数据中心HVDC龙头，受益于AIDC需求增长

投资要点 事件：公司2024] 年实现营收19.62亿元，同比增长26.1%；实现归母净利润1.1亿元，同比增长178.5%；扣非归母净利润0.83亿元，同比增长322.1%。 2025年Q1实现营收3.88亿元，同比增长11.1%，环比变化-50.4%；实现归母净利润0.2亿元，同比增长84.3%，环比变化-14.2%；扣非归母净利润0.18亿元，同比增长103.9%，环比变化-32.1%。 盈利能力提升，费用率控制良好。盈利能力方面，公司2024年销售毛利率/净利率分别为26.2%/5.8%，分别同比变化-0.1pp/3.0pp。公司2025年Q1销售毛利率/净利率分别为24.6%/5.1%，分别同比变化4.4pp/3.0pp。费用方面，公司2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.9%/5.0%/8.1%/-0.5%，分别同比变化-1.8pp/-1.3pp/-1.3pp/-0.4pp，显著改善。 AI带动算力规模高速增长。自2022年12月，ChatGPT掀起全球生成式AI发展浪潮，到今年年初DeepSeek厚积薄发、迅速突破，推动了国内AI技术的加速发展和应用场景的不断延伸，促使全球大模型训练与推理需求呈指数级增长。 根据中国信通院测算，预计未来五年全球算力规模仍将以超过50%的速度增长，到2030年全球算力将超过16ZFlops。2024年中国算力总规模已达到280EFLOPS（FP32），其中智能算力规模达90EFLOPS，占比达32%。基于工信部等六部门印发的《算力基础设施高质量发展行动计划》，到2025年，我国在算力方面需达成算力规模超过300EFLOPS，智能算力占比达到35%。 电力需求同步增长，HVDC技术充分受益。数据中心供电系统是数据中心基建投资里重要的组成部分，由AI带动的数据中心投资，同时也增加了电力需求。 《数据中心综合能耗及其灵活性预测报告》指出，2024—2030年，全国数据中心用电量年均增速约为20%。从效率、可靠性、集成度、经济性等几方面看，HVDC未来的渗透率有望快速提升，目前公司HVDC产品在国内数据中心中市占率领先，未来受下游投资拉动，公司也将充分受益，收入持续高速增长。 盈利预测。我们预计2025-2027年EPS分别为0.43元、0.65元、1.0元，对应动态PE分别为37倍、24倍、16倍。公司HVDC产品技术领先，在国内数据中心招标中市占率领先，并且有望拓展海外市场，未来将充分受益于此轮AI技术革命带来的行业需求增长，首次覆盖，建议关注。 风险提示：AI技术革命停滞不前、IDC投资放缓、客户导入不及预期等风险。 指标/年度 1国内数据中心HVDC龙头，受益于AIDC需求增长 1.1公司概况 杭州中恒电气股份有限公司成立于2001年，最初主要产品包括通信电源系统和电力操作电源系统，并于2010年挂牌上市。公司是国内市场电力电子设备及电力软件与咨询服务的主流供应商。公司一直专注于主营业务，一方面持续为电网、发电(含新能源)与工业企业的“自动化、信息化、智能化”建设与运营提供整体性解决方案；另一方面专注为客户提供通信电源、高压直流电源(HVDC)、电力操作电源、新能源电动汽车充换电系统、智慧照明、储能等产品及电源一体化解决方案。 公司产品畅销海外至亚洲、非洲、欧美、大洋洲等多个国家和地区；在国内各省市拥有多个销售中心，是目前国内市场电力电子设备及电力软件与咨询服务的主流供应商。国家电网、南方电网、中国移动、中国电信、中国铁塔、腾讯、阿里巴巴、百度、戴尔等都是公司长期合作的核心客户。 公司主要业务分为两大板块，1）电力电子制造板块下分别有数据中心电源、通信电源、电力电源、新能源车充换电等业务。2）电力数字化板块主要为电网公司、发电集团、大型用电企业等客户提供智能调度、生产精益管理、能效规划、综合能源服务等专业软件解决方案和虚拟电厂运营、电力交易辅助决策、电力仿真等新型业务解决方案。 表1：公司主要产品 公司实控人为朱国锭，其持有公司股权为29.45%，与一致行动人合计持有公司股权约为41.4%。 图1：股权结构 公司2024年实现营收19.62亿元，同比增长26.1%；实现归母净利润1.1亿元，同比增长178.5%；扣非归母净利润0.83亿元，同比增长322.1%。2025年Q1实现营收3.88亿元，同比增长11.1%，环比变化-50.4%；实现归母净利润0.2亿元，同比增长84.3%，环比变化-14.2%；扣非归母净利润0.18亿元，同比增长103.9%，环比变化-32.1%。 图2：公司营业收入及增速 图3：公司归母净利润及增速 盈利能力提升，费用率控制良好。盈利能力方面，公司2024年销售毛利率/净利率分别为26.2%/5.8%，分别同比变化-0.1pp/3.0pp。公司2025年Q1销售毛利率/净利率分别为24.6%/5.1%，分别同比变化4.4pp/3.0pp。费用方面，公司2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.9%/5.0%/8.1%/-0.5%，分别同比变化-1.8pp/-1.3pp/-1. 3pp/-0.4pp，显著改善。 图4：公司毛利率、净利率变化 图5：公司费用率变化 2024年，受到下游数据中心投资需求增长带动，公司数据中心电源收入快速增长，达到6.7亿元，增长约111.1%；电力操作电源受到充电桩业务带动增长约20.5%，达到4.8亿元。公司储能业务收缩，收入下降明显。受行业影响，未来公司数据中心电源业务将成为公司业绩主要支撑。 图6：公司收入结构（百万元） 图7：公司各业务毛利率 1.2AI带动HVDC需求高速增长 自2022年12月，ChatGPT掀起全球生成式AI发展浪潮，到今年年初DeepSeek厚积薄发、迅速突破，推动了国内AI技术的加速发展和应用场景的不断延伸，促使全球大模型训练与推理需求呈指数级增长。 根据中国信通院测算，2023年全球计算设备算力总规模已达到1,397EFLOPS（FP32），增速达54%，预计未来五年全球算力规模仍将以超过50%的速度增长，到2030年全球算力将超过16ZFlops。 过去两年，中国的算力规模亦实现大幅增长，在全球算力版图中占据着愈发重要的地位。 工信部信息通信发展司负责人表示，2024年中国算力总规模已达到280EFLOPS（FP32），其中智能算力规模达90EFLOPS，占比达32%。基于工信部等六部门印发的《算力基础设施高质量发展行动计划》，到2025年，我国在算力方面需达成算力规模超过300EFLOPS，智能算力占比达到35%，推动东西部算力平衡协调发展的目标。随着未来AI技术的蓬勃发展、向千行百业渗透以及相关应用加速落地，中国智能算力市场规模也将得到进一步拓展。 图8：数据中心平面图 数据中心供电系统是数据中心基建投资里重要的组成部分，由AI带动的数据中心投资，同时也增加了电力需求。《数据中心综合能耗及其灵活性预测报告》指出，2024—2030年，全国数据中心用电量年均增速约为20%，远超全社会用电量增速。预计2025年我国数据中心电耗将占到全国电耗的2.4%，一些节点城市和区域占比超过20%。 数据中心作为高能耗基础设施，电力成本在运营总成本中占据重要地位。而影响电力成本的关键因素之一就是电能利用效率（PUE），PUE降低可以带来总电费支出的减少。同时国家对数据中心PUE要求持续提升，2024年7月发布的《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》明确要求，到2025年底，新建及改扩建大型和超大型数据中心的平均PUE需降至1.25以下，国家枢纽节点项目的PUE不得高于1.2。 这就要求数据中心在建设过程中通过选择高效供配电设备、优化电力传输架构，最大限度降低供配电系统的全链路损耗。AIDC时代下，数据中心集群的功率大多在百兆瓦级别以上，随着整体数据中心集群的功率增加，耗电量增加显著，供电系统效率的提升将带来更显著的节能。直流电源系统更短的供电链路决定了更高的转换效率、更少的电力负荷、更低的用电成本，这不仅直接减少了数据中心的电力开支，还能进一步助力数据中心更好地实现“双碳”目标。 与此同时，AI芯片（如GPU/TPU）功耗持续攀升推动智算中心单机柜功率密度大幅增长，大模型训练量的不断突破驱动万卡级算力集群的规模化部署。面对机柜功率密度跃升的挑战，智算中心供电的高压发展趋势逐渐显现，供电系统向高压直流（HVDC）架构加速演进，直流技术方案在高压趋势下在拓扑结构、调压调流等方面具有显著优势。此外，智算中心供电架构的规划将更加关注供电系统的容错性、可靠性，在2NHVDC供电架构中，单路HVDC可独立承担系统的全部负载，提供了最高级别的冗余和可靠性。 因AI大模型训练、推理等应用场景的迫切需求，智算中心建设正在面临“速度革命”，项目交付周期被逐渐压缩，加之AIDC时代下功率密度提升使得配电机房面积占比相应提升，巴拿马电源技术方案能够在这些方面带来显著提升。公司Panama电力模组通过预制化生产、模块化部署，显著降低了项目现场的工程量，有效缩短了配电建设的周期，并实现产品占地面积缩小50%以上。目前公司HVDC产品在国内数据中心中市占率领先，未来受下游投资拉动，公司也将充分受益，收入持续高速增长。 图9：UPS与HVDC效率比较 2盈利预测 关键假设： 假设1：公司数据中心HVDC产品市占率领先，受下游AIDC需求拉动，订单快速增长。 我们假设公司数据中心电源未来三年订单分别增长50%、70%、70%，毛利率提升到25%。 假设2：公司电力电源受充电桩业务带动，继续保持增长。我们假设公司电力电源未来三年订单分别增长15%、15%、15%，毛利率稳定。 假设3：公司通信电源由于行业投资进入稳定期，收入保持稳定。我们假设公司通信电源未来三年订单分别增长-5%、0%、5%，毛利率稳定。 基于以上假设，我们预测公司2025-2027年分业务收入成本如下表： 表2：分业务收入及毛利率 我们预计2025-2027年EPS分别为0.43元、0.65元、1.0元，对应动态PE分别为37倍、24倍、16倍。公司HVDC产品技术领先，在国内数据中心招标中市占率领先，并且有望拓展海外市场，未来将充分受益于此轮AI技术革命带来的行业需求增长，首次覆盖，建议关注。 3风险提示 1）AI技术革命停滞不前的风险 2）IDC投资放缓的风险 3）客户导入不及预期的风险