医药生物：从政策破冰到CRO供需重塑，把握预期差带来的布局机会

请仔细阅读本报告末页声明增持（维持）行业走势作者分析师张金洋执业证书编号：S0680519010001邮箱：zhangjinyang@gszq.com分析师胡偌碧执业证书编号：S0680519010003邮箱：huruobi@gszq.com分析师徐雨涵执业证书编号：S0680524040006邮箱：xuyuhan@gszq.com相关研究1、《医药生物：【周专题&周观点】【总第398期】创新药牛市底层逻辑？ASCO数据哪些超预期？继续推仿创大Pharma重估》2025-05-242、《CDMO行业专题：：礼来新药Orforglipron有望拉动小分子核心公司下一波提速》2025-05-233、《医药生物：【周专题&周观点】【总第397期】肿瘤恶病质有哪些潜力药物在研?》2025-05-17-20%-12%-4%4%12%20%2024-052024-092025-01医药生物沪深300 请仔细阅读本报告末页声明随着中国创新药浪潮的发展，叠加特殊公卫事件在短期的驱动，头部临床/非临床CRO龙头股价随着业绩的攀升快速爬升，行业参与者、从业者增多，后续随着生物医药投融资环境的变化，市场竞争愈发加剧。图表1：2019.01.01至今部分头部CRO企业涨跌幅情况根据CDE数据，中国开展的药物临床试验数量连续八年保持增长，2024年共计4863个，较2023年同比增长16%。按照试验分期来看，2024年I期、II期、III期、BE期临床试验的数量均出现同比上升，III期临床试验数量较2023年增加145个，同比增长30.53%，BE期临床试验数量较2023年增加391个，同比增长19.55%，反映出国内药企在创新药研发后期阶段的加速推进。图表2：2013-2024年我国药物临床试验登记数量资料来源：药研社，国盛证券研究所15889398081397225023862536327833164206486320142015201620172018201920202021202220232024药物临床实验登记数（个） P.2资料来源：wind，国盛证券研究所33801000200030004000500060002013 请仔细阅读本报告末页声明从试验分期占比看，2024年BE期试验占比49.17%，较2023年增加1.62个百分点，近三年比例稳步增加。I期试验占比21.02%，较2023年减少1.62个百分点，连续三年占比下降，体现了各种因素影响下，早期临床试验推动有所放缓。图表3：2022-2024年试验分期对比资料来源：药研社，国盛证券研究所从2024年/2025Q1各家CRO公司的业绩端看整体表现欠佳，尤其是国内业务占比偏重的临床CRO板块面临较大的价格、业绩压力。从各家的人均创收和人均创立情况观察，2023-2024年均出现了下滑，体现了订单价格下行的背景下，头部企业效益同样面临不小的挑战。但在复杂外部压力下，除昭衍新药外，另外三家企业员工人数保持了连续4年的增长，资源向头部集中的趋势持续演绎。图表4：2020-2024年泰格医药员工情况图表5：2020-2024年诺思格员工情况资料来源：wind,国盛证券研究所24.70%22.78%21.02%10.52%10.06%10.16%11.82%11.29%12.75%1.43%1.19%7.54%6.89%5.72%43.91%47.55%49.17%20232024其他IV期III期II期I期02,0004,0006,0008,00010,00012,0002020-12-312021-12-31 2022-12-31 2023-12-31 2024-12-31员工总人数（人，右轴）人均创利(万元)人均创收(万元)05001,0001,5002,0002,50005101520253035402020/12/312021/12/31 2022/12/31 2023/12/31 2024/12/31员工总人数（人，右轴）人均创利(万元)人均创收(万元) P.3资料来源：wind,国盛证券研究所0102030405060708090 P.4资料来源：wind,国盛证券研究所 请仔细阅读本报告末页声明资料来源：wind,国盛证券研究所虽然行业仍处于去产能的艰难阶段，基本面尚未出现明显好转，但科创板第五套标准上市政策所带来的需求端逻辑变化预期，已足以引发市场对CRO行业未来发展的重新审视。再叠加国务院常务会议审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》的逐步落地，中国创新药license-out持续拓展，具备全球服务能力的临床CRO在激烈的竞争态势下具有明显优势，我们推荐持续关注头部CRO企业，如泰格医药、诺思格、昭衍新药等。 风险提示订单执行不及预期风险：CRO企业订单落地受创新药企融资进度、研发战略调整影响显著。若药企因资金链紧张推迟或缩减项目规模，可能导致公司已签订单交付周期延长、收入确认滞后。医药研发投入下降风险：宏观经济波动或政策调整可能压制药企研发预算。若创新药投融资热度降温，或政策进一步压缩药企利润空间，企业可能削减临床前研究或临床试验外包支出，直接传导至CRO行业订单量，引发收入端增长放缓风险。行业竞争加剧风险：国内CRO企业数量庞大，低端服务同质化，可能挤压公司盈利空间。同时，导致技术壁垒较低的细分领域毛利率出现进一步下行压力。新药研发进展不及预期风险：创新药临床试验成功率受各种因素影响，若CRO企业服务的核心项目终止或延迟，可能导致后续订单流失，且前期投入资源难以快速回收，对现金流产生负面影响。 请仔细阅读本报告末页声明 请仔细阅读本报告末页声明免责声明国盛证券有限责任公司（以下简称”本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归”国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为”国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股股票评级行业评级上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com P.7致的任何损失负任何责任。容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。节或修改。投资建议的评级标准评级说明市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。买入相对同期基准指数涨幅在15%以上增持相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间持有相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间减持相对同期基准指数跌幅在5%以上增持相对同期基准指数涨幅在10%以上中性相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间减持相对同期基准指数跌幅在10%以上国盛证券研究所北京场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com南昌邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com