受惠信创国产化趋势，云服务夯实业绩增长

本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页受惠信创国产化趋势，云服务夯实业绩增长事件：2024年浪潮数字企业的经营质量显著提升，云服务收入保持双位数增长的同时实现板块扭亏为盈，管理软件依旧稳健增长，IoT解决方案业务同比下滑但对利润整体影响较小。受益于整体收入的增长和云服务业务规模效应带来的利润率提升，我们预估2025年公司业绩有望延续2024年的盈利强劲趋势，伴随信创国产化替代趋势、国企股东背景背书、估值较同业严重低估，以及潜在的进入港股通机会，估值有望得到进一步提升。报告摘要中国领先的ERP服务企业。浪潮数字企业作为中国ERP领域的领军企业，在行业中占据着重要地位。其控股股东浪潮集团，是中国领先的云计算和大数据服务商，拥有山东国资委背景，这为浪潮数字企业在国产化替代浪潮中赋予了得天独厚的优势。在当下信息技术应用创新（信创）成为国家战略的大环境下，加之企业上云趋势的不断加强，浪潮数字企业正迎来新的发展契机。业务发展进入快车道。过去几年公司的营业收入经历了显著的增长，从2020年的25.57亿港元增长至2024年的86.94亿港元，表现出强劲的市场竞争力。2024年，公司实现营业总收入83.91亿元，同比下降1.47%，主要原因系公司策略性的降低了物联网解决方案（存在资金账期长，利润率薄特点），核心业务收入保持稳健增长，保持了较高的盈利能力。云服务业务收入增长迅速实现扭亏。过去五年云服务业务的收入增长尤为突出，2024年达到27.6亿元，同比增长38.1%，成为收入增长的主要动力。此外，管理软件收入同比增长3.7%，延续低位数增长趋势。2024年云服务业务经营利润率超预期改善至4.8%，同比提升7.6个百分点，实现扭亏为盈，成为公司利润增长的重要动力。管理软件业务经营利润率为16.9%，同比提升1.5个百分点，保持了稳定增长的态势，盈利率也有所提高首次覆盖给予“买入”评级。在港股、A股和美股的信创同业标的估值对比，浪潮数字企业的在市盈率与市销率层面均大幅低于同业的估值表现，ROE和利润成长性方面更是表现优于同行。我们预计公司2025/2026年的净利润分别为5.27亿和6.80亿，同比增长分别为36.9%和29.2%，考虑到公司的国企资源优势、利润增长的确定性以及潜在进入港股通后资金推动估值提升的预期，我们参考同业估按照2025/2026年预测PE20.0x/15.4x,对应2025/2026年预测PS1.2x/1.1x，给予公司每股9.85港元的目标价，对应最新收市股价的涨幅为20%，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧；政策推进不及预期；技术发展风险；客户预算波动等。财务及估值摘要数据来源：公司资料，国证国际预测 股东结构其他总共股价表现%相对收益绝对收益 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页目录 1.公司的发展背景与股东结构....................................................................................................41.1.公司发展历程.......................................................................................................................41.2.股权结构分析.......................................................................................................................42.公司业务结构..........................................................................................................................52.1.公司数字化产品矩阵............................................................................................................52.2.数字化浪潮下多因素驱动....................................................................................................82.3.制定“AIFirst”战略...........................................................................................................83.行业竞争格局..........................................................................................................................94.财务分析...............................................................................................................................104.1.收入与业务分部表现..........................................................................................................104.2.费用率与盈利能力.............................................................................................................115.投资建议...............................................................................................................................125.1.业绩展望............................................................................................................................125.2.同业估值对比.....................................................................................................................125.3.投资建议............................................................................................................................136.风险提示...............................................................................................................................14 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页投资亮点依托央国企背景和信创国产化优势，高管与员工股权激励绑定公司成长。公司最初以企业管理软件ERP为核心业务，逐步扩展至云服务和物联网解决方案领域。浪潮数字企业依托股东浪潮集团在云计算、大数据领域的领先地位，公司在ERP国产化进程中占据显著优势，有望成为央国企信创替代的首选合作伙伴。这不仅为公司带来了政策红利，也为其在技术融合与政策驱动下迎来了历史性的发展机遇。员工激励方面，浪潮数字企业亦2023年1月公司授出3,344万份购股权，覆盖核心高管及其他符合条件的员工，绑定员工与公司利益，鼓励员工为集团可持续发展作出贡献，推动提升公司及股份的长期价值。随着“数字中国”战略的推进，浪潮数字企业将受益于企业数字化和智能化升级，进一步巩固在核心客户群中的地位，成为企业数字化转型领域的领导者。收入结构优化，经营利润率提升。公司通过云服务、管理软件和物联网解决方案三大业务板块，全面助力企业数字化转型。2024年，公司已为79家央企、190家中国五百强、超120万家企业提供数字化转型服务。云服务业务作为主要增长引擎，预计未来将保持高速增长。浪潮数字企业自2020年以来，营业收入经历了显著的增长，从2020年的25.57亿港元增长至2024年的86.94亿港元，表现出强劲的市场竞争力。2024年云服务收入实现38.1%的增长，经营利润率从上一年亏损2.8%扭亏为盈实现4.8%；管理软件业务增长稳健，2024年收入同比增长3.7%至24.7亿元，经营利润率同比提升1.6个百分点至16.9%；物联网解决方案收入同比下降24.7%至28.8亿元，主要原因是该业务板块资产较重且利润率较低，从而战略性收缩，未来业务规模维持当前水平，经营利润率同比提升1.9个百分点至3.3%。2025年我们预计公司整体收入预计将继续增长，净利润率有望提升。估值显著低于同行，业绩成长兑现和入港股通成为估值提升催化剂。我们预估2025年公司业绩有望延续2024年的业务表现趋势，2025E/2026E的收入预计为87.9亿元/93.8亿元，同比增长分别为7.2%/6.8%,主要受益云服务业务的增长、管理软件业务稳健和IoT业务轻微下滑的驱动；利润层面我们预估公司2025E/2026E归母净利润分别为5.27亿和6.80亿，同比增长分别为36.9%和29.2%，主要受益于整体收入的增长和云服务业务规模效应带来的利润率提升。在港股、A股和美股的信创同业标的估值对比，浪潮数字企业的在市盈率与市销率层面均大幅低于同业的估值表现，ROE和利润成长性方面更是表现优于同行。我们认为公司的云服务业务有望延续高速增长态势，云服务业务在2024年已经实现扭亏为盈，未来规模优势将驱动云服务业务带动公司净利润的进一步增长。与此同时公司当下的成交量与市值已基本满足进入港股通条件，倘若在下半年港股通检讨后进入港股通，A股同业的大幅估值溢价将提升浪潮数字企业的资金关注度，进而带动公司估值。 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页1.公司的发展背景与股东结构1.1.公司发展历程逐步确立行业领先地位。公司于2003年在开曼群岛成立，并于2004年在港交所创业板上市，后在2008年转为主板上市，股票代码596.HK。2012年公司发布浪潮云ERP整合企业资源管理和供应链模块，2022年，公司更名为浪潮数字企业，继续在企业数字化转型领域深耕，2025年4月发布的海岳inSuite5.0和易云云业财6.0标志着公司在AI时代下的数字化转型取得重要进展。图表1：浪潮数字企业发展里程碑资料来源：互联网，国证国际证券研究1.2.股权结构分析浪潮数字企业股权结构稳定，主要股东浪潮集团持股比例显著。公司的股权结构较为稳定，浪潮集团为公司最终控股股东，持股比例维持在54.4%。浪潮集团通过浪潮海外持有4.28亿股（37.5%），通过浪潮云投持有1.93亿股（16.9%）。2023年通过股份转让后，浪潮海外将其持有的4.28亿股转让给浪潮集团，浪潮云投将其持有的1.93亿股转让给浪潮齐鲁，进一步简化了集团股权架构。浪潮集团作为山东省