固定收益定期：再论资金分歧

本周债市震荡调整，资金价格小幅上升。市场核心分歧在于资金，若资金保持宽松，债市或从牛陡转向牛平。

当前资金宽松并非仅由货币当局推动，4月以来融资需求下降是资金价格下行主因。1季度信贷放量、政府债券发行推高资金需求，而央行投放有限导致资金缺口。4月新增信贷-5541亿元，票据利率低位，实际利率上升，显示融资需求持续偏弱。

政府债券供给2季度增量有限，5月供给高点或已过。1季度政府债券净融资4.1万亿，预计2季度约4.4万亿，月内供给压力最高峰或已过。

财政存款同比多增，前4个月财政存款多增1.19万亿，类似0.5个百分点存准率增加，后续可能形成资金被动投放。

央行操作支撑资金宽松，降准释放1万亿流动性，MLF和买断式回购合计净投放超5000亿元，可支撑4.3万亿融资需求。

大行负债压力缓和，银行存单净融资-685亿元，4月以来周均919亿元，显著低于前期水平，显示银行不缺负债。

结论：资金宽松状况将持续，市场尚未充分定价。未来曲线有望从牛陡到牛平。预计隔夜利率中枢1.4-1.5%，R007 1.5-1.6%。市场杠杆水平有望逐步恢复，3-5年利率债和信用债具备配置性价比，整体利率下行趋势不变。

风险提示：外部风险超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期。