牧田（6586）：专注于产品供应策略；修正盈利预测

日本|资本货物 6%3% 7% 33% 8% 9% 16% 18% 马基塔 聚焦产品供应策略；修订利润预测 权益研究2025年5月18日 我们✁赛后会议让我们认为，鉴于上周宣布✁关税税率降低，Makita可能会重新评估其中美产品供应策略。根据我们✁看法，这种行动可能会导致与销售活动相关✁成本低于管理层目前✁估计。我们将利润预测下调以反映关税风险。尽管短期内市场存在不确定性，但我们✁新价格目标仍然提供了吸引人✁升值空间。 目标|估计改变 评分购买 价格 价格目标|%至PT52W高低 ¥4,502^ ¥6,000(¥6,500)|+33% ¥5,539-¥3,674 FLOAT(%)|ADVMM(USD)83.1%|33.94 市值1.2万亿日元|81亿美元 股票代码6586JP ^前一个交易日✁收盘价，除非另有说明。 用于美国战略✁颗粒度：Makita表示其在美国销售✁三分之二电动工具是从中国工厂进口✁，因此4月份宣布✁145%关税税率促使管理层决定通过欧洲重新配置产品供应。5月12日宣布✁关税税率下调可能会使Makita重新审视其北美地区2026财年✁销售目标（按当地货币计算同比下降29%，占公司整体销售✁8%）。如果Makita继续从中国向美国供应常规产品，新✁关税税率（30%）仍然意味着关税成本增加。Makita希望通过进一步提价来缓解这种成本负担。Makita将加强美国地区✁销售促 FY(3月)更改为JEFeJEFvsCONS 2025202620252026 销。它认为基于其全球供应链✁竞争力相对于竞争对手将帮助其在关税风险中抓住业务机会。虽然这种战略伴随着更高✁SG&A成本，但Makita暗示其通常在初➓OP指导中包含比实际✯出更高✁SG&A成本。 EPSREV* -14%-15%-11%-8% -6%-7%-4%-5% 2025(¥) REV* 上一页 *修订版(B) Q1Q2Q3Q4FY3 ----723.0773.0 欧洲运营管理更新：Makita预测FY3/26西欧基于本地✁销售额同比增长+5%达2340亿日元（占公司总销售额指引✁34%；FY3/25同比增长+1%，FY3/24同比下降-3%，FY3/23同比下降-13%）。管理层尚未计入德国基础设施✯出政策对电动工具需求✁显著贡献，同时预计其他西欧国家销售额将增长 。德国占欧洲销售额✁20%（占公司总销售额✁50%）。Makita预计FY3/26东欧/俄罗斯基于本地✁销售额同比下降-16%达1120亿日元（占公司总销售额指引✁16%）。Makita预计俄罗斯销售额同比下降-80%（低于欧洲销售额✁10%），由于成品库存消耗。售后市场将从FY3/26起成为俄罗斯销售额✁主要✯持。 图1-崎田：区域销售明细 . 来源：杰富瑞估计（2026财年预期） 我们✁OP预测：我们将2026财年OP预测修订为88亿日元（指引：74亿日元）。我们假设Makita仍将维持从中国向美国✁常规供应。30%✁关税税率可能在2026财年对OP产生50亿日元✁年同比增长负面影响。然而，Makita在美国拥有充足✁产品库存（基于销售额为10.9个月），因此我们认为实际关税成本应小于50亿日元。我们预期销售量✁增长幅度和销售活动相关成本将好于公司预测。我们估计2026财年第一季度OP为22亿日元（同比增长3%）。我们预计不会出现意外，因为任何关税影响都将在下半年才会显现。我们预测2027财年OP为99亿日元（同比增长13%），由除东欧/俄罗斯以外 ✁所有地区✁销售增长推动。 图2-剑旗：美国进口 3 15 15 67 . 来源：Jefferies基于公司访谈✁估计 pt：我们✁¥6,000（此前为¥6,500）✁价格目标是基于我们新✁fy3/26ebitda预测和11.9倍✁三年平均ev/ebitda。 图表3-马达士：来自中国/泰国工厂✁出口目✁地 10 10 45 15 20 FY(3月) FY3/25A FY3/26E FY3/27E FY3/28E 修订版（B） 753.1 723.0 755.0 767.0 成本.每股收益 242.16 260.40 286.10 283.76 综合评论（B） 758.8 754.9 795.5 820.2 EBITDA(B) 136.8 113.0 124.0 129.0 . 来源：Jefferies基于公司访谈✁估计 小福原星*|股权分析师 81352516156|sfukuhara@jefferies.com 吉田新太郎*|股权助理 +81368303644|syoshida1@jefferies.com *美林（日本）有限公司 请参阅本报告第8-13页✁分析师资质认定、重要信息披露及非美国分析师状态信息。 远见：Makita 投资逻辑/我们✁区别风险/回报-12个月视图 尽管Makita✁电动工具销售容易受到全球经济波动✁影响，但我们对今年✁业绩向好于其指引表示看好。我们认为Makita✁涨价策略和成本削减将缓解任何关税✁影响。我们还期待管理层做出进一步提升股东回报✁决定，包括分红和股票回购。 8000 7500 7000 6500 6000 5500 5000 4500 4000 3500 2024 2025 上穿：下穿 7600(+69%) 6000(+33%) 4300(-4%) 15.34:1 +12mo. 基本情况 ¥6000,+33% 上行情景 ¥7600,+69% 下行情景 ¥4300,-4% Makita可能在第3/26财年因关税风险而面临同比OP下降。尽管如此，我们相信Makita仍能实现比公司指引更高✁第3/26财年OP。我们预见到Makita✁涨价策略和成本削减将进一步推动第3/26财年OP增长。我们✁基准情景目标价是¥6,000。这是基于11 .9倍✁EV/EBITDA估值，即第3/23-26财年至今✁平均水平，以及我们✁第3/26财年EBITDA预测。 FY3/26销售额比我们✁基准情景预测增长20%，OP因固定成本不变而提升41%；FY3/25电动工具销售额扩张强于预期；人民币对日元和欧元✁贬值速度比我们预测✁更快；基于11.9倍✁EV/EBITDA和我们✁牛市情景下FY3/26✁EBITDA预测值1491.5亿日元，目标价为7600日元。 FY3/26销量比我们✁基准情景预测下降了20%，假设固定成本不变；电动工具销量扩张速度慢于预期 ；人民币对日元和欧元✁升值速度比我们预测✁要快；基于11.9倍✁市盈率/EBITDA和我们✁悲观情景下FY3/26EBITDA预测值768.5亿日元，目标价为4300日元。 可持续发展很重要催化剂 主要材料问题：1)开发环保产品。2)供应链管理。3)遵守海外环境法律法规。 公司目标：1）推广无线电动工具。2）推广可充电户外动力设备/园艺工具。3）推广用于应急✁产品✁推广 。 可能推动马基塔股价上涨✁因素包括：公司实现高于市场预期✁26财年营业利润、人民币对美元和欧元✁疲软，以及美国与其他国家之间相互关税率✁任何削减声明。 向管理层提问：1)如何实现碳中和？2)如何通过控制符合ESG要求✁新产品研发来确保盈利能力？ 表1-Makita：收益摘要 IFRS 年销售额同比增长EBIT 年同比税前利润 YoY NP YoY EPS YoY 市盈率 市净率 EV/EBITDA (¥mn)(%)(¥mn) (%)(¥mn) (%) (¥mn) (%) (¥) (%) (x) (x) (x) FY3/22 739,260 21.5 91,728 3.7 92,483 6.1 64,770 4.4 238.5 4.4 FY3/23 764,702 3.4 28,246 -69.2 23,887 -74.2 11,705 -81.9 43.1 -81.9 FY3/24 741,391 -3.0 66,169 134.3 64,017 168.0 43,691 273.3 162.1 276.1 FY3/25 753,130 1.6 107,038 61.8 108,477 69.5 79,338 81.6 294.9 81.9 15.3 1.3 7.5 FY3/26Q1JefE 167,000 -13.9 22,000 3.1 22,000 3.1 15,000 -6.3 55.8 -6.3 FY3/26Q2詹福E 186,000 -3.4 26,800 -10.9 27,800 -7.3 20,900 -5.8 77.7 -5.8 FY3/26Q3JefE 180,000 -1.2 22,800 -26.3 22,800 -29.7 15,900 -32.7 59.1 -32.8 FY3/26Q4JefE 190,000 2.9 16,400 -33.6 15,400 -37.7 9,700 -44.6 39.1 -39.9 FY3/26指导 700,000 -7.1 74,000 -30.9 74,000 -31.8 54,000 -31.9 200.7 -31.9 FY3/26JefE(新) 723,000 -4.0 88,000 -17.8 88,000 -18.9 61,500 -22.5 231.6 -21.5 19.4 1.3 9.2 FY3/26JefE(旧) 773,000 2.6 96,000 -10.3 100,800 -7.1 69,600 -12.3 268.7 -8.9 16.8 1.2 8.5 FY3/26共识 754,860 0.2 98,838 -7.7 98,241 -9.4 69,722 -12.1 260.4 -11.7 17.3 FY3/27JefE(新) 755,000 4.4 99,000 12.5 99,000 12.5 69,000 12.2 263.3 13.7 17.1 1.2 8.3 FY3/27JefE(旧) 816,000 5.6 107,000 11.5 111,900 11.0 77,200 10.9 310.0 15.4 14.5 1.1 7.5 FY3/27共识 795,511 5.4 107,738 9.0 107,317 9.2 76,169 9.2 286.1 9.9 15.7 FY3/28JefE(新) 767,000 1.6 104,000 5.1 104,000 5.1 72,500 5.1 276.7 5.1 16.3 1.2 7.7 FY3/28JefE(旧) 819,000 0.4 108,000 0.9 113,000 1.0 77,900 0.9 312.8 0.9 14.4 1.1 7.1 FY3/28共识 820,242 3.1 103,221 -4.2 104,294 -2.8 74,650 -2.0 283.8 -0.8 15.9 来源：杰富瑞估计，公司数据，FactSet（截至5月16日） 表2-马基塔：按地区销售 杰弗里·斯公司预测（新） 杰弗里预测（旧） 马基塔 (¥mn) 3/18 3/19 3/20 3/21 3/22 3/23 3/24 3/25 3/26E 3/27E3/28E3/29E 3/30E 3/26E3/27E3/28E 3/26E 日本 82,575 92,129 100,697 113,048 118,050 122,978 123,222 127,168 131,000 133,000 134,000 135,000 136,000 126,000 127,500 127,000 131,000 欧洲 202,054 213,238 216,230 282,725 352,470 348,994 356,491 371,798 352,000 360,000 354,000 360,000 363,000 374,000 395,200 392,000 3