巴贾杰汽车有限公司：持有KTM多数股权带来灵活性
446,85288,229.074,787.9267.882024A 496,64199,807.881,867.6293.242025年预期 562,556644,032113,119.5129,868.592,174.6104,520.7330.16374.382026E2027E Sagar Sahu, CFA * | 股票分析师+91 22 4224 6119 | ssahu@jefferies.comKevin Verghese * | 股权助理+91 22 4224 6303 | kverghese@jefferies.com 投资逻辑 / 我们的差异长远视角：巴雅汽车有限公司ESG部门整合：印度汽车业INR7750, -11%基本情况，主要材料问题：1）排放 - 随着对气候变化和减少温室气体排放的关注度上升，我们认为生命周期车辆排放是巴雅捷汽车的关键ESG指标。2）产品安全 - 印度消费者对车辆安全方面意识日益增强，政府已出台多项法规。3）其他因素包括劳工与治理、废物管理以及材料效率与回收。公司目标：1）Bajaj计划通过最大化工厂集群内供应商的供应量来缩短供应链长度和碳足迹。2）Bajaj持续致力于减少并优化其所有制造设施和企业办公室的能源消耗。类似的措施正在被采取以减少用水量。管理层问：1）巴раж（Bajaj）采取了哪些各种举措来减少车辆的生命周期排放？电动汽车如何融入产品路线图？2）巴раж为了提升产品组合中的车辆安全性采取了哪些措施？3）公司关注哪些各种指标来追踪其在ESG方面的进展？•Bajaj的总体销量预计在2025-2027财年将增长7%/10%/11%。•EBITDA利润率在2025-2027年展望中保持在20.1-20.2%。•每股收益预计将在2025-2027财年上升至293卢比/330卢比/374卢比。•基于21x FY27E每股收益的RS7,750目标价请参阅本报告第5至10页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得传播。•全球宏观经济日益增长的担忧在未来短期内构成一定风险，尽管出口已分散到多个国家，且具备健康长期增长的合理依据。•国内两轮车业务应受益于行业增长和电动汽车品牌优势的改善；然而，高端摩托车和出口两轮车市场份额正在下滑。 •Bajaj的总体销量预计在财年25-27E期间增长7%/14%/16%。•FY26E-27E EBITDA利润率较基准情况高约100个基点•EPS 预计将在 2025-2027 财年上升至 293卢比/357 卢比/420 卢比。•基于22倍2027财年预期每股收益，目标价为9,250卢比。上行情景，INR9250，+6% •Bajaj的总体销量预计在2025-2027财年将以7%/5%/6%的速度增长。•FY26E-27E EBITDA利润率较基准情况下降约100个基点•EPS预计将在2025-2027财年上升至293卢比/303卢比/330卢比。•基于21x FY27E每股收益的6,900卢比目标价。•正面：健康国内需求和电动汽车品牌实力的提升。•负面的：国内高端摩托车和出口两轮车市场份额面临风险。下行情景，INR6900, -21% 2 .50.1%0.1%..510152025303540图1 - 2025年2月PMAG股东结构图2 - PMAG财务摘要Source: Bloomberg, Jefferies来源：公司数据，Jefferies。备注：箭号旁边的%表示持股比例。图3 - 巴贾吉在过去10年的平均市盈率为20倍Pierer KonzerngesellschaftmbHPierer Industrie AGEUR mn数量（千件）收入EBITDA净利润EBITDA利润率 (%)Apr-11Nov-11Jun-12Jan-13Aug-13请参阅本报告第5至10页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得传播。来源：PMAG，Jefferies。注释：详细的2024财年财务数据尚未提供。作为重组过程的一部分，2024财年EBITDA在必要的拨备之前；为四舍五入数 3作为重组计划的一部分，Bajaj公司通过其子公司BAIH计划：1)以8亿美元（780亿卢比）的价格收购PIAG在控股公司PBAG中50.1%的股份，2)向KTM提供80亿美元（7800亿卢比）的资金支持，其中包括已经注入的2亿美元，用于履行债权人义务并重启运营。这将使Bajaj在KTM业务中的持股比例从约37.5%提升至约75%，具体取决于重组计划的监管批准。PMAG报告称，2019-2023年EBITDA利润率为15-16%，但2023年降至12%。2024年，其销量同比下滑21%至29.2万台，公司预计将出现3亿欧元的EBITDA亏损。Bajaj Auto Limited (BJAUT IN)证券研究 2025年5月22日 ..图4 - 姜氏汽车：销量假设来源：公司数据。Jefferies估计图5 - 巴拉特汽车公司：财务概览来源：公司数据，Jefferies估计数量（千件）国内2Ws出口2WTotal 2Ws国内3W出口3WTotal 3Ws总成交量同比增长 (%)国内2Ws出口2WTotal 2Ws国内3W出口3WTotal 3Ws总成交量(Rs bn)净销售额EBITDAPBT除外项之前的利润。经常性净利润稀释每股收益（卢比）Networth总债务流动负债其他负债总负债固定资产现金及金融投资其他资产总资产经营活动现金流Capex自由现金流净利息收入自由现金流对股权关键指标（%）销售额增长EBITDA增长每股收益增长EBITDA 利率EBITDA/汽车（每辆汽车卢比K）EBIT利润率净债务净债务/股权净资产收益率RoACE股份数量（百万单位）请参阅本报告第5至10页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得传播。 Jefferies 评级解释PIERER Mobility AG公司估值/风险分析师资格认证：Bajaj Auto是一家印度的汽车原始设备制造商，在印度和海外市场制造和销售摩托车和三轮车。投资建议记录Bajaj Auto Limited公司描述(第3(1)e条和第7条《欧盟玛丽亚II号指令》)Bajaj Auto Limited非美国分析师注册情况：Sagar Sahu, CFA受雇于Jefferies India Private Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，且未在FINRA注册/具备研究分析师资格。该分析师可能并非Jefferies LLC的关联人士（FINRA会员机构），因此可能不适用FINRA规则2241及研究分析师与目标公司沟通、公开露面和交易研究分析师持有证券等方面的限制。正如所有Jefferies员工一样，负责本报告所讨论的金融工具的分析师（们）的薪酬部分基于公司整体业绩，包括投资银行收入。我们力求适当更新我们的研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大部分报告将根据分析师的判断，在不规则的间隔内适时发布。：非美国分析师注册：Kevin Verghese受雇于Jefferies India Private Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，且未在FINRA注册/具备研究分析师资格。该分析师可能不是Jefferies LLC（FINRA会员公司）的关联人士，因此可能不适用FINRA规则2241以及与目标公司沟通、公开露面和研究分析师持有的证券交易的限制。：非美国分析师的注册：Nitij Mangal受雇于Jefferies India Private Limited，Jefferies LLC的非美国附属机构，未被 FINRA注册/认定为研究分析师。该分析师可能不是Jefferies LLC的关联人士，Jefferies LLC是 FINRA的会员机构，因此可能不受FINRA规则2241以及与研究分析师持有的证券交易相关的与目标公司沟通、公开露面等方面的限制。I, Nitij Mangal, 声明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了本人对相关证券（或公司）的个人看法。我还声明，我的任何部分薪酬直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点无关。我，凯文·韦尔盖塞，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了本人对相关证券（或公司）的个人看法。我也证明，我的任何补偿部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达的特定建议或观点相关。I, Sagar Sahu, CFA,证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（或公司）的个人看法。我还证明，我任何部分的报酬，过去、现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关。我们对Bajaj的估值是FY27E市盈率的21倍，这与其过去10年的平均交易倍数大致一致。主要的上行风险是国内外两轮电动车（2W）的需求超出预期。主要的下行风险是国内和出口两轮电动车（2W）市场份额的损失。买入 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）达到15%或更高的证券。持有 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）在+15%至-10%之间的证券。表现不佳 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）低于-10%的证券。对于平均证券价格持续低于10美元的买入级证券，预期的总回报（价格增值加上收益）在12个月内为20%或更高，因为这些公司通常比整体股市波动性更大。对于平均证券价格持续低于10美元的持有级证券，预期的总回报（价格增值加上收益）在12个月内为+20%或-20%。对于平均证券价格持续低于10美元的表现不佳级证券，预期的总回报（价格增值加上收益）在12个月内低于-20%。请参阅本报告第5至10页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得传播。我们的估值基于DCF，目标价为CHF93。主要风险包括持续的COVID限制、竞争、宏观经济波动和外汇。建议发布 建议分发 5Bajaj Auto Limited (BJAUT IN)证券研究 2025年5月22日 May 22, 2025 , 17:38 ET. May 22, 2025 , 17:38 ET. 10/06/202207/05/202304/18/202402/03/2025估值方法论可能阻碍我们实现价格目标的风险本报告中提及的其他公司Jefferies政策。NC - 未覆盖。Jeffries不覆盖该公司。买入：INR4,100.007月22日Oct 22 Jan 23 Apr 23 Jul 23 Oct 23 Jan 24 Apr 24 Jul 24买入：INR5,500.00 07/25/2023 买入：INR5,560.00 10/18/2023 买入：INR6,000.00 01/08/2024 买入：INR8,400.00买入：INR10,500.00买入：INR10,550.00本报告为通用传播之用，不提供针对个别投资者的具体投资建议。因此，本报告中讨论的金融工具可能并不适合所有投资者，投资者必须根据其特定的投资目标和财务状况，并视其需要利用自身财务顾问做出自己的投资决策。本报告中建议的金融工具的过往业绩不应被视为未来结果的指示或保证。本报告中提到的任何金融工具的价格、价值和收入可能会上涨或下跌，并可能受到经济、金融和政治因素变化的影响。如果某金融工具以投资者本国货币以外的货币计价，汇率变化可能对报告中描述的该金融工具的价格、价值或收入产生不利影响。如价格以非美元货币显示，请注意，我们的本币价格目标基于使用前一交易日汇率（除非另有注明）进行的货币转换。如果该日期之后汇率发生波动，这将影响非美元目标价格，且不应再依赖这些价格。此外，投资于其价值受基础证券货币影响的证券（如ADR）的投资者，实际上承担了货币风险。Jefferies的评级分配方法可能包括以下因素：
