比行业更快的增长速度，来在该细分市场取得领先地位。国内需求评论：管理层承认近期摩托车销量疲软，将其归因于城市市场因租赁通胀和购买力下降导致的需求减弱。相比之下，农村和较小城镇表现相对较好。公司告诫不要外推短期趋势，并援引过去的波动性，重申了其对FY26年5-6%行业增长的预期，该增长主要受125cc+细分市场驱动。EV供应链风险：Management flagged a potential production risk starting July, stemming from delays in approvals forimporting rare-earth magnets from China. Thirty applications have been submitted under the new certification regime,and Bajaj is awaiting clearance from Chinese authorities.国内摩托车：FY26行业增长预计在5–6%，125cc+细分市场预计将表现更强劲。Bajaj计划超过125+cc细分市场增长，主要依靠全新升级的Pulsar车型，同时计划在FY26推出更多Pulsar新车型。该公司计划推出一款新的125cc车型，但品牌归属尚未最终确定——无论是作为Pulsar系列还是新品牌的车型。Electric business:Bajaj在其电动汽车组合（E-2Ws + E-3Ws）中报告了超过55亿卢比的收入，在2025财年将其定位为印度营收最大的E-2W和3W公司。电动汽车贡献了约20%的国内收入，较去年的不到10%有所增长。KTM的收购：巴贾吉强调，该公司将接管KTM全球实体（通过Pierer Bajaj AG）。他预计将完成KTM重组的监管审批程序。mid-CY25：一旦新结构建立，Bajaj计划从26财年开始领导KTM的全面转型。收购后的潜在合作领域包括：1）平台Triumph/KTM:联合KTM和Triumph的销量在2025财年国内市场达到10万件。Triumph的网络扩展到100个城市，共136家门店。此前暂停的印度KTM出口预计将从2026财年第二季度恢复，支持出口增长。CNG摩托车：自由CNG自行车在德里的康斯坦汽油密集地区如喀拉拉邦达到了10-11%的渗透率。然而，泵的低密度和填充压力的不一致性仍然是扩大规模的关键制约因素，尤其是在城市中心之外。 2 657,330707,10528%-9%411,330517,36719%22%1,196,9741,224,47295,948104,591114,847128,06980,70291,32770.3%71.3%3,8723,8653.4%3.0%7,2107,0706.3%5.5%23,06325,80720.1%20.2%90699722,15724,81119.3%19.4%2281433,4873,34725,41628,0156,0566,92723.8%24.7%19,36021,087EXHIBIT 1: 浪潮汽车独立结果 Q4FY25（亿卢比）合作开发，2）低成本制造，3）采购和零部件采购中的协同效应。INDIA AUTOS来源：公司数据，伯恩斯坦分析，彭博估计明细 (亿卢比，除非indicated)国内销量年增长率出口量年增长率总卷数实现净销售额材料成本% of sales人工成本% of sales其他费用% of salesEBITDAEBITDA利润率折旧EBITEBIT利润率净利息其他收入合资企业的份额卓越的项目报告的税前利润Tax税率独立PATMar-24Dec-24FY26的关键策略：巴贾吉概述了其2026财年的战略重点领域：(1) 在电动两轮/三轮车领域保持/提升领导地位，(2)在巴西和拉美地区积极扩张，(3) 在125cc及以上摩托车细分市场获取份额，(4) 推出升级版Chetak和电动三轮车平台，(5) 恢复KTM出口和国际销量，(6) 将Triumph的产能从每月1万单位提升至2万至3万单位，(7) 在货币和商品波动中保持利润弹性。利润预期：管理层预计2026财年第一季度将面临利润率压力，原因如下：(1) 货币转为逆风，(2) 金属成本上升，尤其是铝和钢，以及(3) OBD2成本影响。预计这些因素将在2026财年第一季度对利润率造成约100个基点的冲击。经过校准的价格上调预计将抵消其中30–50个基点的影响，这意味着剩余的利润率冲击将在50–70个基点之间。利润率和盈利能力：Q4 EBITDA利润率保持在20%以上的强劲水平，尽管受到KTM出口下降、国内销量疲软以及电动汽车组合上升的负面影响。汇率利好（1美元兑86.5卢比，同比增长83卢比）、大宗商品通胀稳定以及经营杠杆抵消了营销开支增加和KTM出口带来的利润损失。KTM出口的影响：：尽管Q4的合并收入同比增长了6%，但管理层表示，如果不是印度KTM出口下降，增长本会是双位数。 613,248-13%-7%-7%489,686-5%19%19%1,102,934-10%-8%110,1425%15%121,480-5%6%121,13084,882-7%5%69.9%3,645-6%-6%3.0%8,44619%17%7.0%26%11%24,506-5%6%24,34120.2%20.1%1,11111%23%23,395-6%6%19.3%1683,80814%9%----27,0346,541-6%8%24.2%20,493-3%6%20,131方差环比 同比 一致预期Mar-25 EXHIBIT 3: 财务摘要来源：公司数据，伯恩斯坦分析及估算附录 - 财务预测INDIA AUTOSP&L (Rs mn)收入EBITDAEBIT其他收入税前收入Tax净利润EPS (adj)EPS（报告的）稀释股份（百万）DPS (R)关键比率/指标收入增长PAT增长EBITDA利润率EBIT利润率税前利润率PAT利润率TaxROE 估值方法论的细节The Bernstein品牌有三个评级类别：Bernstein品牌Bajaj Auto LtdBajaj Auto Ltd评级定义、基准和分布风险\"Not Covered (NC)\"表示未被覆盖的公司。I. 法定披露INDIA AUTOS下行风险源于低于预期的利润率表现以及持续的出口市场疲软和/或3W领域疲软。分段。2024年4月1日，法国兴业银行（SG）与 AllianceBernstein, L.P