保健品行业深度：长青赛道，多点开花

食品饮料 长青赛道，多点开花保健品行业深度 历史复盘：回归理性，长青行业。1980s中国保健品市场萌芽，但打造爆品夸大功效重度营销”的模式盛极一时，行业发展埋下隐患。21世纪初随着国际品牌涌入及中国品牌崭露头角，行业步入高速成长期。2013年后保健品安全事故多次引发舆论危机，完善法律法规、推出百日行动等， 严监管成为常态。2020年至今健康趋势下行业进入成长新周期，电商渠道爆发，但行业竞争加剧。我们认为保健品是消费力提升、银发经济下的长青行业，中国市场仍处于成长期，预期将以中高个位数增速扩容，若参考美国保健品人均消费额计算，20242035年复合增速或达4888。 渠道：多元发展，线上高增。当前中国保健品三大渠道为直销、药店、电商新零售，2023年电商直销药店渠道占比分别为562116，我们认为未来增量仍将集中于电商，药店渠道占比趋稳，直销渠道或仍有下 滑压力。2024年8月抖音跃升为保健品品类最大的电商渠道，增速远高于传统电商，但该平台费用更高，新锐品牌崛起加剧行业竞争。私域预计已快速成长为重要渠道之一，新零售等多元渠道崛起。 产品：食品化强功能并进，全年龄段客群扩容。保健品可分为长青市场及新消费市场，长青市场稳步扩容，有望培育更多强功能新品；新消费市场产品迭代速度快，对供应链响应速度要求更高，轻资产运营模式下对有 市场洞察及解决方案能力的供应商需求提升。未来保健品产品端呈现食品化和强功能化两大趋势，老龄人群重功能性，年轻群体多元化需求贡献增量。而保健品价格端呈K型分化特点，强功能的高端产品亦能高增。 产业链：品牌考验电商运营，代工提效趋于集中。国内中游代工渗透率超过65，品牌商、代工厂均具备高盈利能力。品牌商：参与者众、集中度低，电商平台TOP10份额仅167，抖音等直播电商加剧市场竞争，高毛利高费用模式下电商运营能力或为核心竞争力。代工企业：低费率下仍有高盈利，头部企业在规模效应、高研发投入支撑下产品研发、供应链管 理及响应速度、客户服务能力等强化，集中度呈持续提升趋势。 相关公司：优选代工环节优质品牌商。我们建议保健品产业链：1）优选代工环节，竞争格局较明朗、集中趋势更确定。如仙乐健康在长青市场龙头壁垒深厚、新消费拓客能力显著提升，未来中国市场传统和新消费客户 有望两手抓。且公司先进管理经验有望助力全球扩张，BF盈利改善在途。百合股份代工品牌两手抓，25Q1经营基本面迎修复，拟收购新西兰公司Ora推进全球化布局，发力宠物高成长赛道探增量。2）优选优质品牌商，重视品牌力、产品创新、营销策略、电商运营等能力。如HH国际控股 （Swisse）具备强电商运营能力，产品矩阵多点开花扩大份额；且奶粉业务迎重大拐点，宠物业务改善中，基本面触底向上。汤臣倍健2024年经 历外部环境及内部新老品替换后压力充分释放，2025年业绩有望触底修复，关注新品上市驱动。康比特作为国家队供应商品牌端具备强根基，发力运动营养高成长赛道，单品矩阵持续扩容引领增长。若羽臣打萃””品牌上市聚焦女性抗衰赛道，电商渠道爆发式增长。 风险提示：行业竞争加剧，消费力恢复不及预期，食品安全问题，测算与实际存在偏差。 重点标的 证券研究报告行业深度 2025年05月29日 增持（维持） 行业走势 食品饮料沪深300 20 10 0 10 20 30 202405202409202501202505 作者 分析师李梓语 执业证书编号：S0680524120001邮箱：liziyu1gszqcom 分析师陈熠 执业证书编号：S0680523080003邮箱：chenyi5gszqcom 相关研究 1、《食品饮料：周观点：白酒行业逐步施压，餐供龙头边际修复》20250525 2、《寻找生机，探索创新食品饮料2025年中期策略：》20250521 3、《食品饮料：周观点：积极求变，开拓新章近期调研反馈》20250518 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（元） PE 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 300791SZ 仙乐健康 增持 137 130 164 195 1860 1864 1483 1244 300146SZ 汤臣倍健 增持 038 047 056 065 2850 2460 2061 1780 资料来源：Wind，国盛证券研究所 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、历史复盘：回归理性，长青行业4 11历经波峰波谷，回归打营养补充”定位4 12老龄化长青赛道，预计中高个位数增速扩容5 二、渠道：多元发展，线上高增7 21渠道多元发展，细分特色各异7 22电商私域高增长，新锐品牌迎机遇7 三、产品：食品化强功能并进，全年龄段客群扩容9 31长青市场重功能，新消费市场食品化9 311注册备案双流程并行，功能食品占比提升9 312轻功能食品化，强功能重研发10 32消费者全年龄段扩容，年轻群体贡献增量需求11 33价格带K型分化，强功能高端突破12 四、产业链：品牌考验电商运营，代工提效趋于集中14 41代工模式广渗透，中游环节高盈利14 42品牌商：高毛利高费用模式，强化电商运营能力15 43代工：研发生产服务多维考验，头部企业优势逐渐凸显17 、相关公司：优选代工环节优质品牌商19 51仙乐健康：代工龙头壁垒深化，创新驱动全球扩张19 52百合股份：代工品牌两手抓，全球化及宠物赛道探增量20 53HH国际控股：电商渠道品牌龙头，奶粉拐点宠物改善21 54汤臣倍健：品牌龙头改革蓄力，触底改善关注新品22 55康比特：品牌强根基，赛道高成长22 风险提示23 图表目录 图表1：保健品行业重要监管政策梳理4 图表2：中国保健品行业发展历史复盘5 图表3：全球营养保健品市场规模（亿美元）6 图表4：2024年全球主要市场营养保健品人均消费额（美元）6 图表5：全球主要保健品市场增速及GDP增速对比6 图表6：全球不同年龄段每日服用营养保健品人数占比（）6 图表7：中国保健品细分渠道特征7 图表8：保健品行业20222023年渠道结构占比变化7 图表9：消费者购买功能食品考虑的因素7 图表10：2024年111月Top4电商平台膳食营养补充食品销售额（亿万元）8 图表11：保健食品注册制和备案制区别9 图表12：历年国产注册备案保健食品数量统计（款）9 图表13：202208202407保健食品的市场销售情况9 图表14：若羽臣打萃””抗衰产品矩阵10 图表15：2022年2025Q1淘系线上麦角硫因产品销售规模10 图表16：保健品不同年龄段客群需求差异11 图表17：保健滋补6大新趋势场景11 图表18：2023年中国健康食品市场消费者需求11 图表19：2023年分品类消费升级与降级趋势12 图表20：近三年营养保健市场产品价格带变化（元）12 图表21：2024Q1Q3主流电商平台女性健康销售趋势12 图表22：2024Q1Q3主流电商平台护肝销售趋势12 图表23：2024Q1Q3主流电商平台骨关节销售趋势13 图表24：2024Q1Q3主流电商平台燃脂纤体销售趋势13 图表25：保健品行业产业链及代表企业14 图表26：保健品品牌商盈利能力15 图表27：保健品代工企业净利率15 图表28：保健品市场电商渠道集中度15 图表29：20192024年保健品相关企业年度新增数量（万家）15 图表30：2024年保健品各平台Top5品牌16 图表31：食品饮料细分赛道2024年毛利率对比16 图表32：食品饮料细分赛道2024年销售费用率对比16 图表33：20202024年汤臣倍健销售费用细分结构（百万元）17 图表34：20202024年汤臣倍健销售费用细分项目同比增速17 图表35：2024年我国营养保健品代工市场格局17 图表36：20192024年保健品代工上市公司营收增速与行业增速17 图表37：主要代工企业概况及业务对比18 图表38：品牌商与代工企业毛利率对比18 图表39：品牌商与代工企业费用率对比18 图表40：20202024年仙乐健康各剂型产能利用率20 图表41：20192024年仙乐健康子公司净利率20 图表42：2020年2025Q1百合股份合同生产收入及增速21 图表43：2020年2025Q1百合股份自主品牌收入及增速21 图表44：20202024年HH国际控股成人营养及护理用品收入及增速21 图表45：23Q125Q1HH国际控股婴幼儿配方奶粉收入及增速21 图表46：20202024年汤臣倍健营业收入及同比增速22 图表47：20202024年汤臣倍健销售费用率及盈利能力22 图表48：20202024年康比特营业收入增速及运动营养收入增速23 图表49：康比特能量蛋白类及运动功能类产品矩阵23 一、历史复盘：回归理性，长青行业 11历经波峰波谷，回归打营养补充”定位 萌芽起步期（1980s1990s）：爆品模式盛极一时，虚假宣传带来隐忧。中国保健品行业始于20世纪80年代，随着改革开放的推进和人民生活水平的提高，且国外保健品企业进入中国市场，保健品市场开始萌芽，并诞生了众多本土企业。90年代市场经济体制 逐步建立，太阳神口服液、娃哈哈儿童营养液、振华851、昂立一号等异军突起掀起消费浪潮，1991年保健品市场的营业额即突破100亿元。但此阶段消费者对保健品相关知识的认识尚少、行业发展初期监管较少，且营销集中于广告形式，导致品牌方在广告中存在众多夸大宣传、虚假宣传现象，将保健品塑为打万能药”，打造爆品夸大功效 重度营销”的商业模式盛极一时。19951996年《食品卫生法》和《保健食品管理办法》先后出台，国家开始规范保健品管理，社会舆论事件也加强意识。 高速成长期（21世纪初2012年）：国际、本土品牌涌入，迎来高速成长热潮。2001年中国加入WTO，国外保健食品巨头纷纷涌入中国市场并以直销模式为主。2002年安利纽崔莱销量达30亿元，占中国保健品市场总销售量的16，成为中国保健品市场的领 头羊。这一时期随着居民消费力提升，保健品种类更加丰富，产品形式也从单一的中草药滋补品扩展到功能性保健品、营养补充剂、维生素和矿物质补充剂等多个领域，部分中国企业如汤臣倍健、金达威等逐渐崭露头角，行业迎发展浪潮。 监管强化期（20132019年）：行业整顿肃清，严监管新常态。保健品相关产品质量问题和虚假宣传行为多次出现，国家发布多项政策文件加强对保健品市场的监管，如 2018年权健事件引发广泛消费者舆论和监管部门大力整治，2019年开展百日行动严厉造击虚假宣传虚假广告。在相关配套法规逐步完善的背景下，行业严监管成为常态，消费者对保健品的安全性和有效性要求更高，企业开始更加注重产品质量和品牌信誉，保健品行业逐步向规范化、标准化方向发展。 图表1：保健品行业重要监管政策梳理 时间 重要法规条例及执法行动 主要内容 1995年 《食品卫生法》 具有保健功能的食品其产品及说明书必须报国务院卫生行政部门审查批准，产品的功能和成份必须与说明书相一致。 1996年2013年2015年 《保健食品管理办法》保健食品“打四非” 《中华人民共和国广告法》（2015修订） 国务院卫生行政部门对保健食品、保健食品说明书实行审批制度。打击保健食品非法生产、非法经营、非法添加、非法宣传。 对保健食品广告不得含有的内容作明确规定，如不得涉及疾病预防、治疗功能，不得利用广告代言人作推荐、证明；保健食品广告应当显著标明“本品不能代替药物”。 2016年 《保健食品注册与备案管理办法》 保健食品实施注册与备案双轨制，规范保健食品的注册与备案管理办法。 2019年 《保健食品原料目录与保健功能目录管理办法》 规范境内生产经营的保健食品的原料目录和允许保健食品声称的保健功能目录。 2019年 “保健”市场百日行动 全国范围内加大对“保健”市场重点行业、领域、行为的事中事后监管力度， 依法严厉打击虚假宣传、虚假广告、制售假冒伪劣产品等扰乱市场秩序、