白糖：5月可能是糖价的转折点

2025-05-19原糖5月合约在交割前大幅下跌，叠加巴西中南部开始新榨季生产，外盘价差结构开始走弱，或意味着国际市场供应最紧张的阶段已经过去。国内方面，虽然当前产销情况良好，整个4月贸易商做多基差，大量采购现货并在盘面上卖出套保，使得4月产销率创新高。但随着盘面价格下跌，价格更具竞争力的基差糖流入市场。另一方面，外盘价格下跌后进口利润窗口打开， 白糖：5月可能是糖价的转折点未来进口供应将陆续增加，5月可能是糖价从强变弱的转折点。 报告要点： 国际市场供应最紧张的阶段已经过去在北半球主产国中，泰国早在4月8日就已经全部收榨。据Ocsb数据显示，泰国2024/25榨季累计食糖产量为1005万吨，同比上年度增产128万吨，但产量低于此前1050万吨的市场预期。印度方面，虽然目前尚未完全收榨，但生产也接近尾声。据ISMA数据显示，4月15日至30日印度产糖量仅26.5万吨；而截至4月30日，印度2024/25榨季累计产糖2569万吨，同比减少590万吨，同样低于此前市场预期。回顾今年ICE原糖3月合约交割，受印度超预期减产，以及泰国增产不及预期的影响，在2月底交割前原糖价格一度上涨超过21美分/磅，并且ICE原糖3月合约创下该合约有史以来最大的交割量，约合174万吨。其中，丰益国际是最大的接货商，接货约合117万吨；路易达孚是最大的交货商，交货仅48.7万吨。在价格高位且有大量买盘意味着此时市场供应是非常紧张的。紧接着ICE原糖5月合约交割，在4月底交割前原糖价格一度跌破17美分/磅关口，接近前期价格低位，与ICE原糖3月合约交割前行情走势完全相反。但好在5月合约交割量也并不少，意味着在低价区间还是有较多买盘支撑。最终ICE原糖5月合约交割量为29170手，约合148万吨。其中路易达孚是唯一的接货商，而中粮国际、苏克敦、维特拉、丰益国际是主要交货商。ICE原糖3月合约和5月合约交割前行情走势分化，可能意味着国际市场供应最紧张的阶段已经过去。图1：ICE原糖3月合约交割量（万吨）图2：ICE原糖5月合约交割量（万吨）数据来源：ICE交易所、五矿期货研究中心数据来源：ICE交易所、五矿期货研究中心图4：泰国累计食糖产量（万吨） 2 2025-05-19图3：印度累计食糖产量（万吨） 数据来源：OCSB、五矿期货研究中心巴西发运环比大幅增加，外盘价差结构走弱进入4月后巴西中南部地区开启新榨季生产，据Unica数据显示，截至4月下半月巴西中南部地区累计压榨甘蔗3426万吨，同比上榨季减少1686万吨，或32.98%；累计产糖158万吨，同比上榨季减少100万吨，或38.62%。累计甘蔗制糖比例45.27%，同比上榨季减少1.71个百分点。目前巴西产量同比下滑主要原因是4月下半月期间的大量降雨影响甘蔗砍收。4月下半月巴西中南部地区压榨甘蔗仅1772万吨，同比上榨季减少49.35%；产糖85.6万吨，同比减少另一方面，当前巴西食糖出口发运量环比大幅增加。据航运机构Williams发布的数据显示，截至5月14日巴西港口等待装运食糖的船数量为86艘，较上一周增加22艘，较去年同期减少27艘；港口等待装运的食糖数量为351.95万吨，较上一周增加103.47万吨，较去年同期从价差结构来看，在今年2月-5月原糖远月月间价差震荡下跌，走出一段反套行情，这意味着市场预期是三季度供应偏宽松。但是伦敦白糖远月月间价差走势较为反复，在今年1-2月因北半球产量不及预期走出正套行情，但随着2月底原糖3月合约大量交割，可能是接货商在买原糖同时在伦敦白糖合约上卖出套保的原因，导致伦敦白糖月间价差在3月走了一段反套。到了4月底原糖5月合约再次产生大量交割，伦敦白糖月间价差再次走出反套。另一方面，原白价差在今年1月底走强后，持续在100-120美元/吨区间震荡，意味着国际糖市始终买盘在支撑。但进入5月后，原白价差有向下走弱的迹象，再结合原糖和伦敦白糖的月差来看，利空糖价。总体而言，今年北半球产量不及预期已成事实，并体现在一季度原糖价格的上涨行情中。进入5月份后市场交易逻辑逐步转移至巴西。虽然短期由于降雨问题导致巴西产量同比下滑，但是巴西发运量环比大幅增加，并且外盘价差结构整体走弱，后市外盘糖价有下行的风险。图6：巴西港口食糖待装运数量（万吨） 53.79%。增加1.71万吨。图5：巴西中南部双周食糖产量（万吨） 3 2025-05-19 数据来源：WILLIAMS、五矿期货研究中心图8：伦敦白糖8-10合约月差（美元/吨）数据来源：ICE交易所、五矿期货研究中心图10：主力合约原白价差（美元/吨）数据来源：ICE交易所、五矿期货研究中心得益于一季度进口同比大幅减少，当前国内产销情况良好，国内糖价走势也强于外盘。据海关总署数据显示，2025年1-3月我国累计进口食糖15万吨，同比减少105万吨。据中国糖业协 2025-05-19数据来源：UNICA、五矿期货研究中心图7：原糖7-10合约月差（美分/磅）数据来源：ICE交易所、五矿期货研究中心图9：7-8合约原白价差（美元/吨）数据来源：ICE交易所、五矿期货研究中心5月可能是糖价的转折点 4 5会数据显示，4月份全国单月销糖124.88万吨，同比增加23.68万吨；工业库存386.26万吨，同比减少34.48万吨；累计销糖率65.22%，同比加快7.49个百分点。不过随着进口利润窗口打开，预计5月以后国内进口供应将会陆续增加。并且从当前巴西对中国出口来看，预计我国今年4-5月进口量将同比增加。据巴西对外贸易秘书处公布的数据显示，4月巴西对中国出口糖15.6万吨，同比去年增加15.1万吨。据航运机构Williams发布的数据显示，截至5月14日当周，巴西对中国食糖出口待运量为19.27万吨，较去年同期增加5.72万吨；在途量为7万吨，较去年同期减少5.94万吨；预计5月港口数量为6.92万吨，较去年同期增加6.92万吨，待运加在途加到港合计33.2万吨，同比去年增加6.67万吨。从价差结构来看，从4月中旬开始郑糖9-1合约月差走出明显的反套。而郑糖5-9合约月差和郑糖7-9合约月差从4月下旬开始走正套，但是进入5月后也逐步走弱。近月合约月差走正套反映的是现在国内产销情况依然良好，但是远月合约月差开始走反套，反映的是市场开始交易未来进口成本下降，并且进口供应环比增加的预期。整个4月贸易商做多基差，大量采购现货并在盘面上卖出套保，使得4月产销率创新高。但随着盘面价格下跌，价格更具竞争力的基差糖流入市场。另一方面，外盘价格下跌后进口利润窗口打开，未来进口供应将陆续增加，5月可能是糖价从强变弱的转折点。图12：全国累计产销率（%）数据来源：中糖协、五矿期货研究中心数据来源：中糖协、五矿期货研究中心图13：巴西对中国食糖出口量(万吨）图14：中国在巴西进口原糖数量(吨）数据来源：巴西对外贸易秘书处、五矿期货研究中心数据来源：WILLIAMS、五矿期货研究中心 2025-05-19 2025-05-19数据来源：海关、五矿期货研究中心图17：郑糖5-9合约月差(元/吨）数据来源：郑商所、五矿期货研究中心 数据来源：郑商所、五矿期货研究中心 2025-05-19免责声明五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。公司总部深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398网址：www.wkqh.cn