2025年一季度归母净利同比增长48%，发布新一期股权激励计划

优于大市证券分析师：陈曦炳zhangchao4@guosen.com.cnchenxibing@guosen.com.cn优于大市(维持)25.47元10188/10188百万元33.63/18.54元36.91百万元《威高骨科（688161.SH）-二季度营收环比增长16%，各产品线《威高骨科（688161.SH）-业绩受集采影响，新掌舵人带领骨科《器械集采复盘系列2——骨科：集采影响持续出清，发展新阶《骨科器械行业专题及财报总结：行而不辍，未来可期》—— 公司研究·财报点评医药生物·医疗器械证券分析师：张超0755-819829400755-81982939S0980522080001S0980521120001证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003基础数据投资评级合理估值收盘价总市值/流通市值52周最高价/最低价近3个月日均成交额市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告销量及市场份额均实现增长》——2024-09-10龙头加速创新和国际化》——2024-04-10段可期》——2023-08-162023-06-152026E2027E1,8532,07112.6%11.7%25431237723.2%20.9%0.780.9420.0%22.1%7.2%8.2%32.727.127.222.62.362.23 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2集采影响出清，2025年一季度归母净利同比增长48%。2024年公司实现营收14.53亿（+13.2%），归母净利润2.24亿（+99.2%），扣非归母净利润2.11亿（+95.4%），骨科耗材集采平稳执行，公司根据政策及市场形势主动调整经营策略，做好集采产品供应，积极推动标外产品的入院销售，提高整体市占率和客户覆盖率。单四季度公司实现营收3.69亿（+83.8%），归母净利润0.59亿（同比扭亏为盈），集采影响已全面出清。2025年一季度公司实现营收2.90亿（-16.6%），归母净利润0.52亿（+48.4%），收入下降主要是由于产品销售模式整合，但销售费用下降，叠加精细化管理所带来的经营效率提升，公司净利润增长明显。威高骨科营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：威高骨科单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：2022年数据未进行会计重述，仅列示2022年年报数据资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理威高骨科归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：威高骨科单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：2022年数据未进行会计重述，仅列示2022年年报数据资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司充分发挥产品结构及物流配送优势，加强核心客户管理，在快速完成集采协议手术量的基础上，带动标外手术的增长，市场覆盖率提升明显：2024年脊柱产线收入4.21亿元（-10.9%），脊柱产品在2023年一季度仍执行集采前价格，导致脊柱收入同比下降。剔除集采降价影响，销量同比增长21.37%。2024年创伤产线收入2.42亿元（+24.0%），销量同比增长10.5%。2024年关节产线收入4.21亿元（+46.1%），销量同比增长51.7%。2024年5月，人工关节国采接续采购开标，并于2024年9月正式执行，公司关 图3： 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3节产品中标价格提升明显。关节产线营销策略调整，加强客户管理和市场支持，关节产品市场份额提升。2024年运动医学产线收入4,425万元，同比增长近4倍。运动医学全国集采在2024年上半年开始陆续执行，公司抓住集采机遇，覆盖客户由734家增长到1,786家，市场份额大幅提升。公司推动出海战略落地，从全球视野进行销售渠道建立以及研发项目推进，持续完善海外事业部。建立战略市场和商贸市场的开发策略和执行标准，集中优势资源开发战略市场提升销售业绩，深耕巩固已开发的商贸市场，同步开发空白市场形成全球网络覆盖。图5：威高骨科各产品系列的收入情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：2022年数据未进行会计重述，仅列示2022年年报数据销售费用率显著下降，净利率回升。2024年公司毛利率为65.7%（-0.8pp），部分由于脊柱产品在去年一季度仍执行集采前价格。销售费用率33.1%（-10.6pp），销售费用同比下降14.3%，公司加强精细化绩效管理，合理规划市场费用的投入，通过优化营销架构和人员结构、渠道整合、市场费用精细化管理；研发费用率8.3%（-1.9pp），主要由于技术服务费及注册、检验及实验费用减少；管理费用率6.4%（+1.6pp），主要因为员工绩效工资同比增加；净利率为15.7%（+6.9pp），盈利能力已显著改善。2025年一季度毛利率为63.7%，净利率为18.1%，保持良好盈利趋势。威高骨科毛利率、净利率和ROE变化情况图7：威高骨科四项费用率变化情况 图6： 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：2022年数据未进行会计重述，仅列示2022年年报数据经营现金流保持健康水平。2024年经营性现金流量净额为2.74亿（+129.6%），经营现金流与净利润的比值达123%，保持健康水平。资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：2022年数据未进行会计重述，仅列示2022年年报数据保持高强度研发投入，丰富产品矩阵。2024年研发费用为1.20亿（-7.9%），公司围绕“新疗法、新技术、新材料、再生修复、计算机辅助”等具有生命力的创新领域，积极扩展再生生物材料和智能化新技术的应用开发，通过研发拓展和外延并购，支撑骨科新领域的拓展布局。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注：2022年数据未进行会计重述，仅列示2022年年报数据图8：威高骨科经营性现金流情况 4 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5公司发布2025年限制性股票激励计划。本次激励计划授予数量为720万股，占总股本的1.8%。激励对象共55人，覆盖董事长、总经理、多位副总在内的核心管理层、核心技术人员及核心骨干，授予价格为13.89元/股。业绩考核目标为扣除股份支付费用后的归母净利润，2025-2028年业绩考核目标的复合增长率为18.1%。威高骨科2025年股权激励方案简介2025年限制性股票激励计划第二类限制性股票拟授予的限制性股票数量（万股）720.00（首次授予670万股，预留50万股）13.89元/股55人基数和考核指标以达到业绩考核目标作为归属条件之一，“归母净利润”剔除公司全部在有效期内股权激励计划/员工持股计划（若有）所涉及的股份支付费用数值作为计算依据第一个归属期2025年：归母净利润不低于2.90亿第二个归属期2026年：归母净利润不低于3.43亿第三个归属期2027年：归母净利润不低于4.05亿第四个归属期2028年：归母净利润不低于4.78亿需摊销的总费用（万元，不包含预留部分）9693.23资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议：公司是平台化发展的国产骨科龙头，实现脊柱、创伤、关节、运动医学的全面覆盖，积极开拓组织修复和脊柱微创业务，集采趋势下公司快速提升市场份额，巩固龙头地位。考虑公司销售模式调整及股权激励费用影响，下调2025-26 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-27年归母净利润为2.54/3.12/3.77亿元（2025-26年原为2.92/3.43亿），同比增长13.3%/23.2%/20.9%，当前股价对应PE为40.3/32.7/27.1倍，公司具备平台化成长潜力和抗风险属性，维持“优于大市”评级。2025/5/26总市值亿元/港币EPSPEROE（摊薄）PEG24A25E26E27E24A25E26E27E（24A）（25E）1020.280.630.780.9491.040.332.727.15%2.11560.141.241.641.99264.630.423.019.09%0.9560.380.430.630.8852.247.031.822.90%0.3570.720.510.640.8023.132.825.921.03%0.9630.160.300.360.4332.617.514.512.111%0.8资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理注：港股股价及市值以港币计价，其余为人民币计价，除威高骨科、爱康医疗外，其余均为Wind一致预测 免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证