恒帅转债：车用微电机领域先锋

东吴证券研究所1/112025年05月28日证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn《关注存款利率下调后的大行同业存单配置价值》2025-05-25《建议关注未上市泛科技转债标的》2025-05-25 相关研究 内容目录1.转债基本信息......................................................................................................................................42.投资申购建议......................................................................................................................................63.正股基本面分析..................................................................................................................................73.1.财务数据分析.............................................................................................................................73.2.公司亮点.....................................................................................................................................94.风险提示............................................................................................................................................10 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所2/11 图表目录图1：2019-2024Q1-3营业收入及同比增速（亿元）........................................................................7图2：2019-2024Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）....................................................................7图3：2021-2023年营业收入构成........................................................................................................8图4：2019-2024Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）....................................................................9图5：2019-2024Q1-3销售费用率水平（%）.....................................................................................9图6：2019-2024Q1-3财务费用率水平（%）.....................................................................................9图7：2019-2024Q1-3管理费用率水平（%）.....................................................................................9表1：恒帅转债发行认购时间表...........................................................................................................4表2：恒帅转债基本条款.......................................................................................................................4表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................5表4：债性和股性指标...........................................................................................................................5表5：相对价值法预测恒帅转债上市价格（单位：元）...................................................................6 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所3/11 请务必阅读正文之后的免责声明部分1.转债基本信息表1：恒帅转债发行认购时间表时间日期T-22025/5/27T-12025/5/28T2025/5/29T+12025/5/30T+22025/6/3T+32025/6/4T+42025/6/5数据来源：公司公告、东吴证券研究所恒帅转债正股名称123256.SZ正股代码3.28亿元正股行业2025年05月29日至2031年05月28日主体评级/债项评级62.55元转股期0.20%,0.40%,0.80%,1.50%,2.00%,2.50%.存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后五个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的114%（含最后一期利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所5/11当前债底估值为83.89元，YTM为2.97%。恒帅转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的114.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率6.08%（2025-05-27）计算,纯债价值为83.89元，纯债对应的YTM为2.97%，债底保护一般。当前转换平价为98.93元，平价溢价率为1.08%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年12月05日至2031年05月28日。初始转股价62.55元/股，正股恒帅股份5月27日的收盘价为61.88元，对应的转换平价为98.93元，平价溢价率为1.08%。转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为4.47%。按初始转股价62.55元计算，转债发行3.28亿元对总股本稀释率为4.47%，对流通盘的稀释率为14.71%，对股本摊薄压力较小。 请务必阅读正文之后的免责声明部分2.投资申购建议我们预计恒帅转债上市首日价格在117.07~130.43元之间。按恒帅股份2025年5月27日收盘价测算，当前转换平价为98.93元。1）参照平价、评级和规模可比标的海优转债（转换平价90.21元，评级AA-，发行规模6.94亿元）、洁特转债（转换平价31.53元，评级A+，发行规模4.40亿元）、银微转债（转换平价68.66元，评级A+，发行规模5.00亿元），5月27日转股溢价率分别为29.20%、240.96%、68.06%。2）参考近期上市的伟测转债（上市日转换平价96.09元）、清源转债（上市日转换平价87.24元）、安集转债（上市日转换平价99.05元），上市当日转股溢价率分别为32.80%、34.41%、30.52%。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，汽车行业的转股溢价率为27.61%，中债企业债到期收益为6.08%，2025年一季报显示恒帅股份前十大股东持股比例为78.62%，2025年5月27日中证转债成交额为55,853,740,931元，取对数得24.75。因此，可以计算出恒帅转债上市首日转股溢价率为25.26%。综合可比标的以及实证结果，考虑到恒帅转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在117.07~130.43元之间。表5：相对价值法预测恒帅转债上市价格（单位：元）转股溢价率/正股价-5%-3%2025/05/27收盘价61.88 118.713%5%数据来源：Wind，东吴证券研究所我们预计原股东优先配售比例为73.59%。恒帅股份的前十大股东合计持股比例为78.62%（2025/03/31），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为73.59%。我们预计中签率为0.0011%。恒帅转债发行总额为3.28亿元，我们预计原股东优先配售比例为73.59%，剩余网上投资者可申购金额为0.87亿元。恒帅转债仅设置网上发行，近期发行的清源转债（评级A+，规模5.00亿元）网上申购数约817.53万户，安集转债（评级AA-，规模8.31亿元）800.53万户，鼎龙转债（评级AA，规模9.1亿元） 东吴证券研究所6/1120.00%22.00%25.00%28.00%30.00%58.79112.78114.66117.48120.30122.1860.02115.15117.07119.95122.83124.75120.69123.66126.63128.6163.74122.28124.31127.37130.43132.4764.97124.65126.73129.84132.96135.04 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所7/11802.01万户。我们预计恒帅转债网上有效申购户数为806.69万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0011%。3.正股基本面分析3.1.财务数据分析公司主要从事车用微电机及以微电机为核心组件的汽车清洗泵、清洗系统产品的研发、生产与销售，致力于成为全球领先的汽车微电机技术解决方案供应商。公司以微电机技术为核心，开发了应用于不同领域的产品：一是微电机技术产品，包括后备箱及侧门电机、风扇电机、ABS电机等；二是基于微电机技术开发的流体技术产品，包括清洗系统、清洗泵等产品。自成立以来，公司一直专注于为整车厂和汽车零部件供应商提供稳定性高、品质可靠的车用微电机、清洗泵、清洗系统产品；有着深厚的技术沉淀和丰富的生产经验，熟悉汽车行业对汽车零部件在一致性、功能性与稳定性方面的高要求；具备与客户同步研发的能力，为客户在自动化、智能化以及清晰视觉等应用领域提供系统的解决方案，在行业内拥有较强的竞争力。2019年以来公司营收稳步增长，2019-20