鲍威尔暗示或不会预防式降息——美联储5月议息会议点评

|报告要点|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明 2025年5月的会议上美联储继续维持利率不变，政策利率的目标区间维持在4.25%-4.5%，符合市场预期。当日三大股指全部小幅上行，美债利率变化不大，10年期小幅下行。从美国经济基本面来看，虽然1季度GDP数据转负，但主要受“抢进口”拖累，最新的就业和通胀数据并不差，我们认为美联储短期或继续“观望”。美联储会议声明中主要变化在于风险的表述。关于风险的表述增加委员会“判断失业率和通货膨胀率上升的风险已经上升”。鲍威尔在新闻发布会暗示目前由于通胀较高且有上升的风险，不太可能预防式降息。王博群方诗超SAC：S0590524010002 SAC：S0590523030001 请务必阅读报告末页的重要声明宏观点评鲍威尔暗示或不会预防式降息——美联储5月议息会议点评相关报告1、《关税冲击4月PMI超季节性回落——对4月PMI和高频的思考及未来经济展望》2025.05.042、《“对等关税”或推高长期美债利率——特朗普“对等关税”观察（一）》2025.04.26扫码查看更多 ➢美联储继续维持利率不变2025年5月的会议上美联储继续暂停降息，政策利率的目标区间维持在4.25%-4.5%。会议前期货市场认为5月维持利率不变的概率为96%，开会前市场已经基本消化了美联储维持利率不变的预期。我们认为从风险的角度看，由于关税的扰动，通胀上行的风险或是美联储重要担忧，美联储或并不急于降息。6月降息的概率仅为2成。市场反应上，三大股指小幅上涨，道琼斯上涨0.7%，标普500上涨0.43%，纳斯达克上涨0.27%。➢市场目前预期2025年降息或为3次目前市场的降息预期次数更多，会议后2025年降息一次及以上的概率接近100%，降息2次及以上的概率从94%上涨到95%；降息3次及以上的概率约7成。美联储此前的预期降息次数更少，美联储2024年3月公布的点阵图里，认为2025年或降息2次的委员为9人，较12月变化不大。美联储2024年12月公布的点阵图里，认为2025年或降息2次的委员有10人。➢美联储会议声明中主要变化在于风险的表述从会议发布的声明来看，5月声明最主要的变化是关于风险的表述改为“经济前景的不确定性进一步增加”，增加了“进一步”。并且补充道委员会“判断失业率和通货膨胀率上升的风险已经上升”。其次声明里在关于经济的总体描述中提到关税的影响，“净出口的波动影响了数据”，不过对经济的总体评价并没有变化。鲍威尔在新闻发布会回顾了2019年降息的情景，似乎暗示目前由于通胀较高且有上升的风险，不太可能预防式降息。➢美国就业市场稳健，短期通胀预期略高从美国经济基本面来看，虽然1季度GDP数据转负，但主要受“抢进口”拖累，最新的就业和通胀数据并不差，就业市场仍表现稳健，通胀的回落略好于预期。关税的影响还未体现在就业和通胀数据里。美国2025年4月的失业率从上月4.152%略微上升至4.187%。美国3月CPI同比增长2.4%，核心CPI同比增长2.8%，都略低于预期。密歇根大学调查为代表的短期通胀预期4月进一步上升，4月的密歇根大学通胀预期为6.5%，3月为5%。➢缩表继续减速运行2025年3月会议上美联储表示缩表在4月再次减速，美债缩减的上限4月起将从250亿美元下调到50亿美元。截至2025年4月，总缩表规模约为20881亿美元。美联储现在持有的证券规模缩减到了约6.4万亿美元。担保隔夜融资利率99分位和1分位的利差在2019年9月曾出现了显著的扩大，2024年9月也曾出现波动，近期的数据上看，这个利差目前仍维持在较低的水平，2025年9月或值得关注。风险提示：美国经济降温超预期，地缘政治风险超预期 2/22 正文目录1.5月美联储维持政策利率不变.........................................41.15月政策利率维持在4.25-4.5%.................................41.2美联储或需要下调经济预期....................................61.3投票情况显示全票通过........................................81.4市场的反应：当日股市上涨，美债利率变化不大...................92.鲍威尔暗示不太可能会预防式降息...................................102.1会议声明中主要变化在于风险的表述...........................112.2新闻发布会：鲍威尔暗示不太可能预防式降息....................123.经济数据仍稳健，而通胀预期上行...................................123.1通胀低但是通胀预期高.......................................123.2就业市场继续温和降温，但仍稳健.............................154.缩表减速运行.....................................................184.1缩表2025年4月再次减速....................................184.2总实际缩表约20881亿美元...................................195.风险提示.........................................................21图表目录图表1：5月会议前美联储未来降息概率(%)...............................5图表2：5月会议后美联储未来降息概率(%)...............................5图表3：2025年降息的概率.............................................6图表4：FOMC经济预期概要(SEP)中位数..................................7图表5：点阵图对比....................................................7图表6：本轮周期加息的投票情况........................................9图表7：5月8日美国股市收盘的反应(%)................................10图表8：5月8日美国国债利率收盘变化(基点)...........................10图表9：2025年5月8日标普500不同行业表现日变化....................10图表10：美联储5月会议总结..........................................11图表11：美国通胀数据(%).............................................13图表12：美国3月CPI和主要分项(%)...................................14图表13：美国的通胀预期(%)...........................................15图表14：劳动力供给和劳动力需求（百万人）............................16图表15：贝弗里奇曲线(%).............................................16图表16：3个月平均的新增非农就业(万人)..............................17图表17：6个月平均的新增非农就业(万人)..............................17图表18：历史上衰退前新增非农就业人数(单位:万人)....................17图表19：本轮缩表在2024年和2025年的节奏计划（单位：亿美元）........19图表20：美联储本轮缩表的实际速度（单位：亿美元）....................20图表21：美联储持有证券(亿美元)......................................20图表22：美联储持有证券/名义GDP(%)..................................20图表23：担保隔夜融资利率(SOFR):第99和第1百分位数利差(基点)........21 3/22 1.5月美联储维持政策利率不变2025年5月的会议上美联储继续暂停降息，政策利率的目标区间维持在4.25%-4.5%。会议当日三大股指小幅上涨，到收盘，道琼斯上涨0.7%，标普500上涨0.43%，纳斯达克上涨0.27%。1.15月政策利率维持在4.25-4.5%2025年5月的会议上美联储继续暂停降息，政策利率的目标区间维持在4.25%-4.5%。本轮降息周期中美联储2024年共三次下调政策利率，共降息100个基点，2025年1月会议首次暂停降息。会议前期货市场认为5月维持利率不变的概率为96%，开会前市场已经基本消化了美联储维持利率不变的预期。我们认为美联储目前在关税不确定性较大的情况下，新的数据还没有体现出经济显著减速，就业市场仍稳健，或偏好继续观望。从风险的角度看，由于关税的扰动，通胀上行的风险或是美联储重要担忧，美联储或并不急于降息。我们认为虽然美联储在2025年降息概率较高，但是降息的时点或偏晚，它可能需要看到更加明确的经济走弱的数据。 4/22 5/225月会议后，2025年降息的预期时点略微推后。2025年降息次数的预期变化不大，一次及以上的概率接近100%，降息2次及以上的概率从94%上涨到95%；降息3次及以上的概率约7成。图表2：5月会议后美联储未来降息概率(%)资料来源：CME，国联民生证券研究所200-225225-250 250-275 275-300 300-325 325-350 350-375 375-400 400-425 425-4500.00%0.00%0.00%0.00%20.00%80.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%12.40%57.20%30.40%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%10.50%50.30%34.50%4.70%0.00%0.00%0.00%0.00%7.30%38.10%39.30%13.80%1.40%0.00%0.00%0.00%5.40%30.00%39.00%20.60%4.70%0.40%0.00%0.00%2.50%16.80%34.20%30.40%13.20%2.70%0.20%0.00%1.30%9.80%25.70%32.30%21.60%7.80%1.40%0.10%0.30%3.50%13.90%27.40%29.50%18.10%6.20%1.10%0.10%1.30%6.70%18.10%28.00%26.00%14.40%4.60%0.80%0.10%2.20%8.60%19.80%27.70%24.00%12.70%3.90%0.60%0.00%3.40%10.70%21.20%27.00%21.90%11.10%3.30%0.50%0.00%3.70%11.20%21.50%26.80%21.40%10.70%3.20%0.50%0.00%3.30%10.00%19.90%26.00%22.20%12.40%4.40%0.90%0.10% 请务必阅读报告末页的重要声明资料来源：CME，国联民生证券研究所储或需要下调经济增长的预期，并上调通胀的预期。美联储3月公布的经济预期概要中仍然整体维持了对经济乐观的预测，下调了经济增长的预期，略微上修了失业率的预期和通胀预期。