亚德诺半导体技术有限公司（ADI）：后半程风险降低，坚持路线

6.286.28 7.747.6110,994.210,788.52025E 9.2910.819.2412,263.613,612.912,196.92026E2027E -- Blayne Curtis * | 股票分析师(212) 336-7493 | bcurtis@jefferies.comEzra Weener * | 股权助理(917) 344-1860 | eweener@jefferies.comCrawford Clarke, CFA | 股权分析师+1 (212) 336-7399 | cclarke2@jefferies.com亚历克斯·费尔南德斯 * | 股权助理+1 (212) 778-8731 | afernandez1@jefferies.com 长远视角：亚德诺半导体公司投资逻辑 / 我们的差异点可持续发展至关重要。管理层问题：1) 你们如何估计你们产品组合中可持续性产品所占的比例？2) 你们在RFAB2和Sherman工厂引入了任何新的绿色能源或水过滤工艺吗？未来十年即将投产的工厂会改善你们的任何指标吗？•业务可能已经触底，多年周期性复苏将推动收入增长和利润率扩张。•高端模拟电路方面的敞口对中国本土化风险不太敏感。•接触大趋势，包括智能边缘、工业4.0、数字医疗保健、可持续能源和数据中心效率改进。公司目标：1）2030年：碳中和，2050年：净零排放。2）2027年目标为减少用水50%。3）到2026年，将全球女性管理者比例从23%提升至29%，将全球女性工程师比例从17%提升至26%，将美国非裔、拉丁裔和西班牙裔员工人口比例从6%提升至9%。请参见本报告第10至15页的重要信息披露。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得分发。•汽车和工业终端市场的逐步复苏。•GMs 在 FY26 年底提升至 70%+。•在核心模拟市场中保持稳定份额，同时在目标领域实现一定程度的中长期增长。•目标价位：270美元意味着以25倍我们的2027财年每股收益10.81美元进行估值。关键材料问题：1) 产品设计与生命周期。ADI的90%产品销往工业、汽车和通信终端市场。ADI在电池管理解决方案领域位居第一。基准情景，$270, +22% (+22%)270(+58%)350(-10%)200:5.75 12上行：下行+12个月•汽车/工业领域的更深幅回调，以及/或者缓慢•进一步的成本和运营利润率侵蚀。•在全球高端模拟领域的市场份额损失，以及/或在中国加大本地化努力。•价格目标：200美元意味着21倍于我们在2027年的每股收益9.50美元。•PMI改善预示着工业更快复苏。•汽车或工业市场渗透率增加；全球汽车SAAR$200, -10%ADI公司Equity Research May 22,2025 •汽车和工业终端市场更快复苏。•来自汽车（电动汽车/混合动力汽车）和工业（工厂自动化、绿色能源）领域的电气化/电力组合业务实现更快增长。•全球汽车SAAR预测传来利好消息，同时在汽车稳定性控制、效率和车载信息娱乐系统领域实现份额增长。•价格目标：350美元意味着27倍于我们2027年每股收益13.00美元。上行情景,$350, +58% 催化剂复苏。产量预测好于预期。•资本回报加速。下行情景， .来源：FactSet，Jefferies Research图2 - 新估计值与旧估计值对比与共识JEF New收入（百万）EPSJEF Old收入EPS共识收入EPS显著通话详情：第二季度预订额按顺序在所有终端市场和所有地域均有所增长，进入第三季度的积压订单高于上一季度。工业领域的所有子板块的预订与出货比率均超过1.0x，但难以判断关税可能会如何影响后续情况。对于7月份的工业领域，ADI预计将按需求发货，因为为期近两年的出货不足周期即将结束。对于汽车领域，预期第二半年的年销量增长率将下降，但内容持续增长将予以抵消。本季度汽车领域的拉动因素据估计为HSD效益，主要来自欧盟/美国客户合计环比增长约20%。在5月份创下历史记录季度后，预计下一季度中国汽车领域将继续增长。鉴于关税公告活动增加，本季度的购买行为略显波动，尽管活动现已恢复正常，订单也恢复至更正常水平。第二季度基础运营支出环比持平，但可变薪酬大幅加速。请参见本报告第10至15页的重要信息披露。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得分发。 3ADI公司Equity Research May 22,2025 $2,753$2,780$10,994$12,264$1.92$1.95$7.74$9.29$2,612$2,784$10,773$12,237$1.79$1.98$7.57$9.16$2,649$2,745$10,788$12,197$1.84$1.96$7.61$9.24Jul-25新旧对比Oct-25CY25CY26 .$0$500$1,000$1,500$2,000$2,500$3,000$3,500.$0$500$1,000$1,500$2,000$2,500$3,000$3,500图3 - 历史性盈利意外与股票反应来源：公司报告，Jefferies研究图5 - 历史利润率源：公司报告，FactSet，Jefferies研究收入（百万美元）1Q202Q203Q204Q201Q21报告收入共识收入（百万美元）1Q202Q203Q204Q201Q21请参见本报告第10至15页的重要信息披露。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得分发。 .$0$500$1,000$1,500$2,000$2,500$3,000$3,500.$0$500$1,000$1,500$2,000$2,500$3,000$3,500.$0$2,000$4,000$6,000$8,000$10,000$12,000$14,000来源：公司报告，Jefferies研究图9 - 按销售渠道划分的收入各细分领域收入（百万美元）1Q202Q203Q20 4Q20工业 汽车通信 消费者来源：公司报告，Jefferies研究按销售渠道的收入（百万美元）1Q202Q20 3Q204Q20按地区划分的收入（百万美元）FY14FY15美国 北美和南美其他地区 欧洲请参见本报告第10至15页的重要信息披露。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得分发。来源：公司报告，Jefferies研究图11 - 按地区划分的收入 56%55%50%47%46%46%44%44%23%24%27%30%32%29%29%30%13%12%12%12%11%12%11%12%8%10%11%11%11%14%16%13%61%62%60%61%58%58%57%57%38%37%39%37%40%41%42%42%1%1%1%1%2%2%1%1%33%34%34%30%1%1%1%1%22%21%24%22%22%21%18%23%11%10%11%12%12%13%12%13%51Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q241Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q243Q244Q24FY20FY21中国FY22FY23 FY24日本 亚洲其他地区ADI公司Equity Research May 22,2025 .图15 - 资产负债表来源：公司报告，Jefferies研究Analog Devices, Inc.截至期末$ in million资产负债表资产现金及现金等价物短期投资应收账款减去备抵库存预付费用及其他流动资产总流动资产净 Property, plant and equipment商誉无形资产其他资产递延所得税资产总资产负债应付账款应交所得税当前债务商业票据其他流动负债总流动负债长期债务递延所得税应交所得税其他非流动负债Total Liabilities股东权益普通股，面值0.16 2/3美元，授权股份数量为1,200,000,000。超过面值的资本留存收益累积的其他综合损失股东权益总额总负债与权益请参见本报告第10至15页的重要信息披露。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得分发。 .图16 - 现金流量表来源：公司报告，Jefferies研究Analog Devices, Inc.截至期末$ in million现金流经营活动产生的现金流量。净利润折旧无形资产的摊销基于股票的补偿费用递延所得税非现金经营租赁成本其他经营资产和负债的变化应收账款，净值库存预付费用与其他流动资产应付账款和应计负债应交所得税其他资产其他负债经营活动产生的净现金流投资活动产生的现金流量。固定资产的增加出售固定资产净收入短期可出售投资购买。其他净投资现金融资活动产生的现金流长期债务的收入债务偿还商业票据收益商业票据的付款股东股息支付回购普通股员工股票计划所得款项其他净融资活动产生的现金。现金及现金等价物期初余额现金及现金等价物的净增加。现金及现金等价物在期末经营活动产生的现金流量资本支出自由现金流自由现金流至股权权益自由现金流/每股请参见本报告第10至15页的重要信息披露。本报告仅供Jefferies客户阅读。未经授权不得分发。 分析师认证：Jefferies 评级说明公司估值/风险目标价位：270美元，意味着25倍于我们2027财年每股收益10.81美元。风险：公司特定披露投资建议记录公司简介Analog Devices, Inc.Analog Devices, Inc.(第3条第(1)款e项和《欧盟肉类法规》第7条)与所有Jefferies员工一样，负责本报告中所述金融工具覆盖的分析师（人员）的报酬部分基于公司的整体业绩，包括投资银行业务收入。我们力求适时更新我们的研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，绝大多数报告根据分析师的判断在适当的时间间隔内发布。ADI公司定义了信号处理领域的创新与卓越。ADI的模拟、混合信号和数字信号处理（DSP）集成电路在将光、声音、温度、运动和压力等现实世界现象转换为电信号，并用于各种电子设备方面发挥着基础性作用。买入 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）达到15%或更高的证券。持有 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）在+15%至-10%之间的证券。表现不佳 - 描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）低于-10%的证券。对于平均证券价格持续低于10美元的买入评级证券，预期总回报（价格增值加上收益）在12个月内达到20%或更高，因为这些公司通常比整体股票市场更具波动性。对于平均证券价格持续I, Crawford Clarke, CFA, certify that all of the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about the subject security(ies)and subject company(ies). I also certify that no part of my compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this research report.我，亚历克斯·费尔南德斯，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（或公司）的个人看法。我还证明，我的任何部分薪酬过去、现在或将来都不直接或间接