债券暴跌——美元下跌及其限度

核心观点
美国长端债券收益率上升准确反映了美元的疲软，当前收益率上升与美债风险溢价和全球因素相关，可能推动欧元/美元达到1.15的新目标，但其对美元的影响可能有限。

关键数据和分析

1. 收益率上升与美元疲软的关联：历史上，美国长端债券收益率上升与美元疲软同步，当前这一趋势可能反映了美国政策风险溢价以及全球因素（如日本、荷兰养老金改革等）。
2. 市场情绪和潜在驱动因素：当前债券市场波动为美元带来不利环境，贸易政策失误或数据走弱可能推动欧元/美元上涨至1.15。然而，美元疲软可能难以持续，1.15可能成为不可持续的均衡水平。

支撑美元疲软的因素分析

1. 美国数据保持韧性：劳动力市场数据稳定，非农就业增长接近2023年水平，初请失业金人数低，职位空缺持续下降，近期调查指标改善。
2. 有效关税回落：近期关税降级后，美国有效关税率接近“解放日”前的10%基准水平，经济损害可能小于预期。
3. 财政立场宽松：政府支出以两位数速度增长，转移支付增速高于名义增长，未来财政政策可能前移宽松，避免预算失控，从而支撑美元。
4. 贸易前倾订单的影响：贸易前倾订单导致持续的FX卖盘流，相当于暂时扩大贸易赤字，但这一影响可能不如基本面驱动稳定。部分行业关税传导放缓，对出口经济体（如欧元区和中国）提供支持，但国内需求疲软可能逆转这一效应。
5. 对冲比例正常化：美国资产对冲比例可能已大幅正常化，部分养老基金已恢复至2017-2024年平均水平。
6. 美元情绪极端悲观：市场情绪指标显示美元处于极度负面的位置，可能因叙事转变引发剧烈重估。

研究结论
尽管当前美元疲软，但1.15的欧元/美元水平可能不可持续。美国数据韧性、财政宽松预期、贸易前倾订单的影响以及市场情绪的极端悲观均限制美元进一步下跌的空间。