核心观点与关键数据
- 行业总收入（GGR）增速放缓：受季节性因素影响，截至5月份的前11天，澳门游戏周刊收入达到8.55亿澳门币，但平均每日跑率（ADR）同比下降44%，至5750万/天。VIP赢率有所提高，但序列性放缓更为剧烈。
- 季节性影响：五一黄金周假期后的季节性需求减弱导致运行率下降幅度超过历史季节性，但5月份第二周的典型运行率仍比四月高出24%，高于历史趋势。
- 细分市场表现：大众市场ADR环比增长22%，同比增长24%；VIP销量上涨21%，同比增长5%。
研究结论与股票评级
- 宏观经济影响：中国和美国最近宣布的措施缓和了关税紧张局势，可能有助于改善消费者情绪，但若宏观经济没有好转，游戏需求可能受到冲击。
- 股票偏好：
- 澳门美高梅中国（2282 HK）：维持买入评级，目标价11.28港元。看好其强劲的投资资本回报率、2025年预期EV/EBITDA的估值倍数为7.4倍，以及充满挑战的运营环境。预计MGM可能继续在短期内通过专注于高端需求来捍卫市场份额。
- 澳门银河（27 HK）：维持买入评级，目标价41.50港元。看好其第三阶段正在持续加速，且其Capella酒店于2025年中期推出应支持市场份额增长，尤其考虑到整体市场增长可能早于预期地改善。
风险与假设
- 澳门美高梅中国：
- 下行风险：市场份额损失至新竞争对手，市场中更脆弱的表现机会，以及低于预期的利润空间。
- 估值假设：MGM Grand为2025年预期EBITDA的9倍，MGM Cotai为2025e EBITDA的9倍。
- 澳门银河：
- 下行风险：中国大陆宏观经济放缓，韩国澳门扩张项目存在重大延迟，监管风险，因竞争导致的市场份额损失，以及比三星更弱的表现。
- 估值假设：StarWorld的12倍，澳门Galaxy Macau的1倍，城市俱乐部的10倍，以及建筑业务的9倍。
股价表现与评级历史
- 澳门银河：股价在过去一年中表现强劲，从146.80港元上涨至1646.00港元，评级从持有升级为买入。
- 澳门美高梅中国：股价在过去一年中表现相对稳定，从14.50港元上涨至1941.50港元，评级维持为买入。
披露与免责声明
- 本报告包含对股票的评级和财务分析，以及对股票实际当前价值的评估。目标价格基于分析师对股票实际当前价值的评估，尽管我们预计市场价格需要六至十二个月才能反映这一点。
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