SBM Offshore：稳健交付与多元化融资选择

股票研究 欧洲能源服务2025年5月20日 SBMOffshore 稳健的交付并多样化融资选项 与预期一致的季度更新和积极的市场展望支持着SBM的故事。 SBMOffshore在其2025年第一季度业务更新中提到，其收入方向达到10.13亿美元，同比增长27%，主要得益于其新的销售和运营业务模式下FPSOGranMorgu和Jaguar项目的进展。按季度复合增长率计算的第一季度收入略低于2025财年指引，但考虑到年内后期还将有另外两艘船投入运营（AlexandredeGusmao于年中投入，OneGuyana于2025年第 SBMO.AS/SBMONA均衡权重 保持不变 欧洲能源服务正面的 保持不变 目标价位EUR25.00 保持不变 价格(16-May-25)EUR18.58 三季度投入），预计未来季度将有所改善。公司对35亿美元的巨额未交付订单保持乐观，认为近期关税和油价波动对其现有工作量及活跃市场的新项目没有影响。此外，公司指出 潜在的上行/下行风险 来源：彭博，巴克莱研究 +34.6% 有两艘未分配的Fast4WardMPF船体正准备支持其针对高端项目的客户合作，相关工作正 在推进中。运营方面，公司通过美国船级社对其创新设计的批准，实现了向2025年提供零 排放FPSO目标迈出的关键里程碑。公司还在探索多样化融资渠道，以配合其新的销售和运营模式。今年至今，公司已完成对FPSOCidadeDeParaty的4亿美元售租回交易，从而加速了其现金流状况，并计划在未来进一步推进此类交易。我们正在更新交易更新中的预测，考虑到该交易的一次性现金流入及未来几年产生的后续支付。尽管此举不影响我们的营收和EBITDA预测，但将2025-2027财年的净利润预测下调7-21%，相当于未来对目前实现的现金流的盈利下调。我们认为这些进展对公司而言是积极的，但覆盖的其他公司相对更好的机会以及缺乏即时催化剂，我们维持其“平仓”评级，目标价为每股25欧元。 市值（欧元百万） 已发行股份数量（百万）自由浮动(%)52周平均日成交量（百万）股息收益率(%) 每股股东权益回报率（TTM，%） 当前BVPS（欧元） 来源：彭博社 3276 176.36 72.77 0.4 4.63 4.08 20.53 价格表现52周范围 Exchange-AEXEUR21.10-13.38 FYDec 2023 2024 2025 2026 2027 EPS 2.70A 4.62A 2.08E 1.43E 2.48E PreviousEPS 2.70A 4.62A 2.23E 1.81E 3.10E 共识每股收益 N/A 0.83A 2.58E 2.68E 4.60E 市盈率 6.9 4.0 8.9 13.0 7.5 SBMO.AS:财务和估值指标EPS(EUR) 综合数据来自2025年5月19日收到的彭博信息；格林威治标准时间12:50 。来源：巴克莱研究 来源：IDC 链接到BarclaysLive进行互动图表绘制 欧洲能源服务MickPickup +44(0)2031346695mick .pickup@barclays.com巴克莱，英国 BarclaysCapitalInc.及其附属公司（之一）目前正与或寻求与其研究报告涵盖的公司进行业务往来。因此，投资者应意识到该公司可能存在利益冲突，从而可能影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策的单一因素。 PratikKadam +91(0)2261752301prati k.kadam@barclays.com巴克莱，英国 本研究报告全部或部分由位于美国境外的股票研究分析师准备，这些分析师未在美国证券交易委员会注册或具备研究分析师资格。 完成：25-May-25,14:56GMT请参见第6页开始的分析师认证和重要披露。发布日期：25-05-20，03:00GMT限制-外部 欧洲能源服务 正面的 SBMOffshore(SBMO.AS) 均衡权重 损益表（百万美元） 2024A 2025E 2026E 2027年预期 CAGR 价格（2025年5月16日）EUR18.58 收入 6,112 4,943 4,566 6,231 0.6% 目标价位EUR25.00 EBITDA(调整后)EBIT(调整后) 1,8971,321 1,5461,013 1,530913 1,7651,148 -2.4%-4.6% 为什么等权重？：SBMOffshorehadstrong EBITDA（调整后）利润率(%) 31.0 33.5 28.3 31.0 ROE(%) 52.5 13.1 21.5 26.7 19.7 31.3 调整前税收入 1,012 617 412 689 -12.0% 自2024年初以来的表现。 调整后的净利润 907 401 268 448 -20.9% 它在海上仍然是一个关键参与者。 EPS(adj)(€) 4.62 2.08 1.43 2.48 -18.7% 具有吸引力的进展 稀释股份数量（百万） 178.6 175.8 170.0 164.0 -2.8% 跑道在其前方，但可能 DPS(€) 0.80 0.86 0.91 0.91 4.4% needtoseenewawardstomoveit 利润和回报数据2024A 2025E 2026E 2027年预期平均值 朝着我们的价格目标前进。因此，是EW。上行案例EUR31.00 -155 EBIT（调整后）边际率(%) 21.6 20.5 20.0 18.4 20.1 我们假设市场开始考虑因素 税前利润率(%) 16.6 12.5 9.0 11.1 12.3 在新奖项中，给予该公司 净(形容词)利润率(%) 14.8 8.1 5.9 7.2 9.0 EUR3/股的价值收益 ROA(%) 8.2 3.6 2.4 4.0 4.6 五年期的创建。 ROACE(%)现金流和资产负债表（百万美元） 14.0 2024A 8.1 2025E 6.9 2026E 10.1 2027年预期 9.8 CAGR 我们假设SBM没有未来将会有新的奖项。 营运资本变动 -288 -500 -500 100 N/A 假设一个更高的折现率 经营活动产生的现金流量 2,165 834 384 3,565 18.1% 等同于我们所拥有的 资本支出 -937 -1,050 -450 -450 N/A seenduringperiodsofturmoilfor 下行情况EUR11.00 支付股息 -154 -162-164 N/A 该行业——一个股票折现率 经营活动产生的净现金 1,074 -370 -227 2,951 40.1% 20%。 自由现金流 1,228 -216 -66 3,115 36.4% 上行/下行情景 净现金盈余/(赤字) 1,013 -560 -377 2,801 40.4% 现金及等价物 606 606 606 606 0.0% 总资产 10,815 11,332 11,166 10,999 0.6% 短期和长期债务 6,325 6,885 7,263 4,462 -11.0% 其他长期负债 -1,103 -1,103 -1,103 -1,103 N/A 总负债 8,813 9,273 9,151 8,850 0.1% 股东权益 2,008 2,065 2,021 2,155 2.4% 少数群体 -6 -6 -6 -6 N/A 净债务/（资金） 5,719 6,279 6,657 3,856 -12.3% 资本投入 8,327 8,944 9,278 6,611 -7.4% 估值和杠杆指标2024A2025E2026E2027年预期平均值P/E(adj)(x) 4.0 8.9 13.0 7.5 8.3 EV/EBITDA(adj)(x) 5.0 6.4 6.7 4.1 5.5 股权自由现金流收益率(%) 33.2 -5.9 -1.9 91.6 29.2 P/BV(x) 1.8 1.8 1.8 1.7 1.8 P/Sales(x) 0.6 0.8 0.8 0.6 0.7 股息收益率(%) 4.3 4.6 4.9 4.9 4.7 净债务/资本(%) 74.1 75.3 76.8 64.2 72.6 总债务/资本(%) 81.9 82.6 83.8 74.3 80.6 净债务/权益(%) 285.7 305.0 330.3 179.4 275.1 注：财年结束于12月资料来源：公司数据，彭博，巴克莱研究 图1.预测变化 2025年2026F2027F USD,万元 Old 新 变化 Old 新 变化 Old 新 变化 收入租赁面积 2,243 2,243 0% 2,566 2,566 0% 2,231 2,231 0% 交钥匙工程 2,700 2,700 0% 2,000 2,000 0% 4,000 4,000 0% 收入 4,943 4,943 0% 4,566 4,566 0% 6,231 6,231 0% EBITDA租赁面积 1,175 1,175 0% 1,285 1,285 0% 1,200 1,200 0% 交钥匙工程 446 446 0% 320 320 0% 640 640 0% 消除 (75) (75) 0% (75) (75) 0% (75) (75) 0% EBITDA 1,546 1,546 0% 1,530 1,530 0% 1,765 1,765 0% EBIT租赁面积 672 672 0% 698 698 0% 613 613 0% 交钥匙工程 416 416 0% 290 290 0% 610 610 0% 消除 (75) (75) 0% (75) (75) 0% (75) (75) 0% EBIT 1,013 1,013 0% 913 913 0% 1,148 1,148 0% Margin 20.5% 20.5% 0bp 20.0% 20.0% 0bp 18.4% 18.4% 0bp 净利润 432 401 (7)% 338 268 (21)% 559 448 (20)% EPS,$ 2.5 2.3 (7)% 2.0 1.6 (21)% 3.4 2.7 (20)% DPS,$ 1.0 1.0 0% 1.0 1.0 0% 1.0 1.0 0% 经营现金流 464 834 80% 455 384 (15)% 3,675 3,565 (3)% CAPEX (1,050) (1,050) 0% (450) (450) 0% (450) (450) 0% 自由现金流 (586) (216) (63)% 5 (66) nm 3,225 3,115 (3)% 来源：公司数据，巴克莱研究估计 图2。方向性损益表 $mn 2022A 2023A 2024A 2025年 2026F 2027F 收入租赁与运营 1,763 1,954 2,369 2,243 2,566 2,231 交钥匙工程 1,525 2,578 3,743 2,700 2,000 4,000 消除 0 0 0 0 0 0 营业额 3,288 4,532 6,112 4,943 4,566 6,231 运营成本 (2,278) (3,213) (4,215) (3,397) (3,036) (4,466) EBITDA 1,010 1,319 1,897 1,546 1,530 1,765 EBITDA利润率 31% 29% 31% 31% 34% 28% DDA (621) (531) (576) (533) (617) (617) 营业利润（息税前利润） 392 788 1,321 1,013 913 1,148 EBIT利润率 12% 17% 22% 20% 20% 18% 与关联公司相关的收益份额 0 4 5 (10) (10) (10) 其他金融收入/(费用)