湖南再生铅调研：供应承压持续，需求探底不远
调研报告—铅 湖南再生铅调研： 供应承压持续，需求探底不远 走势评级：铅：震荡 报告日期：2025年5月26日 ★关键调研结论和分析 1）湖南再生厂多为半产，保供压力依然较大。调研样本开工率在50%左右，主要是原料供应紧缺所致，多数企业反馈近期原料采购较为困难。多数再生企业的原料库存基本探底，虽然企业反馈对于后续原料保供有信心，但在几乎所有再生厂都不进行套保的背景下，对仓库中见底的原料库存担忧是难免的。 2）副产品贡献利润，综合回收企业总体盈利。湖南铅加工企业的运营情况存在一定差异，但所有样本企业现金流均反馈并不紧 有张，且不存在账期问题。由于今年副产品价格上行明显，年初至色今综合回收企业为持续小幅盈利，部分仅用废电瓶为原料的企业金则面临亏损，后市需警惕小金属价格回落对企业盈利的冲击。属3）需求或即将见底。3月铅需求相对较好，4至5月连月下滑， 五一后需求走弱更为明显，汽车订单不及往年同期水平。目前下 游需求不仅处于终端需求淡季，也处于初端开工和假期临近的偏弱节点，多数厂商认同需求低点即将出现，认为至少等到7月需求才会有所好转，但同时也担心大厂运行或有反复。 4）其余信息：①早前重金属污染事件影响有限，但空气污染影响较大；②调研厂商多对铅价持震荡偏弱管带你，但下跌空间有限；③样本企业对后市TC小幅看跌；④各地均有开展废电瓶保价政策，保价时间可根据体量调整；⑤其余信息见正文。 ★投资建议 铅供需双弱已久，需要提前为变局到来做准备。目前原生开工暂稳，再生开工处于低位，但原料有再度趋紧预期，部分炼厂仍有减产空间。近两月大厂持续减产，终端需求偏弱运行，基于保长单需要，需求基本降无可降。目前成品库存几乎全部堆砌于中下游，需等待库存消耗出清，但也需警惕半年报季来临之际下游企业的冲量可能。策略上，近期可逐渐开始关注低买机会。套利角度，跨期暂时观望；海外挤仓风险转弱，内外暂时观望。 ★风险提示 调研样本代表性有限，不足以全面反映市场情况。 魏林峻高级分析师（有色金属）从业资格号：F03111542 投资咨询号：Z0021721 Email:linjun.wei@orientfutures.com上期所铅主力合约走势 相关报告 《南美矿石供给季节性因素分析》2024/03/25 《矿紧预期落地，减产空间无多》2024/05/23 《原料紧缺支撑铅价，锚定需求兑现情况》 2024/08/01 《矿紧边际加剧，修复预期有限》2024/08/27 《风物长宜放眼量，枯木或有逢春时》2024/10/06 《矿紧边际修复，增产预期递延》2024/11/19 《积重难返，平仄依旧》2025/01/05 《重心上移，仍可择机试多》2025/03/31 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、调研对象：湖南省的原生铅、再生铅和氧化铅企业4 2、关键调研结论和分析5 3、投资建议10 4、调研纪要11 4.1、有色金属联合企业A11 4.2、综合回收企业B12 4.3、综合回收企业C13 4.4、综合回收企业D13 4.5、综合回收企业E14 4.6、综合回收企业F15 4.7、氧化铅企业G16 5、风险提示16 图表目录 图表1：湖南当地铅上下游企业对于重点问题的针对性答复4 图表2：再生铅企业周度开工率5 图表3：废电瓶平均价格5 图表4：再生炼厂原料库存6 图表5：再生炼厂成品库存6 图表6：不同规模的再生企业生产成本7 图表7：再生铅企业生产普遍深度亏损7 图表8：铅蓄电池月度开工率7 图表9：各地铅蓄电池价格7 图表10：铅蓄电池企业月度成品库存天数8 图表11：铅蓄电池经销商月度成品库存天数8 图表12：粗铅库存9 图表13：精选渣矿9 图表14：阳极泥半成品10 图表15：次氧化锌10 图表16：国内五地铅锭社库11 图表17：LME铅库存11 1、调研对象：湖南省的原生铅、再生铅和氧化铅企业 年后原再炼厂以复产为主，但原料供应、环保管控等现实问题也在阶段性发生，4月后铅价因宏观扰动和需求偏弱回落至16800元/吨一线震荡，但废电瓶价格却逆势上行，综合回收企业生产亏损持续走扩，再生炼厂开工也随之下降。5月下旬，原料供应矛盾达到高峰，综合回收企业采购变得愈加困难，对铅价形成成本支撑，但同期蓄电池厂商开工持续下调，供需双弱叠加成本支撑，沪铅陷入上下两难境地。 铅原料采购难题已成为行业共识，目前中游厂商原料库存供应如何？湖南地区厂商套保程度如何，后市是否仍有减产可能？前期湖南地区金属元素超标事件对铅加工企业影响如何，后市天气对生产的影响权重是否有加码？困境当前，上下游各厂商当如何应对？各厂商对于后市基本面又会做出何种预期？抱着这些疑问，我们近期造访了湖南省的原生铅、再生铅和氧化铅企业，实地考察铅上下游运营情况。 湖南是国内重点电铅产出地，近年来随着再生铅和综合回收企业的投扩产，湖南地区电铅产能持续上升，有隐隐贴近产铅大省河南之势。此次实地走访的企业年铅锭产能在3~20万吨不等，废料回收能力在3~25万吨，涵盖小中大各种规模的生产企业，能够较为全面地反映铅加工企业的运行情况。本次调研样本主要为原生铅、再生铅和氧化铅企业，湖南处于内陆地区，原料结构与其他地区有所差异：湖南本地矿山供应不足以覆盖原生冶炼产能，因而原生多外采海外矿；近年来新建的再生和综合回收产能则多依靠粗铅、废料、渣料等，原料多来自回收条线，因而能较全面地反映当地原料供应情况。本次我们共调研7家当地企业，以下是梳理后的问题答复情况。 图表1：湖南当地铅上下游企业对于重点问题的针对性答复 企业 开工率 原料采购 成本利润 现金流 原料库存 成品库存 套期保值 原生铅企业A 95% 国内矿和进口矿 TC要到1000元/吨以上才 有生产利润 良好 一个月 无库存 全部保值 再生铅企业B 60% 全部来自粗铅，主要来自江西 生产成本在400元/吨左右，TC到1200元/吨左右 才能有生产利润 良好 1天左右 无库存 不做套保 再生铅企业C 40% 废电瓶，2/3来自湖南本地 再生铅生产成本在800元/ 吨左右 良好 5天以下 成品满库 不做套保 再生铅企业D 50% 主要来自本地矿贸易商 电铅成本约500元/吨，总 体小幅盈利 良好 2~3天 无库存 弹性操作 再生铅企业E 40% 粗铅、渣料(本地炼 厂)、烟灰(贸易商) 电铅成本在500元/吨左 右，年初至今小幅盈利 良好 无库存 无库存 不做套保 再生铅企业F 待产 主要来自铜、铅锌炼厂的渣料 电铅成本在500~600元/ 吨，综合利润>500元/吨 良好 一个半月 待产 不做套保 氧化铅企业G 80% 电解铅和再生铅，占比五五开。 800~900元/吨，年初至今持续小幅盈利 良好 7~10天 无库存 不做套保 资料来源：各公司代表，东证衍生品研究院 2、关键调研结论和分析 1）再生厂多为半产，保供压力依然较大 调研样本中，5家综合回收企业的总体开工率在50%左右，主要原因还是原料供应紧缺所致，多数企业反馈近期原料采购较为困难，部分原料来自于本地炼厂的企业表示今年收货量有明显减少，映射出炼厂乃至再生上下游条线的原料均较为紧缺。原料收货方面，湖南本地再生企业原料来源各异，废电瓶主要来自湖南本地和广东地区，少量来自江西，粗铅、渣料等主要来自湖南本地和江西地区，烟灰则主要通过贸易商收购。但无论来源何地，炼厂均反馈采购较为困难，年初以来抢货现象较为明显。 库存角度，目前除了前期已有备货的一家待产炼厂外，其余再生企业的原料库存基本探底，虽然大多数企业反馈对于后续原料保供有一定信心，但在几乎所有再生厂都不进行套保的背景下，我们不免对仓库中见底的原料库存表示担忧。 调研过程中，回收商逢高抛货，后一天河南炼厂大幅下调废电瓶报价，随后安徽、江西等地炼厂跟调，回收商多数保价出货。此次抛货后，再生炼厂原料库存再次回到9~11天水平，但结合当前低迷的开工率来看，总体库存水位依然较低。成品库存方面，除一家再生铅企业外，其余企业均基本没有成品库存。大多数厂商或是前期清库，或是以销定产，需求较弱下以保长单为主；成品满库的再生企业则主要是由于下游需求较差，起下游电池厂同样为满成品库存状态，经销商接货力度有限，料后续再生成品库存上升空间已不大。 图表2：再生铅企业周度开工率 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表3：废电瓶平均价格 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表4：再生炼厂原料库存 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 图表5：再生炼厂成品库存 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 2）副产品贡献利润，综合回收企业总体盈利 由于回收能力的不同，湖南铅加工企业的运营情况存在一定差异，但所有样本企业现金流均反馈并不紧张，且不存在账期问题。原生企业单铅生产亏损，但依靠金、银、冰铜、锡等副产品提供利润，总体生产盈利。有色企业A的铅冶炼成本相对行业较低，单铅生产距离盈亏平衡TC还差约400元/吨左右。再生企业运营分化，应用粗铅、渣料等作为原料、且回收能力相对突出的厂商，例如企业B、D、E和F的电铅板块亏损，但综合利润持续盈利，主要是冰铜、锡、锑、铋、氧化锌等副产品贡献利润。由于今年副产品价格上行明显，年初至今综合回收企业为持续小幅盈利。然而，部分仅用废电瓶为原料的企业则面临亏损，企业C反馈3月至5月从盈利转为亏损，企业认为主要仍然是行业产能过剩的影响。 值得注意的是，对于综合回收企业而言，副产品中白银计价系数早在采购原料时已经计价，因而白银对利润的贡献度相对其他副产品而言较为有限。在讨论副产品盈利程度时，多数企业均提到铜和锡，少数企业提到氧化锌、锑白和铋，但也有企业指出，近期锑白销售较为困难。反推之，多数小金属价格位于高位已久，若后市上述金属价格出现回落，也会对企业本就相对微薄的盈利形成冲击。 图表6：不同规模的再生企业生产成本 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 3）需求或即将见底 图表7：再生铅企业生产普遍深度亏损 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 样本企业总体反馈，3月铅需求相对较好，4至5月连月下滑，五一后需求走弱更为明显。下游直接对接汽车领域的企业反馈，汽车订单不及往年同期水平，5月需求较为冷清。由于近期大厂开工已探至低位，中小厂同样持续承压，前期五一促销基本结束，叠加端午即将到来，整体下游需求不仅处于终端需求淡季，也处于初端开工和假期临近的偏弱节点，调研企业表示基本认同需求低点即将出现，多数厂商认为至少等到7月需求才会有所好转，但同时也提出，今年下游大厂开工情况和以往有所差异，对后市大厂运行计划持谨慎态度，担心其或有反复。 图表8：铅蓄电池月度开工率 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 图表9：各地铅蓄电池价格 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院 图表10：铅蓄电池企业月度成品库存天数 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表11：铅蓄电池经销商月度成品库存天数 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 4）重金属污染事件影响有限，仍需关注环保因素 早前湖南郴州地区发生重金属污染事件，彼时当地部分炼厂停产，经此次调研，我们发现该事件对炼厂生产有一定影响，但主要是针对使用粗铅、废料等作为原料的再生炼厂，对原生铅、氧化铅企业影响不大。 检查频率来看，年初至今，样本企业受调查次数在2~4次不等，环保检查较往年没有明显增加，且目前现有产能环保措施较好，但部分炼厂仍可能存在烟尘尾气等相关问题。 值得一提的是
