贵金属与有色策略周报

一、内外价差结构及比价 伦铜价差结构（美元/吨）伦锌价差结构（美元/吨）0-1月差1-2月差2-3月差3-4月差2025-5-232025-5-22外盘价差结构0-1月差1-2月差2-3月差3-4月差2025/5/232025/5/20 二、各品种观点 各品种库存周期图：供求平衡供大于求库存见底回升过剩加剧，库存加速积累过剩缓解，库存积累放缓 贵金属观点驱动变化利率影响通胀影响汇率影响中性避险需求ETF持仓中性金银比价逢低做多评价/策略谨慎偏多 铜观点驱动变化冶炼与进口中性中性谨慎偏多 逻辑观点5月23日当周，国内铅产业链呈现原料紧缺与生产分化的特征。铅精矿市场持续紧张，进口矿pb60TC加工费持续走低，湖南、内蒙古等地冶炼厂普遍面临加工费下行压力。由于进口矿补给不足叠加再生铅原料短缺，部分冶炼厂已下调pb50TC报价以保障采购。原生铅行业开工率小幅提升至67.75%，主要得益于湖南地区增产，但华北地区即将到来的检修及终端需求疲软制约了进一步增产空间。再生铅领域则出现区域性分化，虽然内蒙古大型企业复产带动当地开工率回升，但整体开工仍下滑至36.71%，安徽地区即将开始的检修预计将进一步拖累产能。当前产业链呈现"矿紧价弱、生产分化"的格局，原料保障问题成为制约行业发展的主要瓶颈。5月23日当周，五省铅蓄电池企业综合开工率稳定在72.66%。电动自行车及汽车蓄电池市场延续淡季特征，企业维持以销定产模式。其中储能电池表现突出，受益于数据中心、移动基站订单增长，叠加部分合资企业完成财年结算后复产，成为支撑开工率的主要因素。临近月末及端午假期，预计部分企业将因盘库或放假安排导致开工率短期承压。当前市场呈现"储能强、动力弱"的差异化格局。5月23日当周，国内五地铅锭社会库存降至5.03万吨，较上周减少0.88万吨。本周铅价震荡走弱，原生铅炼厂报价维持在贴水50元至升水100元/吨区间。值得注意的是，由于亏损加剧，再生铅企业普遍惜售，部分暂停出货，导致再生精铅报价贴水收窄至50元/吨以内，甚至出现与原生铅价格倒挂现象。下游企业采购更倾向原生铅货源，加之交割货源回流市场，江浙津等地库存明显下降。虽然再生铅新产能逐5月23日当周，电解铅现货报价区间为贴水30元至升水100元/吨出厂，市场交投平稳。再生铅市场呈现两极分化，主流报价贴水140-50元/吨，但个别地区出现50-75元/吨升水。受价格波动影响，下游采购谨慎，以刚需补库为主，区域市场成交略有好转。整体来看，再生铅市5月23日当周，当前再生精铅行业面临严峻经营压力，生产成本高企叠加销售不畅，导致多数企业被迫减产甚至停产。部分停产企业转而通过外购同行产品来完成长单交付，以此规避经营亏损。最新数据显示，截至5月23日，大型再生铅企业平均每吨亏损达523元，而中小型企业亏损更为严重，达到744元/吨。这种全行业普遍亏损的状况，反映出再生铅市场正面临严峻挑战。5月23日当周，美国众议院通过特朗普的“美丽大法案”后，市场对美国政府债务的担忧加剧。另外，在20年期美债拍卖遇冷后，长端收益率跃升，基准10年期美债收益率周内一度涨至4.63%，为二月中旬以来最高水平。另据外媒报道美联储在5月也存在一定买入长端美债的计划，这样的行为基本可视之为“QE”。国内方面，5月20日周二，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，中国1年期贷款市场报价利率（LPR）最新报3.00%，上次为3.10%；5年期LPR报3.50%，上次为3.60%。这是LPR年内首降，将进一步降低企业、居民融资目前铅品种供应出现小幅回升，不过预计也难有持续性表现。但当下正处铅品种消费淡季，下游需求寡淡，因此目前铅品种建议以逢高卖 铝观点驱动变化中性中性中性 氧化铝观点驱动变化中性成本、利润中性中性 三、相关数据跟踪 美债收益率（%）TIPS收益率（%）贵金属核心数据跟踪2021/05/232023/05/23美国:国债收益率:1年美国:国债收益率:3年美国:国债收益率:10年2021/05/232023/05/23美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):5年美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):10年美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):20年 黄金ETF持仓（吨）黄金CFTC持仓（张）贵金属核心数据跟踪2021/05/232023/05/23黄金ETF持仓量（右）Comex黄金价格（左）-20000002000004000006000002021/05/202023/05/20多头净持仓COMEX:黄金:非商业多头持仓:持仓数量COMEX:黄金:非商业空头持仓:持仓数量 美国高收益债券利差（%）光伏价格指数（点）贵金属数据跟踪2021/05/122023/05/12光伏行业综合价格指数(SPI)光伏行业综合价格指数(SPI):组件光伏行业综合价格指数(SPI):电池片2000/05/222005/05/222010/05/22 数据来源：Wind SMM百川资讯华泰期货研究院 数据来源：Wind SMM华泰期货研究院 数据来源：Wind SMM华泰期货研究院 氧化铝价格（元/吨，美元/吨）氧化铝总库存（万吨）氧化铝数据跟踪2022/112023/022023/052023/082023/112024/02山西山东020304050620222023 数据来源：Wind SMM华泰期货研究院 数据来源：Wind SMM华泰期货研究院 数据来源：Wind SMM华泰期货研究院 数据来源：SMM华泰期货研究院 国内精炼镍升贴水（元/吨）俄镍进口盈亏（元/吨）镍与不锈钢周度数据跟踪-120000.00-100000.00-80000.00-60000.00-40000.00-20000.000.0020000.0040000.002018/03/112020/03/112022/03/11精炼镍进口盈亏2017/07/162019/07/162021/07/162023/07/16金川升贴水俄镍升贴水镍豆升贴水 数据来源：Wind SMM华泰期货研究院 LME精炼镍库存（吨）镍矿港口库存（万吨）镍与不锈钢周度数据跟踪2003/07/162010/07/162017/07/16LME镍总库存LME镍板库存LME镍豆库存2/33/34/35/36/37/38/39/32022202320242025 不锈钢期货现货价格与基差（元/吨，元/吨）300系不锈钢库存（吨）镍与不锈钢周度数据跟踪2019/08/162020/12/162022/04/162023/08/16无锡冷轧2B毛边基价(左轴)SS主力10:30切边(左轴)无锡毛边-SS毛边(右轴)1/11/222/123/53/264/165/75/286/187/97/308/20 9/10 10/1 10/2211/12 12/3 12/242021年2022年2023年2024年 镍与不锈钢周度数据跟踪镍矿价格（美元/湿吨）高碳铬铁价格（元/基吨）2018/03/112020/03/112022/03/11内蒙古高碳铬铁价格2020/03/112021/03/112022/03/112023/03/112024/03/11镍矿0.9%(CIF)镍矿1.5%(CIF)镍矿1.8%(CIF) 华东553#价格走势（元/吨）工业硅周度生产成本（元/吨）工业硅数据跟踪:2022-01-052022-09-052023-05-05553#均价（左轴）2022/1/22022/5/22022/9/22023/1/2新疆成本四川成本云南成本 多晶硅价格走势（元/千克）多晶硅供需平衡（元/吨）多晶硅数据跟踪:多价格指数料0204060801002023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月2024年4月GW多晶硅产量（GW）下游硅片消费量（GW） 电池级碳酸锂(99.5%电池级/国产)价格走势（元/吨）碳酸锂周度产量（吨）碳酸锂数据跟踪:2021/01/042021/10/042022/07/04电池级碳酸锂价格(左轴)2024-01-022024-06-02锂辉石产碳酸锂SMM碳酸锂周度产量-盐湖产碳酸锂 免责声明本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 35 公司总部：广州市越秀区东风东路761号丽丰大厦20层全国热线：400-628-0888网址：www.htfc.com