中泰国际：受到中美贸易摩擦风险舒缓、叠加科网股业绩超预期的提振

每日大市点评 受到中美贸易摩擦风险舒缓、叠加部分科网股业绩超预期的提振，港股大盘连续第五周上升，恒生指数全周上升2.1%，收报23,345点；恒生科指全周上升2.0%，收报5,281点。上周大市日均成交按周增加16.1%至2,325多亿港元，但港股通全周净流出约87亿港元，近20日的累计净流入金额也大幅减少至仅168亿港元。上周金融板块大升3.8%，主要由内银及内险带动，工业、能源及电讯板块全周上升2%或以上。 自4月中旬起，港股通的流量开始反复，5月12日更出现185亿港元的净流出，创史上第二高的净流出金额，显示南向资金的取态开始谨慎，短期布局上更倾向防守。一方面，当前AH溢价指数已跌至2020年以来16.0%分位数的位置，大举做多的性价比不足。另一方面，腾讯（700HK）及阿里（9988HK）的估值及股价均已回到年内高点，叠加业绩后缺乏增量催化剂，部分资金倾向获利了结。由于年初以来南向资金是支撑港股成交及表现的主要动力，若后续缺少南向资金的支持，或增加港股的回调压力。当前港股处于“政策底”与“博弈顶”的拉锯中，恒指23,500-24,000点区间压力显著。若三季度中美谈判出现超预期恶化，政策对内需提振的对冲不足，叠加缺乏港股通大幅净流入的支撑力，港股或延续“上有顶、下有底”的震荡格局，策略上需在“高股息防御”与“自主可控突围”间寻求平衡。 宏观动态： 5月16日，穆迪将美国长期主权信用评级从最高级别Aaa下调一级至Aa1，但同时将评级展望从“负面”调整为“稳定”。这是继标准普尔（2011年）和惠誉（2023年）之后，美国首次遭遇三大评级机构全面降级。穆迪指出，此次调整的核心原因在于：（1）债务结构失衡：过去十余年，美国联邦债务与利息支付占比持续攀升，显著高于其他同类主权国家；（2）财政赤字压力加剧：多届政府与国会未能有效遏制赤字扩张，预计未来十年社保、医保等刚性福利支出将激增，而财政收入增长乏力，导致预算赤字压力加剧；（3）长期风险累积：据测算，美国联邦债务占GDP比例将从2024年的98%跃升至2035年的134%。尽管如此，穆迪仍认可美国的经济增长潜力、美元储备货币地位及制度韧性，认为其主权信用虽遭削弱，但系统性风险尚未达到临界点。尽管评级下调不构成系统性危机，但或加剧市场对其长期偿债能力的质疑，不过，复盘2011年和2023年评级下调后的市场表现，美股、美债及美元的反应将更多取决于政策应对效率及经济数据表现，而非单一评级事件。 行业动态： 恒生医疗保健指数上周上升0.6%。主要企业中，石药（1093 HK)、中生（1177 HK)、翰森（3692 HK)上周五分别涨3.1%-3.9%。消息面上，石药与Cipla USA就伊立替康脂质体注射液于美国的商业化订立独家许可，石药将获得1500万美元首付款和最高2500万美元里程碑付款。另外，恒瑞医药（1276 HK)周四起招股，我们给予“申购”评级，理由：1）公司是国内著名药企，2018-23年蝉联米内网评选的化药工业百强企业榜首，而且在全球知名度较高。2）虽然国内医药企业2023-24年业绩普遍不佳，但公司收入与利润均快速增长，而且今年一季报仍快速增长。3）公司的基石投资者包含众多著名企业，包括新加坡政府系投资管理公司GIC Private Limited、景顺（Invesco Advisers）、UBS AM Singapore、博裕资本旗下的CordialSolar、高瓴(Hillhouse)等，表明这些企业看好公司的前景。4）公司估值虽然显著高于同业，但公司A股过去五年一直享有高估值，港股招股价对应的历史市盈率较A股过去5年历史均值折让约1个标准差，而且招股价较A股5月15日的收市价低超两成，因此我们认为股价有上行空间。 上周新能源及公用事业港股个别发展。部份光伏、风电、环保上升。协鑫科技(3800HK)、龙源电力(916HK)、北控水务(371HK)全周分别上升3.8%、3.1%、1.2%。因中美关税冲突暂缓，市场憧憬航运行业短暂转好，相关港股也上涨。中集安瑞科(3899HK)全周上升6.3%，公司当中涉及天然气储罐及船舶制造。虽然投资情绪改善，但是近年公司新签约增长逊预期，今年上半年实际签约表现仍需观望。另一方面，经过近期上涨后，上周香港公用股调整，技术上或由于美元回升。 近期研报摘要分享 【中泰国际】恒瑞医药（1276 HK）新股报告（评级：申购，评分：72分） 公司国内著名药企，根据公司官网资料，在国内著名医药数据库米内网评选的化药企业百强排名中，2018-23年均名列榜首。公司在海外也已建立起相当高的知名度，从2019年起连续六年获纳入《制药经理人》(Pharm Exec)全球制药企业50强名单。 虽然国内医药企业2023-24年业绩普遍不佳，但公司收入与利润均快速增长。2023-24年收入仍分别同比增加7.3%与22.6%，毛利同比增加8.4%与25.1%，股东净利润同比增加10.1%与47.3%。2025年一季度业绩仍然保持快速增长。由于创新药收入快速增加，公司收入同比增加20.1%，毛利率较去年同期提升0.9个百分点，股东净利润同比增加37.6%。公司创新药研发能力强大，创新药占公司收入的比例在2022-24年期间从38.1%增加至46.3%。 公司研发管线强大，管线中涵盖超90款候选新分子实体创新药及七款处于临床或更后期阶段的其他创新在研药物。公司在研产品中包括30多款处于关键性临床研究或更后期阶段的创新在研药物。公司2024年提交八项创新药上市申请，有望1-2年内获批。 估值方面，按41.45-44.05港元的招股价计算，公司估值对应51.2-51.3倍历史市盈率，显著高于其他企业，但由于公司行业地位与盈利增速均在业内领先，我们认为理应享有估值溢价。我们认为估值上应参照恒瑞医药A股的历史情况。恒瑞医药A股过去5年的历史市盈率绝大部分时间都超50倍，平均值为66.3倍，而本次H股招股的市盈率较A股过去5年历史均值低约1个标准差，而且招股价较A股5月15日收市价折让24.2%-28.7%，我们认为有上行空间。 公司的基石投资者包含众多著名企业，包括新加坡政府系投资管理公司GICPrivateLimited、景顺（InvescoAdvisers）、UBSAMSingapore、博裕资本旗下的Cordial Solar、高瓴(Hillhouse)等，表明这些企业看好公司的前景。 综合以上情况，给予72分评分及“申购”评级。 近期研报摘要分享 9995 HK）主要产品新增适应症，上调收入与盈利预测（评级：增持，目标价：45.00港元） 维迪西妥单抗肝转移晚期乳腺癌适应症顺利获批，将提振产品销量 公司公布注射用维迪西妥单抗在中国获批用于HER2阳性且存在肝转移的晚期乳腺癌的治疗。临床研究表明，与常用的拉帕替尼联合卡培他滨治疗方案相比，维迪西妥单抗组显著延长了无进展生存期。乳腺癌为最常见的妇科癌症之一，根据美国癌症学会的数据，乳腺癌患者中HER2阳性比例为约15%-20%。国内研究表明HER2阳性乳腺癌患者的肝转移发生率达约40%-50%，而且目前缺乏统一的标准治疗方案，因此本次获批将提振维迪西妥单抗的销量。 主要产品新适应症与研发进展顺利 除新增适应症外，公司还公告维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗治疗HER2表达的一线局部晚期或转移性尿路上皮癌的Ⅲ期临床研究（RC48-C016）达到无进展生存期（PFS）和总生存期（OS）两项主要研究终点，公司将择机提交上市申请。此外，按目前进度公司预计主要产品泰它西普的重症肌无力适应症上半年有望获批，泰它西普的lgA肾炎、干燥综合征、维迪西妥单抗的HER2低表达乳腺癌、RC28的糖尿病黄斑病变适应症也已进入III期临床，总体来看新适应症与新产品的研发进展顺利。 2025年1季报略超预期 公司早前公布的一季报中，收入同比增加59.1%至5.3亿元（人民币，下同），股东净亏损同比减少27.2%至2.5亿元。主要产品维迪西妥单抗与泰它西普销售情况较好，导致收入快速增加。销售费用率与管理费用率分别较去年同期下降9.0与5.3个百分点，导致股东净亏损缩小并略好于预期。 目标价上调至45.00港元，给予“增持”评级 考虑到维迪西妥单抗新增适应症及2025年1季报略超预期的情况，将2025-26E收入预测分别上调3.2%、4.8%，股东净亏损预测分别下调5.2%、13.5%。我们也上调2027年后的盈利预测，反映新增适应症的影响。考虑到港股市况的好转，温和下调风险溢价假设。根据调整后DCF模型，将目标价上调至45.00港元。由于公司股价近期已上涨，评级调整为“增持”。 风险提示：(一)新适应症与新药可能无法按时获批上市；（二）新产品上市后如销售推广效果不达预期；（三）产品海外临床试验或审批不顺利将影响股价 不承担责任声明 台端对本报告读取时,即视为同意接受下列各项之约束。 本报告只供参考之用,并不构成要约、招揽或邀请、诱使、任何不论种类或形式之申述或订立任何建议及推荐,读者务请运用个人独立思考能力自行作出投资决定,如因相关建议招致损失,概与中泰国际证券有限公司无涉。 报告中部份内容及数据发放可能于部份地区受到法律上限制,而此报告并非提供予置身于该等在法律上限制我们发放此等数据之地区的人士使用。翻阅此等报告之人士,须自行负责了解有关限制。 此报告之相关内容如在任何地区向任何人士招引或游说出售投资或接受存款乃属违法时,则此等报告之内容不应视为于该等地区作出该等招引或游说。 本报告之内容,包括但不限于文字、图表、版面、设计、相关网站或其它项目只备作一般参考用途。虽然数据已力求准确,唯本公司对上述数据之正确性、充足性或完整性不予保证,并表明不会对该数据内之错误或遗漏负任何赔偿责任。关于上述数据并不提供任何种类之保证、明示或法定保证,包括但不限于不侵犯第三者权利、所有权、可商售性、对某特定用途的适用性等保证。 ©中泰国际证券有限公司