Super Hi International 的 2025 年第一季度业绩表现稳健，营收同比增长 5.4% 至 1.98 亿美元，运营利润同比增长 44.6% 至 820 万美元，但毛利率下降 2.5 个百分点至 4.1%，主要由于公司主动调整经营策略，通过提升消费者粘性（提供更大份量的优惠价格）和组织凝聚力提升（增加人力成本和费用）。归属于母公司的净利润为 120 万美元，首次实现正值，净外汇损失同比减少 200 万美元部分抵消了费用上升的影响。
公司持续提升消费者体验，稳步提高餐厅翻台率（TTR），预计 2025 年门店扩张速度将加快。虽然短期内毛利率受限，但一系列调整增强了品牌影响力，促进了长期经营质量的提升。公司在多品牌战略方面取得进展，对主品牌和新品牌的长期增长潜力持乐观态度，维持“买入”评级。
关键数据：
- 2025 年第一季度，Haidilao 餐厅/外卖业务及其他业务营收分别为 1.88 亿/400 万/540 万美元，同比增长 4.5%/37.9%/22.7%；
- 同店 TTR 为每日 4 次，同比增长 0.1 次，其中东南亚/东亚/北美/其他地区分别为每日 3.8/4.9/4.0/4.0 次，东亚地区 TTR 同比增长 0.6 次，韩国 TTR 持续表现优异，日本改革成效显著；
- 每位消费者消费额同比下降 0.3% 至 242 美元，毛利率同比下降 0.47 个百分点至 66.04%，主要由于推出更多性价比菜品；
- 毛利率同比下降 2.5 个百分点至 4.1%，人力成本/租金及相关费用/水电/折旧及摊销占比分别为 35.3%/2.8%/3.5%/10.1%，同比分别变化 1.4/+0.5/-0.1/-0.9 个百分点，人力成本上升主要源于团队建设投入增加和薪酬福利提升。
公司运营 123 家直营店，覆盖 14 个国家和地区，净开店 1 家，优先考虑门店质量和数量，同时优化表现不佳的门店。公司通过“石榴计划”等举措打造“差异化海底捞”，计划 6 月在马来西亚开设首家烧烤店，并探索其他火锅、烧烤和快餐品类，建立第二增长曲线。
目标价 19.69 港元，维持“买入”评级。由于公司转向长期运营，2025/2026/2027 年每股收益预测下调 17%/10%/3% 至 0.07/0.09/0.11 美元。考虑到这家中国菜系领军企业的快速发展，我们以 2026 年预期市盈率 28 倍估值，高于 Wind 和 Bloomberg 统计的同行平均 22 倍市盈率，目标价 19.69 港元（此前基于 28 倍 2026 年预期市盈率目标价 21.88 港元）。
风险：业务扩张速度低于预期；市场竞争加剧；各国消费意愿下降。
