盈利将持续受益于金价上涨

股票研究报告 中铂股份（600459CH） 盈利将持续受益于金价上涨 华泰研究 2025年5月18日│中国（大陆） 年度业绩回顾 贵金属 评分（维持）：超重 分析师李斌 SAC编号S0570517050001libin@htsc.comSFC编号BPN269+(86)1063211166 目标价格（人民币）：15.89 中国铂业公司2024年的收入为人民币465.04亿元（同比增长5.36%）归属于上市公司股东的净利润（NP）为人民币5.79亿元（同比增长23.74%），基本符合我们此前预计的人民币5.98亿元。2024年第四季度，收入为人民币105.36亿元（同比增长5.34%/环比下降15.88% ），归属于上市公司股东的净利润为人民币1.34亿元（同比增长100.30%/%环比增长5.02% ）。2025年第一季度，收入为人民币131.27亿元（同比增长25.69%/%环比增长24.59%） 关键数据 ，归属于上市公司股东的净利润为人民币2.04亿元（同比增长4.54%/%环比增长51.68%） 。我们相信该公司能够从贵金属价格上涨中受益，并从其新材料产业园的积极开发中获益 。维持“增持”评级。 回收材料部分表现令人印象深刻2024年，回收贵金属材料业务的收入同比增长46.66%，这得益于贵金属价格上涨和销量增加。全年公司回收了大约15/17/1,600吨的PGMs/黄金/白银；黄金/白银价格同比上涨了24/30%（Wind），回收原料的价格涨幅超过了成品的价格。因此，该业务毛利率（GPM）略有下降，同比下降0.53个百分点至3.15%，而毛利润同比增长约10亿元人民币至43.3亿元人民币。与此同时，贵金属材料及贸易业务的毛利润同比下降略降，导致总毛利润小幅增长 目标价格（人民币） 收盘价（人民币，截至5月15日）潜在上行-/+(%) 市值（人民币千万元）6m平均每日价值（人民币百万） 52周价格区间（人民币）BVPS（人民币） 分享性能 铂金 15.89 13.39 19 10,180 111.95 11.85-15.99 9.59 至138.9亿元人民币。其他收益同比增长109.07%，主要得益于公司受益于先进制造业企业增值税抵扣政策，抵扣金额包含在其他收益中。总的来说，公司2024年归属净利润同比增长23.74%。 (%) 17 7 (3) (12) (22) CSI300 5月24日09-2401-2505-25 来源：风 盈利可能受益于贵金属价格上涨 近期金价短期上涨可能是由美国关税政策变化带来的通胀压力重新抬头以及全球经济不确定性加剧所推动。从长远来看，去全球化等趋势以及美元信誉日益受到关注的担忧可能会继续支撑强劲的投资需求、央行净购买以及技术驱动的黄金需求，而供应可能仍将保持相对稳定。这种改善的供需动态可能导致金价在波动中呈上升趋势，进而可能推高银价和贵金属材料的价格。在我们看来，作为中国贵金属回收和处理领域的领先企业，该公司将受益于这一价格上涨趋势。2024年10月，该公司与安宁市政府签署了战略合作协议，计划分三期建设新的贵金属材料工业园区，预计全面达产后年产能将达到约100亿元人民币。 维持超重 鉴于2024年GPM的降幅低于预期，我们下调了对2025-2026年GPM的假设。我们现在预测2025/2026/2027年的每股收益为0.92元/1.09元/1.26元（2025/2026年较先前预估下调15%/ 19%）。我们预测2025年贵金属交易和回收/贵金属材料业务的毛利润贡献率为45%/55%，这意味着每股收益贡献为0.51元/0.41元。我们用2025年预期市盈率的16.9倍/17.6倍评估贵金属材料/贵金属交易和回收业务，这两个数值均与万得一致预期的同行平均数相符。我们的目标价为15.89元（先前：16.24元，基于17.7倍/24.6倍2025年预期市盈率）。维持“增持”评级。 风险：下游需求令人失望；新增供应超出预期。 财务报表YE31Dec 2023 2024 2025E 2026E 2027E 收入(人民币百万) 45,086 47,504 60,659 69,008 78,257 +/-% 10.62 5.36 27.69 13.76 13.40 净利润（人民币百万元） 468.31 579.49 696.44 826.41 954.85 +/-% 15.07 23.74 20.18 18.66 15.54 每股收益（稀释，人民币） 0.62 0.76 0.92 1.09 1.26 ROE(%) 7.30 8.33 9.31 10.16 10.71 PE(x) 21.28 17.20 14.31 12.06 10.44 PB(x) 1.53 1.41 1.31 1.21 1.11 EVEBITDA(x) 15.09 12.82 14.36 10.99 11.18 来源：公司公告，华泰研究估计 图1：铂金合金PE带 (RMB) 33 ━━━━━铂金 图2：金银催化剂PB-Bands (RMB) ━━━━━铂金 33 2540x25 30x 1617 25x 820x8 15x 00 3.3x 2.8x 2.3x 1.8x 1.3x 5月-2211月-225月-2311月-235月-2411月-245月-2211月-225月-2311月-235月-2411月-24 源：风，华泰研究源：风，华泰研究 完整财务报表 资产负债表 利润表 YE31Dec(RMBmn) 2023 2024 2025E 2026E 2027E YE31Dec(RMBmn) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 流动资产 9,877 12,524 16,129 16,646 20,319 收入 45,086 47,504 60,659 69,008 78,257 现金及等价物 1,780 2,887 3,687 4,195 4,757 运营成本 43,678 46,115 59,125 67,284 76,333 应收账款 1,542 3,014 2,804 3,815 3,691 营业税及附加费 60.27 63.41 60.66 62.11 62.61 其他应收款 155.86 79.25 220.97 120.57 266.74 运营费用 71.19 81.96 84.92 89.71 93.91 预付款 456.05 265.78 655.96 392.65 796.50 管理费用 378.41 367.96 424.62 448.55 469.54 库存 4,231 4,330 6,646 5,845 8,326 财务成本 73.56 98.15 26.63 49.90 69.47 其他流动资产 1,712 1,948 2,114 2,279 2,481 资产减值损失 (91.27) (47.39) (60.51) (68.84) (78.07) 非流动资产 1,897 2,020 2,361 2,530 2,710 来自公允价值变化的P 15.52 8.99 8.99 8.99 8.99 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 1.00 投资收益 30.33 35.05 35.05 35.05 36.05 固定资产投资 1,246 1,160 1,453 1,600 1,735 营业利润 608.19 736.33 867.42 1,028 1,186 无形资产 209.58 242.82 262.13 287.32 319.03 非经营收入 0.61 1.41 1.41 1.41 1.41 其他非货币性资产 441.36 617.35 645.90 642.19 655.20 非经营费用 1.36 23.13 10.00 10.00 10.00 总资产 11,775 14,544 18,489 19,176 23,029 总利润 607.44 714.60 858.82 1,019 1,177 流动负债 2,510 4,743 8,156 8,382 11,694 所得税费用 112.61 100.97 121.35 144.00 166.38 短期借款 710.15 1,193 5,069 4,669 7,927 税后利润 494.83 613.63 737.47 875.10 1,011 应付账款 335.69 450.88 557.61 590.05 711.95 少数股东权益 26.52 34.14 41.03 48.69 56.26 其他流动负债 1,465 3,099 2,529 3,123 3,055 归属于母公司净利润 468.31 579.49 696.44 826.41 954.85 非流动负债 2,490 2,436 2,413 2,181 1,894 EBITDA 789.02 930.22 1,017 1,233 1,436 长期借款 1,797 1,589 1,566 1,334 1,047 每股收益（人民币，基本） 0.62 0.77 0.92 1.09 1.26 其他非流动负债 692.69 847.05 847.05 847.05 847.05 总负债 5,000 7,179 10,569 10,563 13,587 性能 少数股东权益 266.56 288.80 329.83 378.52 434.78 YE31Dec 2023 2024 2025E 2026E 2027E 股本 760.98 760.73 760.73 760.73 760.73 增长率(%) 资本公积 4,563 4,611 4,611 4,611 4,611 收入 10.62 5.36 27.69 13.76 13.40 留存利润 1,315 1,750 2,266 2,879 3,586 营业利润 15.04 21.07 17.80 18.48 15.41 归属于母公司的股东权益 6,508 7,077 7,591 8,234 9,007 归属于母公司净利润 15.07 23.74 20.18 18.66 15.54 所有者权益&负债 11,775 14,544 18,489 19,176 23,029 盈利能力(%)毛利率 3.12 2.92 2.53 2.50 2.46 现金流量表 净利润率 1.10 1.29 1.22 1.27 1.29 YE31Dec(RMBmn) 2023 20242025E2026E 2027E 净资产收益率 7.30 8.33 9.31 10.16 10.71 经营活动现金流 743.06 810.14 (1,995) 1,621 (1,869) roic 6.67 7.67 6.41 8.05 7.33 净利润 494.83 613.63 737.47 875.10 1,011 偿付能力 折旧/摊销 126.47 152.51 131.31 163.85 188.90 负债/资产(%) 42.47 49.36 57.16 55.08 59.00 财务成本 73.56 98.15 26.63 49.90 69.47 网络杠杆率（%） 24.71 22.72 54.36 37.22 59.85 投资损失 (30.33) (35.05) (35.05) (35.05) (36.05) 流动比率（x） 3.93 2.64 1.98 1.99 1.74 营运资金变动 (45.74) (166.67) (2,792) 617.12 (3,069) 速动比率（x） 1.93 1.59 1.03 1.20 0.92 其他经营活动 124.29 147.57 (63.58) (50.39) (33.46) 运行能力 投资现金流 (179.15) (349.85) (428.04) (288.65) (323.61) 总资产周转率（x） 3.63 3.61 3.67 3.66 3.71