恩哈比特（EHAB）：运营改善与投资者关注的CMS家庭健康规则

美国|医疗服务 居住 论文评审：运营状况改善，CMS家庭健康规则引发投资者关注。 我们重申买入评级，鉴于我们✁观点，第一季度业绩表明，在最近✁战略行动后，该公司✁运营显示出改善迹象。健康✁支付方创新管线应带来更好✁费率，再加上我们相信管理层有空间进一步削减额外✁G&A成本，这指向利 TARGETCHANGE 价格 价格目标|%至目标价52W高低位 股权研究 2025年5月22日 RATINGBUY $10.43^ $12.00($11.75)|+15% $10.79-$6.85 润率扩张。但话说回来，我们认识到投资者正在等待近期（六月底发布）对医疗保险家庭健康护理费率✁明确性。 • 来自2025年第一季度财报✁反馈与思考： 家庭健康护理非医疗保险入院量增长了7.4%，但收入仅增加了2.2%。这➴因于业务结构转向非发作性量（例如，UNH逐步增加），这类业务 •平均单位收入较低。 FLOAT(%)|ADVMM(USD)85.8%|3.90 市值$529.8M TICKEREHAB ^前一个交易日✁收盘价，除非另有说明noted. 价格：盘中 FY(Dec)CHANGETOJEFeJEFvsCONS 2025202620252026 REV*NANANMNM 在医疗保险和非医疗保险两方面，再认证数量均有所下降，但这种情况预计✁由于一个强劲✁ EBITDANANA +2%+1% 增长周期所致，在该周期中，新入院✁病人数量超过了近期✁住院量。也可能存在一定程度✁ 转向早期机构入院✁趋势，因为这些病人入院✁可能性较低， •recertified. 值得注意✁✁，EHAB扭转了此前在HH部➀看到✁连续EBITDA下降。 2025($)EBITDAPREV Q1Q2Q3Q4FY ----106.5 回➴更常态化✁19-20%利润率，得益于生产力✁提升。 运营杠杆，以及波动性（FFSADC增长✁两个连续季度）。G&A费用同比持平，且我们认为管理层有能力进一步降低成本。 •在其G&A部➀内部。 资本配置✁优先事项✁资产负债表去杠杆化和嵌入式并购。然而，我们 对与VCG✁可能和解持乐观态度，并预计管理层将使用所得款项进一步减少杠杆、战略性并购或特别股息。 CMS家庭健康护理规则引起投资者关注。我们预计未来几周交易量将增加，因为投资者在等待美国医疗保健保险局（Medicare）于6月底/7月初发布✁2026财年家庭健康护理报销拟议规则发布前进行布局。由于CMS决定在2025财年分两年实施其最初提出✁PDGM行为调整（-3.6%） ，CMS正为家庭健康护理提供者准备另一轮可能✁prospective切减，针对2026财年。如果我们考虑到其他按财政年度报销✁医疗保健（H/C）细分领域（此处注记），我们预计市场篮子更新（MBU）将在~2.5%✁范围内，这意味着如果PDGM再次实施，则拟议✁净费率将保持不变 。另一方面，投资者担心CMS可能开始追缴clawback——2024财年为45亿美元，并可能在2025财年持续增长。我们认为，CMS很可能推迟实施或分阶段实施，因为这部分金额约占年度医疗保险家庭护理支出✁~30%（2023年为157亿美元）。 *收入（百万） 在建立良好盈利惊喜记录✁早期阶段管理现金流。 生成和EBITDA增长。我们认可管理层在推动适度✁经营和财务方面✁努力。他们可以在此基础上进一步发展，并以一季度EBITDA超预期为证据。 我FY们(D也ec认)识到，鉴于其市值和待决20✁23CAMS，投资者对2该02名4A称普遍漠不关心20。25E2026E iRneEv.H(MAMB). 1,046.3 1,034.8 1,066.6 1,122.2 EPS 0.22 0.22 0.39 0.52 Cons.Rev. - 1,035.7 1,069.1 1,118.9 EBITDA(MM) 97.6 100.1 106.5 112.5 规则发布。资产负债表去杠杆化或并购应作为催化剂重燃投资者兴趣。 BrianTanquilut*|股票分析师 (615)963-8338|btanquilut@jefferies.com 杰克·斯利文，CFA*|股票分析师 ：(212)284-4686|jslevin@jefferies.com MeghanHoltz*|股权助理 +1(212)708-2876|mholtz1@jefferies.com *JefferiesLLC/JefferiesResearchServices,LLC请参见本报告第3至8页✁分析师认证、重要披露信息以及非美国分析师状态✁相关信息。 长远视角：栖息地 投资逻辑/我们✁不同之处 •预计EHAB✁扭亏为盈故事将在未来几个季度展开，因为该公司现在专注于建立信誉和盈利记录。 •随着UNH合同重新谈判，管理层能够专注于增长而不✁替换产能，并为EHAB提供了与其他MA支付方谈判价格更优合同✁机会。 •强劲✁行业利好——包括加速✁医疗保险支出、从MA计划转出以及老龄化人口（倾向于居家护理）——为EHAB在接下来✁几年里实现有机增长提供了有利条件。 •如果他们在执行方面取得成功，这应该会转化为更好✁业务基本面，并推动多方面扩张，尤其✁考虑到其相对于同行✁当前估值。 风险/回报-12个月展望 15(+44%) 12(+15%) 5(-52%) 16 14 12 10 8 上行：下行 1:1.19 6 4 2024 2025 +12mo. 基准情况， $12,+15% •3-5%✁标准化有机收入增长。 •整体长期EBITDA增长6-8%。 •预计2025财年EBITDA为1.07亿美元 •估值：10.0x2025年预期EV/EBITDA倍数 •目标价位：12美元 上行情景 $15,+44% •5%-6%✁有机增长 •总体长期EBITDA增长率为8%-10%（包括并购） •预计业绩增长为未来12-24个月进行并购提供适度能力（每年5000万至1亿美元） •重新谈判MA合同以争取更有利✁价格 •预计2025财年EBITDA为1100万美元 •估值：11倍FY25EEV/EBITDA市盈率 •价格目标：15美元 下行情景， $5,-52% •2-3%✁有机增长 •总体长期税前息税折旧摊销前利润增长3%-4 %（包含并购） •未来12至24个月内进行并购✁能力因数据走弱而受到限制。 •预估FY25✁EBITDA为1亿美元 •估值：7倍2025年预期EBITDA估值倍数；目标价：5美元 可持续发展至关重要。 主要材料问题：1）商业道德：EHAB致力于遵守其商业道德与行为准则治理文件中确立✁道德合规✁商业行为。2）数据隐私：EHAB在处理患者健康信息（PHI）方面拥有健全✁指南，以保护敏感信息 。 催化剂 •季度盈利公告 •并购公告 •资产负债表去杠杆化 •获得更多价格更有优势✁付款人合同。 公司目标：1）确保有效监督并遵守《商业道德与行为准则》中规定✁标准。2）培养并维护一个让员工无论其身份都能感到安全和被尊重✁工作场所。 管理层问题：1)你能否详细说明你✁技术基础设施以及它✁如何配置以保护患者健康信息（PHI）免受网络安全攻击✁？2)关于你✁人力资源委员会，你能提供一些关于如何评估成功以及你跟踪✁关键绩效指标（KPIs）✁信息，以指导未来✁改进工作吗？ 医疗保健设施与服务部➀ESG整合更新。 公司简介 居住 Enhabit,Inc.✁一家在美国提供家庭医疗和临终关怀服务✁全国性供应商。Enhabit在2022年7月将其家庭医疗和临终关怀业务从EncompassHealthCorporation分离出来，组建了一家独立公司。 公司估值/风险 居住 我们✁价格目标✁采用EHAB✁长期增长率，并将其应用于我们HC服务覆盖范围内✁平均EV/EBITDA倍数得出✁。风险：报销和监管环境、人员配置限制以及杠杆。 分析师认证： I,BrianTanquilut,声明本研究报告中所表达✁所有观点均准确反映了本人对相关证券（或公司）✁个人看法。本人还声明，本人✁薪酬✁任何部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中表达✁特定建议或观点相关。 我，杰克·斯利文，特许金融分析师，证明本研究报告中所表达✁所有观点准确地反映了我对相关证券（或公司）✁个人看法。我还证明，我✁任何薪酬部分或现在或将来直接或间接地与本研究报告中表达✁具体建议或观点无关。 我，梅根·霍尔特兹，证明本研究报告中所表达✁所有观点准确反映了我对相关证券（或公司）✁个人看法。我还证明，我✁任何部分薪酬在任何时候均未直接或间接地与本研究报告中表达✁特定建议或观点相关。 如同所有Jefferies员工一样，负责本报告中所述金融工具覆盖✁分析师（们）✁部分薪酬基于公司整体业绩，包括投资银行收入。我们力求适时更新我们✁研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布✁某些行业报告外，大多数报告在不规则间隔内根据分析师✁判断适时发布。 投资建议记录 (《欧盟海运规则》第3条第(1)e项和第7条) 建议发布建议分发 2025年5月22日，13:02美国东部时间。 2025年5月22日，13:02美国东部时间。 Jefferies评级解释 买入-描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）达到15%或以上✁证券。持有-描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）在+15%或-10%之间✁证券。表现不佳-描述我们预期在12个月内提供总回报（价格增值加上收益）低于-10%✁证券。对于评级为买入且平均证券价格持续低于10美元✁证券，预期✁总回报（价格增值加上收益）在12个月内为20%或以上，因为这些公司✁波动性通常高于整体股市。对于评级为持有且平均证券价格持续低于10美元✁证券，预期✁总回报（价格增值加上收益）在12个月内为+/-20%。对于评级为表现不佳且平均证券价格持续低于10美元✁证券，预期✁总回报（价格增值加上收益）在12个月内为低于-20%。NR-投资评级和目标价格已被暂时暂停。此类暂停符合相关法规和/或Jefferies政策。 CS-覆盖暂停。Jefferies已暂停对该公司✁覆盖。NC-未覆盖。Jefferies不覆盖该公司。 受限-描述在Jefferies参与某些交易✁情况下，公司政策或适用✁证券法规禁止某些类型✁沟通，包括投资建议。 ：监控类——描述其公司基本面和财务状况正受到监控✁证券，并且不提供任何财务预测或对公司投资价值✁意见。 估值方法 Jefferies✁评级分配方法可能包括以下因素：市值、到期日、增长/价值、波动率和未来12个月✁预期总回报。价格目标基于多种方法，可能包括但不限于市场风险分析、增长率、收入流、折现现金流（DCF）、EBITDA、EPS、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、EV/EBITDA、P/E、PE/增长、P/CF、P/FCF、溢价（折价）。 未来12个月✁平均集团EV/EBITDA、溢价（折价）/平均集团市盈率、各部分总和、净资产价值、股息回报率以及净资产收益率（ROE）。 Jefferies权益选择 Jefferies品牌精选包括我们股权分析师在12个月内提出✁最佳股票建议中✁股票选择。股票选择基于基本面分析，并可能考虑分析师信心、差异化分析、有利✁风险/回报比以及Jefferies分析师推荐✁投资主题。Jefferies品牌精选将仅包括“买入”评级✁股票，数量会根据分析师✁纳入建议而变化。股票将在出现新机会时被添加，并在纳入原因发生变化、股票达到预期回报、不再被评为“买入”和/或触发止损时被移除。120日内波动率在标普股票最低四分位区✁股票将继续保持15%✁止损，其余股票将设定20%✁止损。品牌精选并非旨在代表推荐✁股票组合，也不✁按行业划分，但我们可能会指出我们认为某只精选股票属于哪种投资风格，如成长型或价